【建投策略】2020年一季报业绩前瞻分析

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我们预期2020年Q1的GDP增速大约在-3%-0%之间,PPI在-1%左右。在这种情况下,如果一季度GDP增速是-4%,则全A非金融归母净利润增速下降到-42%。

作者:中信建投策略团队 

来源:建投策略研究

2020年一季报业绩前瞻分析

1. Q1经济评估与整体业绩预测

我们预期2020Q1GDP增速大约在-3%-0%之间,PPI-1%左右。在这种情况下,如果一季度GDP增速是-4%,则全A非金融归母净利润增速下降到-42%

由于二季度经济活动恢复正常,归母净利润同比增速将回到1%-5%之间。第三季度和第四季度将稳定在4%-8%之间的稳定增长。2季度就成为全年改善水平最大的季度。这与工业企业利润反映的情况较为一致。

2. 科技行业一季报前瞻

疫情导致在线经济、在线消费等行业蓬勃发展,科技行业中,计算机行业受到影响最小,Q1利润增速大约下降到8.6%。电子行业由于海外需求受到冲击,供应链受到影响,电子行业2020Q1归母净利润增速为-10%左右。通信行业利润增速大约为-11.3%。因此,科技行业需要海外疫情出现拐点之后,才会重新上行。

3. 周期行业一季报前瞻

周期行业中,煤炭、钢铁、有色受损较严重。一方面是因为下游企业需求的下滑,另一方面在疫情期间,物流受阻、复工延迟等因素给企业生产经营带来影响。建材行业是所有行业中为数不多的业绩保持稳健增长的行业,Q1建材价格同比保持正增长。当前水泥库存处于高位,去库缓慢,二季度赶工节奏及完成程度对于建材板块的景气维持具有重要作用,后续或仍值得关注。

4. 金融地产行业一季报前瞻

金融板块受到疫情的影响相对有限,其中银行业受到的影响最小,预测Q1利润增速下降至5.4%,后续关注资产质量恶化风险以及存款利率下调的可能性。券商和保险板块在疫情下也受到一定的影响,预测Q1利润增速分别下降至35%54%,仍保持较大的利润增速。地产行业短期受到较大冲击,预测Q1利润增速下降至-10.3%

5. 消费行业一季报前瞻

消费板块除农林牧渔和医药之外,其他行业均受到了很大的影响,主要原因还是疫情防控带来的线下消费的减少。农林牧渔受益于猪价的高位运行,Q1业绩增速有望继续提升,非洲猪瘟仍然是主要影响因素。医药也是受疫情影响较小的行业之一,其中零售药店、器械或诊断试剂、刚性用药等受影响有限,医疗服务板块受影响最大,预测医药行业利润增速小幅转负。

风险提示:海外疫情进一步失控、复工不及预期

  正文  

一、宏观经济分析与预测

1.1 宏观经济分析与预测

2020年第一季度,由于受到新冠肺炎疫情的冲击,中国采用了严格的管控措施,从123日武汉封城以来,中国经济受到了严重的冲击。

从实体经济来看,20202月的经济数据来看,在价格方面,CPI维持在5.2%的高位,反映生产活动的PPI回落到-0.4%。在产量方面,工业增加值20202月同比下降25%,固定资产投资累计同比下降-24.5%,社会商品零售总额下降-20.5%,贸易差额下降70.96%,其中出口金额下降17.2%

从金融方面来看,20202M2增长平稳,社会融资规模下降较快,当月新增社融为5.5%,同比1-2社融来看,同比增速为5.5%。从社融的结构来看,人民币贷款是增长的主要原因,但是新增票据和信托融资下降幅度较快,这也意味着流动资金的需求是下降的。

20203月中国仍然处于抗击疫情的过程中,复工复产仍未正常展开。根据我们的持续跟踪和测算,20203月复工率水平仍然在50%左右,到3月下旬才缓慢上升到85%。因此,20203月经济数据与20202月数据大致类似,比较大的变化点是海外疫情加剧,海外将进入衰退状态,这对中国的外需将产生负面影响。

