进口高增反映了多少内需？

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进口高增反映了多少内需？

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国泰海通宏观研究

国泰海通证券研究所宏观研究团队

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对美出口增速超过对非美出口

本文来自格隆汇专栏：国泰海通宏观研究，作者：张剑宇、汪浩

投资要点

进口高增反映的内需修复有限，更多体现科技企业“两头在外”的加工贸易模式。尽管科技依旧亮眼，地产后周期也表现不俗，影射美国经济的全面复苏格局。

1、2026年5月，美元计价的中国出口增速19.4%（前值14.1%），进口增速27.4%（前值25.3%），贸易整体延续高景气。5月商品贸易顺差扩大至1054亿美元（前值848亿美元）。从环比动能来看，5月出口较4月环比增速4.8%，增速回落但仍在季节性上沿。

2、年初以来贸易基本维持了以下三个特征：

一是全球特别是美国经济的全面复苏提振出口总需求，对美出口增速在5月达到35.4%，已经超过对非美经济体的出口增速（17.8%）。

二是行业呈现景气度分化，机电、汽车、电子出口持续高景气，且受到高科技产品涨价影响，出口价格快速回升，4月出口价格指数同比（5.0%）已超过数量指数同比（4.6%）；部分传统行业（如地产后周期、劳密）年初以来的出口表现也较2025年更好，反映的是美国经济全面复苏的特征。

三是进口增速连续高于出口，我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。

3、结构来看，对美出口增速超过对非美出口

国别层面，对美增速+35.4%（前值+11.3%），对美出口增速延续快速回升的势头，环比动能尽管有所回落，但依旧高于疫后季节性。

产品层面，出口方面，汽车、机电、电子依旧是三大增长点，与此同时地产后周期和劳密回暖；进口方面，机电、电子高景气，化工回升，农产品回落。

4、进口高增是否在某种程度上反映了内需走强？我们发现进口高增反映的内需修复有限，更多体现科技企业“两头在外”的加工贸易模式。进口隐含的消费增速走势与限上商品消费同比走势基本吻合，进口隐含的投资增速自2025年H2开始与固定资产投资增速有所分化，我们认为是企业补库所致，因为固投口径不计入企业库存变化，同时规上工企库存增速在同期有提升，由于利润弹性主要集中在上游（采矿、材料）和科技，补库动能也是结构性的。

5、短期预测：从高频领先指标来看，货运指数较5月有所回落，说明出口数量有一定程度的下滑，但由于出口价格的快速上涨，出口总额增速或依然能够维持较强动能。全年出口增速或达12-15%。

风险提示：美国的经济波动或关税政策对出口造成超预期影响

1 进出口贸易维持高景气

2026年5月，美元计价的中国出口增速19.4%（前值14.1%），进口增速27.4%（前值25.3%），贸易整体延续高景气。5月商品贸易顺差扩大至1054亿美元（前值848亿美元）。从环比动能来看，5月出口较4月环比增速4.8%，增速回落但仍在季节性上沿。

年初以来贸易基本维持了以下三个特征：

一是全球特别是美国经济的全面复苏提振出口总需求，对美出口增速在5月达到35.4%，已经超过对非美经济体的出口增速（17.8%）。

三是进口增速连续高于出口，我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。

2 分国家看：对美出口增速超过对非美出口

出口方面，对美增速+35.4%（前值+11.3%），对欧盟增速+7.6%（前值+13.4%），对东盟增速+24.3%（前值+15.2%），对日韩港台增速+43%（前值+29%），对拉美增速+6.1%（前值+13.7%），其他地区增速+1.9%（前值+1.1%）。对美出口增速延续快速回升的势头，环比动能尽管有所回落，但依旧高于疫后季节性。

进口方面，基本是与出口对等的格局，日韩港台增速最强劲（+44.1%），自美进口增速也快速回升（+20.4%，前值+9.0%），自欧盟进口增速则明显回落（-1.3%，前值+14.5%）。

3 分产品看：“K”型下端表现不俗

从产品层面来看：出口方面，汽车、机电、电子依旧是三大增长点，与此同时地产后周期和劳密回暖；进口方面，机电、电子高景气，化工回升，农产品回落。

4 进口高增反映了多少内需

我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。进口隐含的消费增速走势与限上商品消费同比走势基本吻合，进口隐含的投资增速自2025年H2开始与固定资产投资增速有所分化，我们认为是企业补库所致，因为固投口径不计入企业库存变化，同时规上工企库存增速在同期有提升，由于利润弹性主要集中在上游（采矿、材料）和科技，补库动能也是结构性的。