格隆汇3月20日丨据市场消息，在瑞信高风险债券被有争议的全额减记后，英国央行试图向市场澄清一旦发生倒闭事件，股东和债权人应该共担损失。英国央行周一发布声明称，额外一级资本(ATI)债券的受偿顺序先于一级普通股(CET1)，后于二级资本(T2)债券。英国央行补充说，以上是英国对硅谷银行英国子公司的处理原则，该公司所有AT1和T2工具都被全额减记，所有公司股权以1英镑（1.20美元）的名义转让。欧洲监管机构急于让投资者放心，股票持有人会比债券持有人更先承受损失。

格隆汇3月20日丨北京时间周一凌晨2时30分，瑞士总统亲自主持记者会，瑞银宣布同意以每股0.76瑞郎、总额30亿瑞郎代价收购瑞信，较瑞信上周五收市价折让59%，交易将以“22.48股瑞信换1股瑞银”来完成。瑞士央行同意向瑞信提供最多1000亿瑞士法郎流动性援助。另外，瑞士政府宣布，瑞信名义价值160亿瑞郎的额外一级资本(AT1)债券被完全减记，相关投资者血本无归。 为什么瑞信AT1会被减计？为什么欧洲这次会打破惯例，债券先于股票归零？ 中信证券称，AT1债券的发行条款中触发事件包括当发行银行的资本充足率低于某个规定水平时，债券的持有人将面临永久性损失，债券将被转换为股票或永久减值。在瑞信现有的AT1债券中，有四支的触发条件为该行的CET1比率低于5.125%，其余的触发条件均为该行的CET1比率低于7%。而截至2022年底以及瑞信最新公布的数据显示，该行的CET1比率为14.1%，仍然高于AT1债券的触发条件。 为什么明明没有达到触发条件，AT1债券却仍然被减值呢？原因就在于瑞信的AT1债券含有PoNV条款，规定在银行无法继续经营(即pointofnon-viability)或需要监管机构出手救助时，包含此条款的债券就要被减计，以确保纳税人不会优先于投资者承担损失。而瑞信是否能够继续经营则由该国的监管机构-瑞士国际金融市场监督管理局(Finma)决定。也就是说，一旦瑞士央行认定瑞信无法继续经营或需要该国政府、监管机构的救助才能维持经营时，就有权宣布将瑞信的AT1债券全额减计。 也就是说，有两种情况会触发瑞信的AT1债券减计，一是瑞信的CET1比率低于规定水平(5.125%或7%)，二是出现PoNV事件。而此次的减计事件属于触发了第二种情况。

格隆汇3月20日丨瑞银以30亿瑞郎收购瑞信，面值约172亿美元的瑞信Additional Tier 1(AT1)债券将被完全减记，进而引发部分银行AT1债券暴跌，市场也开始重新定价垃圾债，美国市场交易的垃圾债ETF(JNK.US)盘前跌超5%，报85.3美元。