综上所述,我们预期2020Q1GDP增速大约在-3%-0%之间,如果后面三个季度平均增速都能保持在6%左右,那么全年GDP增速大约在3.5%-4.5%之间,PPI在二季度开始会进一步回升,年底我们预期能够回到0%左右。

1.2 2020年Q1业绩整体预测

在对全年经济预测的情况下,我们对上市公司利润增速路径分三种情景进行估计,分别按照GDP增速为0-2%-4%。第二、三、四季度我们都假定经济回到正常的轨道,当季度GDP增速均为6%PPI都是逐级走高,到从-1%回到0.6%左右。

从图表2中可以发现:第一,2020年一季度将出现巨大的负向冲击。如果一季度GDP零增长,一季度归母净利润增速为-25%;如果一季度GDP增速为-2%,则归母净利润下降到-34%;如果一季度GDP增速是-4%,则归母净利润增速下降到-42%。第二,由于二季度经济活动恢复正常,归母净利润同比增速将回到1%-5%之间。第三季度和第四季度将稳定在4%-8%之间的稳定增长。2季度就成为全年改善水平最大的季度。

在图表3中,我们采用一季度GDP增速-4%的情景来测算全A的增速。对于金融板块,我们分为银行、证券和保险三大类。银行的权重大约为44%,券商的权重大约为1.7%,保险权重大约为4.77%,非金融行业权重大约为48.7%,我们采用加权的方式来得到全A的利润增速。金融行业具体测算过程,参考本报告第四部分金融地产行业分析与预测。

从图表3中可以发现,由于金融行业特别是银行业盈利的稳定性,虽然在一季度全A在一季度同样受到巨大的冲击和影响,但是冲击幅度相对于非金融行业而言,只有-14%,但是在2季度开始,将出现较大力度的反弹,最终的在四季度时候增速达到10%左右。二季度依然是全年市场上行的主要阶段。

二、科技行业分析与预测

2.1 电子行业

电子行业主要分为半导体、元器件(PCB、被动元件)、光学光电、消费电子等板块。半导体板块受益于5G商用加速与芯片国产替代,短期疫情影响不改未来景气预期。根据中信建投电子组估算,预计2020年全球半导体行业市场有望实现5%-10%增长。2019年全年世界各地半导体销售额逐步回暖,上游设备厂商与下游终端需求相应复苏,市场规模重回增长轨道,供需情况有所改善,价格有所上升,A股半导体上市公司2019年年报业绩保持高增长态势。一季度受疫情影响,半导体板块有所回调,不确定性有所增加,随着海外疫情的加重,上半年半导体板块需求端将受到较大影响。目前国内疫情已基本得到控制,复工复产正有序开展,国内半导体板块具备先于海外复苏的机会。

消费电子板块下游需求不确定性大,估值和业绩上均面临较大压力。后续主要考虑5G手机渗透率逐步提高,可穿戴设备与智能家居等诸多概念终端进一步放量所带来的的行业景气度持续提升。疫情下政策推动5G新基建提速,5G宏基站、小基站、服务器与其他配套设施的建设进入加速阶段。PCB用量有望大大提升,提振下游需求,PCB板块景气度也将有提升。2018年下半年以来受外部不确定性因素影响,被动元器件价格出现持续下降态势,但进入2020年以来其价格已基本企稳。2019年受行业竞争加剧、消费电子行业周期下降与中美贸易摩擦导致的不确定性影响,激光设备行业主要公司业绩普降,但总体来看激光设备的国产替代步伐仍将持续。

总的来说,海外疫情爆发后,电子板块发生较大幅度调整,主要源于下游需求的不确定性。中信建投电子组预测今年全球手机市场大概萎缩8%,中国、欧洲、北美萎缩最严重,欧洲大概会下降13%,美国会下降12%,中国下降8%,但是中国市场具有一定特殊性,目前疫情在中国基本得到控制,而海外疫情还在进一步蔓延,海外市场受疫情的影响时间可能更长,预计国内市场有望率先恢复。

