作者/星空下的番茄

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的乌梅

#创新药 公司的价值，往往在“产品获批前夜”迎来最关键的一次重估。距离首份招股书失效仅数周，#普祺医药 迅速再度向港交所递表。它尚未有产品实现商业化，2026年4月末净资产已经转负；但核心产品普美昔替尼已进入上市申报阶段，两项商业化合作也已提前落地。

从新三板到北交所，再转向港股，普祺医药的资本化路径并不平坦。但比上市经历更值得关注的是，公司已走到从临床研发迈向商业兑现的关键节点：财务报表仍处于高投入、无产品收入的研发阶段，核心管线却已经来到审批与销售兑现的门口。此次IPO既关系到公司能否补充研发和运营资金，也将检验其差异化剂型、BD合作以及免疫炎症管线能否转化为真正的商业价值。

一、财务承压、资不抵债

普祺医药成立近十年，长期聚焦慢性炎症疾病创新疗法，试图在局部靶向给药领域建立优势。公司目前拥有四款自主研发的小分子创新候选药物，其中普美昔替尼（PG-011）是绝对核心，其余三款产品仍处于早期临床阶段。

在研管线情况 摘自《招股说明书》

根据《招股说明书》披露，公司至今无任何产品实现商业化落地，营收仅来源于政府补助等其他净收益。2024年、2025年，公司其他净收入分别为1122万元、3630万元，其中政府补助占比分别达 88.6%、97.8%，企业自身不具备稳定造血能力。

微薄的收益难以覆盖高额研发开支。2024年、2025年及2026年前4个月，公司研发费用依次为1.46亿元、1.28亿元、5450万元，资金投放高度向核心产品普美昔替尼倾斜，对应投入占比由60.7%攀升至70.6%，管线资产集中度风险显著。同期，公司净亏损分别为1.78亿元、1.41 亿元、7753万元，自创立以来累计亏损已突破6.4亿元。

经营业绩情况 摘自《招股说明书》

企业现金流状况持续恶化，上述时段经营活动现金持续净流出，金额分别为1.6亿元、9421万元、921万元。截至2026年4月末，公司现金及等价物仅剩1.28亿元，按现有资金消耗节奏测算，仅可支撑约一年经营。长期亏损进一步侵蚀资产负债表，公司净资产从2024年末1.54 亿元缩减至2025年末3733万元，到2026年4月末转为-719万元，已然陷入资不抵债境地。

此外，公司《招股说明书》中针对投资者特别权利部分记载，如果在首次提交《招股说明书》后18个月内，没有完成合规上市，则赎回权将自动恢复。以2026年1月首次递表来算，留给普祺医药的时间还有不到一年，资金缺口与硬性时间约束双重施压，上市迫在眉睫。

赎回权情况 摘自《招股说明书》

二、研发先发劣势，遭受竞争压制

财务危机之外，核心产品所处外用JAK抑制剂赛道竞争日趋激烈，行业先发劣势进一步放大经营压力。普美昔替尼凝胶用于特应性皮炎的新药上市申请于2026年2月方才获得受理，而同赛道竞品早已抢占市场先机。

Incyte研发的芦可替尼乳膏已在国内获批上市，由康哲药业负责商业化推广；#恒瑞医药（600276）艾玛昔替尼软膏于2025年2月递交上市申请，对应口服片剂已获批，可形成口服+外用的产品组合协同优势；明慧医药伊托法替布软膏也持续推进申报工作，步步紧追。

尽管普美昔替尼凝胶有望成为全球首个申报上市的特应性皮炎专用JAK抑制剂凝胶，但研发进度滞后带来的短板难以规避。处方药行业存在显著先发优势，率先上市的企业能够抢先完成医保准入、医院渠道铺设，逐步培养医生处方习惯，后发产品若想打破固有市场格局，将承担极高的市场推广成本。

同时，该产品预估年度治疗费用区间为2400至4000元，对比年成本不足百元的传统外用激素药膏，定价承压明显。叠加公司七成研发资源集中于普美昔替尼，PG-033、PG-018、PG-040等其余候选药物均仅推进至I期临床，管线结构单一风险突出。

年度治疗费用情况 摘自《招股说明书》

三、BD布局与剂型逐步构建差异化

多重困局之下，普祺医药仍具备独特竞争筹码，核心差异化优势集中体现在给药剂型与用药安全性层面。普美昔替尼采用精准局部给药设计，药物入血吸收程度极低，大幅降低全身用药安全隐患；凝胶质地清爽、使用便捷，适配儿童、青少年。公司同步拓展2至11岁儿童特应性皮炎、结节性痒疹、非节段型白癜风等适应症，目标覆盖全年龄段患病群体。

弗若斯特沙利文数据显示，2025年中国特应性皮炎药物市场规模约132亿元，预计2028年将增至254亿元，2033年有望达到484亿元，赛道市场增长空间广阔；国内特应性皮炎患者总量超7400万人，其中轻中度患者占比超90%，长期慢病管理需求刚性稳定。在过敏性疾病领域，普美昔替尼鼻喷雾剂有望成为全球首款针对季节性过敏性鼻炎获批的JAK抑制剂鼻喷，拥有同类首创价值。

市场规模情况 摘自《招股说明书》

商业化落地路径方面，公司提前通过BD合作打通销售渠道。2026年6月，#先声药业（02096.HK）取得普美昔替尼凝胶国内全部皮肤病适应症独家推广权，其皮肤科业务可覆盖超3000家医院；#济川药业（600566）拿下该款鼻喷雾剂独家商业化权益。依托成熟药企完善的销售网络与终端资源，公司无需自建商业化团队，产品获批后即可快速落地销售、实现收益转化。资本市场层面，港股18A生物科技板块行情回暖，2026年上半年有多家企业完成IPO，合计募资超百亿港元，为普祺医药递表创造了相对友好的融资环境。

整体而言，普祺医药当前危与机并存。持续亏损、资不抵债、行业竞品扎堆、管线高度集中是企业亟待化解的核心难题；独特剂型带来的产品差异化、庞大且持续扩容的疾病市场、提前落地的商业化合作，以及港股生物医药板块的融资窗口，又为企业预留了破局空间。

但留给公司的缓冲时间持续收窄，能否依托港股上市补充运营资金、推动核心产品顺利获批、落地商业化变现，直接决定企业能否打通“研发－上市－销售”完整经营闭环。此番二度赴港递表，既是绝境下的关键自救，也是决定企业未来走向的重要博弈。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。