本次报告的亮点有：1）政策立场更加积极有为，进一步降息可期；2）M2对货币政策的参考意义下降；3）净息差和汇率是进一步降息面临的两重约束。我们认为2025年Q1前或是降息的最佳窗口。

2024年三季度货币政策执行报告点评：制约进一步降息的两重约束

消费品和科技制造类均将受益于产能出海

从GDP到GNP：产能出海新机遇

汇率掉期溢价率再次出现回升，一方面体现了央行通过稳定汇率来呵护资本市场情绪，另一方面也将驱动“沪金溢价”的回升，沪金的确定性高于伦金

四季度GDP有望企稳回升，预计全年GDP目标在“5%左右”的下沿实现。

私人部门“缩表”较8月明显减缓

美联储突破以往预防式降息框架，采取“激进式+前置式”的降息操作，在以50BP开启降息后，鲍威尔提供了相对保守的年内降息路径，但我们预计后续仍存激进式降息可能。美股美债预计迎来新的配置机遇，人民币资产影响短期债大于股。

汇率升值的一致预期还未形成，政策稳汇率态度依旧坚定，汇率是观测增量政策（解决实体融资利率与债券利率下行速度不一致）的关键变量。

8月通胀数据延续了7月食品价格支撑、服务贡献回落的特征，我们认为CPI高位已现，需要关注核心通胀风险

不同党派总统与国会多数党的不同组合会对财政力度造成一定程度的影响，民主党在任或当选后财政支出波动相对较大

为维持净息差，下一步有可能采取降准的方式置换银行高成本负债

2024年8月杰克逊霍尔会议上鲍威尔明显转鸽，美联储货币政策锁定转向，但是预计预防式降息不会过于激进，当前降息预期或有超调，短期衰退无法证实亦无法证伪，衰退博弈仍在途中，我们预计四季度后期将逐步验证软着陆预期

目前的主要任务依旧是扩内需，7月政治局会议后进入政策落实阶段，近期政策旨在从不同角度释放消费潜力，助力扩内需，如推动旅游业高质量发展，提升旅游消费水平，加强金融支持乡村振兴，拉动乡村地区消费升级。此外，结构性货币政策适时发力，助力进一步稳

预计到2035年前，服务业有望年均拉动GDP增长3.5-3.7个百分点，教育、医疗、养老等产业将重点受益

2024年下半年若仍要实现5%左右的增速，需要环比动能明显走强。此背景下下半年经济动能环比回升主要依靠财政资金投向变化带来的乘数扩张：一方面，近几个月广义基建与狭义基建的增速差距加大，表明基建投资越来越难以作为稳增长的抓手。另一方面，超长