从影响行业景气角度来看,相关产品产销是影响基本面的重要因素,而费城半导体指数是电子行业景气的先行高频指标。电子行业相关产品主要包括半导体、集成电路、光电器件、电子元件、智能手机等,同时5G基站建设、数据中心、终端设备等逐步放量也会提升电子行业景气度。我们用反映行业基本面的归母净利润增速大小来表征实际的电子行业景气度,通过分析发现电子行业景气度与费城半导体指数同比变化、半导体销售、集成电路产量、光电子器件产量高度相关,这些变量的变化可以作为电子行业景气度的跟踪指标。从相关性来看,2011Q22013年,电子行业景气与光电子器件产量高度相关,而2019年以来电子行业景气有回升,从指标上看主要受到半导体板块的带动。

受疫情影响,下游需求存在较大的不确定性,海外疫情也不断加剧,20201-2月光电子器件产量累计同比大幅下降38.8%,较2019年年底的-12.4%,降幅进一步扩大。一季度费城半导体指数季度同比仍保持较大幅度的上涨,但3月以来随着海外疫情的蔓延,费城半导体指数也出现了较大幅度的回落。由于2019年年报业绩显示电子行业上市企业利润增速继续大幅回升,在景气观察指标均发生回落的情况下,电子行业2020年一季度业绩将出现一定程度的下降,其中半导体板块仍然保持景气向上,下降主要原因还是电子器件产量、消费电子的拖累。我们预计电子行业2020Q1归母净利润将下降10%左右。

2.2 计算机行业

按照中信建投计算机组的观点,计算机的一些公司,尤其是北京地区的公司,因为北京疫情防控较严,所以一直到3月中旬还有很多公司不允许现场办公,所以导致收入确认有一些延迟,或者说订单有一些延迟,造成一季度收入下降比较多。从全年来看,很多行业的预期并没有变化,上市公司股价若因为一季报不好而出现了下跌,反而是比较好的买入机会。不同于制造业、电子、产品类的公司受疫情影响较大,计算机中很多细分领域增长保持稳健,最典型的就是金融科技、网络安全,还有医疗信息化等子行业。新冠状疫情在国内和海外的爆发也促进了以云视频会议为主的远程办公需求快速上升。

受疫情催化,国家医保局、卫健委发布《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》,将符合条件的“互联网+”医疗服务费用纳入医保支付范围,鼓励定点医药机构提供“不见面”购药服务,完善经办服务,不断提升信息化水平,加强医保基金监管,确保工作平稳有序开展。互联网医疗行业支付端最后一公里打通,积极推动行业的发展。未来软件与IT服务增速将保持高于硬件增速,在医疗IT中占比逐渐提升。短期疫情在全球蔓延引发不安,或导致市场震荡,云计算板块抗跌性相对较强,长期成长逻辑不变,对相关个股的业绩影响较为有限,在下半年行业有望迎来景气向上的反弹。

从已经披露的经济数据来看,2019Q4计算机硬件和软件均保持稳健,预计2019年全年计算机利润同比增速较前三季度基本持平,而20201-2月电子计算机、微型电子计算机产量均发生较大幅度下降,累计同比分别下降30.9%-31.4%,计算机、通信和其他电子设备制造业增加值累计同比下降-13.8%我们预计2020Q1计算机制造业企业利润增速也将转负,Q1计算机行业的利润增速下降至8.6%

2.3 通信行业

通信板块内公司都受到了疫情影响,一季度业绩预计将受到较大影响。但其中仍有部分板块、部分公司表现相对较好,值得重点关注,主要包括部分IDC公司,部分物联网公司,部分光模块公司。随着5G基建推进,后续板块内公司将迎来逐季的业绩向好。看好5G新基建投资机会,通信板块主要涉及5G、云计算、车联网、工业互联网、卫星互联网、海缆及特高压六大方向。

由于通信行业利润增速受到的影响因素较多,从自上而下的角度来预测难度较大。不过营收的来源还比较清晰,其营收增速和月频的电信营业收入增速相关性较大,2014年以来移动电话用户数增速是营收增速的一个滞后指标。20202月电信累计营业收入为3528.1亿元,同比下降1.9%,增速转负。以最新的2月份数据来做预测,我们预计一季度通信行业营业收入增速或转负,同比将下降2.6%左右。