格隆汇3月20日丨瑞银集团同意收购瑞信之后，将使得大约160亿瑞郎(173亿美元)的瑞信债券“变壁纸”，这些债就是被昵称为“可可债”的CoCo Bond，亦称为额外一级资本(AT1)债券。 CoCo债的全名是应急可转债(Contingent Convertible Bonds，简称CoCo Bonds、CoCos)，是一种在欧债危机后才出现的债。它是银行债务中的最低级别债券，代表在良好环境下，能产生高收益；反之，若银行状况坏透了，这类债券就会率先受到冲击，沦为“海啸第一排”。 瑞信的AT1债“蒸发”，将强化新的被合并后银行的资产负债表，但可能预示更广泛的可可债市场面临灾难。究竟这些即将变得一文不值的债券是什麽？为何价值会被完全减记为零？市场会受到什么冲击？ 1、什麽是CoCo债(AT1债券)？ 它基本上可在债券与股票之间转换，协助银行强化资本，以符合避免银行倒闭的监管规定。当银行资本水准低于特定水准时，这些债券就能转换地位以便应急。如果银行的缺口大到一定程度，这些CoCo债就能转换成股权，即银行的股票。在其他情况下，CoCo债会被全部减记或部分减记。 2、设立CoCo债的目的？ CoCo债的目的是要做为债务与股权缓冲的一部分，用来避免在银行崩溃或倒闭时，纳税人必须埋单的情况。当原先构想被提出时，CoCo债被视为让银行拥有潜在的更大资本缓冲，不用被迫发行新股，因为发行新股会让许多人担忧银行过度杠杆。对监管机构而言，CoCo债是让银行可在不必让纳税人付出代价、无须稀释现有股东的情况下，让银行能被从崖边救回的一种办法。 3、瑞信有多少CoCo债？ 据统计，瑞信拥有在市场上流通的13种CoCo债，总值173亿美元，是以瑞郎、美元和新元发行。CoCo债占瑞信债务的比率高于20%，瑞信最大部份的CoCo债是以美元计价。CoCo债通常没有期限，代表没有明确界定的到期日，但银行可在发行约五年之后要求正常清偿。 4、为何瑞信的CoCo债完全被减记，惨沦壁纸？ 在政府撮合下，瑞银集团已同意收购瑞信，政府希望借此遏止信心危机蔓延，以免引发全球金融市场的骨牌效应。瑞士金融监管机构FINMA发表声明说，由于瑞信的AT1债券含有PoNV条款，规定在银行无法继续经营(即point of non-viability)或需要监管机构出手救助时，包含此条款的债券就要被减计，以确保纳税人不会优先于投资者承担损失。也就是说，一旦瑞士央行认定瑞信无法继续经营或需要该国政府、监管机构的救助才能维持经营时，就有权宣布将瑞信的AT1债券全额减计。 5、投资人曾担心过减记吗？ 是的。瑞信的CoCo债价格在瑞银与瑞信宣布交易前的数小时已经大幅波动，投资人权衡两种可能性，一是监管机构把部分或全部瑞信国有化，这可能让瑞信的AT1债券价格减记，或是瑞银收购瑞信，债券持有人可能不会有损失。最终在政府介入促成瑞银与瑞信合并後，瑞信的CoCo债现在是被完全减记，而非转换成股票。投资人原本是担心所谓的自救(bail-in)优先债会导致AT1债先被减记，至于控股公司瑞信集团所发行较高级债券会被转为该银行的股票。瑞信集团原先拥有约780亿瑞郎(840亿美元)控股公司债务，其中包含两种类型的债，自救(bail-in)优先债是在CoCo债出现的几年后才问世。结果这些债实际上发挥的效果不是用来“纾困”，反而是招致了损失，而非带入救援。 6、为何一些债券持有人大感愤怒？ 在正常的减记情况下，在AT1债券面临亏损前，股东应该是第一个承受损失者，正如瑞信在上周稍早向投资人简报时所陈述。然而，在瑞银收购瑞信这桩由瑞士政府撮合的交易案条件下，瑞信股东准备拿到30亿瑞郎。这引发一些AT1债券持有人的愤怒反应，原因是没有考量到在资本结构中，CoCo债的顺位比瑞信股票等级来得高的情况。这对于一个预期债券持有人会比股东优先得到清偿的市场而言，是个大问题。 7、对更广泛CoCo债市场的影响？对整体规模达2750亿美元的AT1市场是一记重拳 由于最新的决定忽视了市场惯例，即在面临亏损时，股东会第一受到冲击、再来才是AT1债券持有人受冲击的顺序，这可能会对整体规模达2750亿美元的AT1市场是一记重拳，并且引发市场对其他银行CoCo债前景的疑虑。雪上加霜的是，本案也是AT1市场发生的最大一次债券减记事件，损失规模远超过2017年西班牙银行Banco Popular SA债券的13.5亿欧元减记，当时该银行无法填补庞大资金缺口，被Santander银行收购以避免倒闭。不过在当年的情况中，Banco Popular SA的股票也被减记，同时监管机构强迫减记其CoCo债。瑞信这次减记的规模远甚于当年，势必引发市场质疑“下一个会是谁”的疑虑。 如此庞大的不确定性可能会立即冲击同等级的银行债券价格。近期欧美的银行风暴已经导致CoCo债价格承压，AT1的平均价格仅为面值的82%，创下历来最大折价幅度之一。