为了了解通信行业整体的利润增速情况,我们对中信建投通信组重点覆盖的40家公司进行跟踪,其中26家公司属于申万通信行业,这26家公司2019Q3营业收入达到4077亿元,而申万通信行业整体营收为5060亿元,因此这26家公司具有较强的代表性。从盈利预测结果来看,26家公司2019年整体利润增速约为9%,较2019年前三季度利润增速有较大幅度下降,2020Q1利润增速进一步下降,同比增速转负,达到-11.13%。由此可见,2020Q1通信行业业绩或进一步下降。

随着5G建设加快,三大运营商明确2020年资本开支为3348亿元(上市公司口径、不包括集团层面额外开支),同比增11.65%,其中,中国移动1798亿,中国电信是850亿,中国联通700亿。5G相关投资合计约1803亿元,同比增338%,其中移动1000亿,电信450亿,联通350亿。2019年运营商建成5G基站13万座,中信建投通信组预测2020年中国将新增建设5G基站近70万站。5G网络建设加速将进一步提升通信产业链的需求。从5G建网周期来看,网络设计子行业、核心设备商、服务器、连接器、光模块等将陆续受益。

2.4 传媒行业

从春节期间用户的线上娱乐消费行为来看,一季度游戏和互联网视频/大屏两个子行业的业绩增长是比较好的。春节及疫情期间线上娱乐需求增加,一季度游戏行业普遍受益,昆仑万维和游族网络两家公司已在业绩端得到确认。除了游戏和视频行业之外,传媒板块经过3年下跌,以及近期的市场波动,影视、院线、大众出版等部分细分子行业龙头公司跌到了比较低的位置。不过受疫情影响,这些行业Q1业绩表现相对比较平淡,目前仍然是一个偏左侧的位置。

传媒行业在2018年进行大额商誉减值造成业绩大幅下降后,业绩有一定的回升,同时在5G应用、云游戏等概念的带动下,行业整体处于底部企稳的状态。2019年四季度以来院线票房收入累计同比也连续3个月出现增长。但是受新冠疫情影响,今年1月份票房同比下降26%2月份票房几乎降为0,整体来看1-2月院线票房收入同比下降幅度在80%以上。游戏等线上娱乐在疫情中由于需求增加一定程度上受益,但目前其利润在传媒板块中的占比还不是太高,占比在20%左右,因此我们认为传媒板块整体仍然受到疫情较大的影响,预计2019年年报业绩降幅有小幅收窄,2020Q1利润增速降幅将进一步扩大至-87%

三、周期行业分析与预测

3.1 煤炭行业

煤炭行业景气主要关注量、价、库存变化,而最终利润的驱动因素是价格。电力、钢铁、建材、化工等行业是煤炭下游需求的主要来源,受疫情影响,这些下游行业复工延迟、行业本身需求下降,进而也导致煤炭需求下降。但与此同时,春节疫情期间,煤矿本身复产复工也受到限制,叠加物流受限带来的运输问题,疫情爆发初期,煤炭供给端也出现了问题。

供需两端紧张局面导致煤炭价格节后出现两个阶段:一个阶段是节后初期,供给端的影响更大,导致动力煤价格短期走高;第二个阶段是随着煤炭的陆续复产,下游煤炭需求企业复工的缓慢则成为价格的主要决定因素,动力煤期货价格从212日开始逐步承压下行。从往年动力煤价格的走势来看,随着下游复工复产对于煤炭需求的增加,煤价将触底回升。不过国内受疫情影响企业复工复产滞后,叠加全球疫情的蔓延加重,需求恢复时点在延后。从煤炭需求端来看,其中320日当周螺纹钢库存开始下降,钢铁需求复苏有望带动煤炭需求。

为了预测一季度煤炭行业的利润增速,我们从价和量两方面选用动力煤市场价和原煤产量两个跟踪指标。从走势来看,采掘行业利润增速主要受价格驱动,与动力煤价格同比增速走势高度相关。受春节及疫情因素影响,2月原煤产量累计同比下降6.3%2019年累计同比为增长4.2%,一季度动力煤均价同比也下降4.43%2019年同比为下降0.84%无论是从价还是量上面来看,采掘行业今年一季度业绩均倾向于下降,因此,根据前两月数据,我们预计采掘行业Q1利润增速下降131%

3.2 钢铁行业

从需求端来看,受疫情影响,2020年一季度地产、基建项目新开工和施工进度放缓。1-2月地产投资累计同比下降16.3%,制造业投资同比下降31.5%,基建(不含电力)投资累计同比下降30.3%如果按照投资中的权重进行加权,钢铁行业相关投资需求下降25%1-2月汽车产量累计同比也大幅下降45.8%,去年同期增速为-15.1%。因此,钢铁需求端受疫情影响很大。从供给端来看,长流程钢厂是连续作业,但整体受到疫情减少幅度有限,1-2月粗钢产量增长3.1%,增速较2019年全年的8.3%有一定下降。从螺纹钢库存变化情况来看,今年春节后社会库存不断累积,往年春节假期期间,受需求下降影响,螺纹钢库存会增加,但一般在节后3-4周之后就会受益于企业开工拉动,库存下降。320日当周螺纹钢库存才开始环比减少,表明随着企业复工复产推进,终端需求开始逐步恢复。

受经济数据较差影响以及海外因素干扰,螺纹钢价格出现波动,我们认为后续螺纹钢价有望回升。当需求好转、物流恢复,钢厂库容压力缓解,企业增产意愿会增加。海外疫情仍处于恶化阶段,进口矿发货或受阻,近期螺纹钢原材料铁矿石价格也不断上涨,继续压制螺纹钢毛利,钢铁行业Q2业绩或仍然不乐观。

根据我们的测算,我们预计Q1螺纹钢毛利约下降31%由于钢铁行业利润增速与价格同比增速呈现较强的相关性,在疫情影响下,行业利润主要受下游需求下降的影响。2020Q1螺纹钢价格同比下降6.74%2019Q4同比下降幅度为10.33%,降幅有收窄,但1-2月无论是汽车产量累计同比还是房地产投资累计同比均发生较大幅度的下降,需求的减少压制钢铁企业利润,我们预计2019年钢铁行业利润增速降幅收窄,但2020Q1钢铁行业利润增速或继续大幅下降,预测下降幅度约为-290%

3.3 有色行业

2019年前三季度的归母净利润分布来看,工业金属贡献了一半以上,工业金属的利润变化情况很大程度上决定了有色行业的基本面。工业金属的需求主要来源于地产新开工、汽车、家电、机械、电力设备、交运设备等。受新冠疫情影响,这些需求都受到很大的影响,预计一季度需求疲弱带来有色行业业绩的下降。

从主要工业金属一季度的价格表现来看,LME铜铝锌铅期货Q1均价环比均出现下降,分别较2019Q4均价下降3.54%1.93%9.12%9.93%Q1同比则分别下跌8.28%8.29%19.97%10.07%。另外,随着海外疫情的继续加重,海外多家汽车企业停产,出口存在负面预期,出口占比较大的铝将受到更大的影响,外需疲软将进一步压制有色行业业绩。

为了预测有色行业的利润情况,我们从价格和产量两方面选取十种有色金属产量和主要工业金属期货价格增速作为跟踪指标。20201-2月十种有色金属产量累计增速下降至2.2%2019年全年增速为3.5%,而主要工业金属期货价格Q1平均同比增速为-11.46%2019年为-6.26%价格降幅进一步扩大,产量增速收窄,我们预计2020Q1有色行业利润增速将进一步下降至-63%

3.4 化工行业

国内受疫情影响,化工行业复工复产有滞后,产量上会受到一定的影响,另外企业开工率下降也给化工需求端带来影响。综合来看,疫情对于不同化工产品价格的影响不同。多数子行业生产装置为连续化生产,物流限制叠加下游需求下降,导致库存或有增加,进而导致化工品价格下降。另外一部分子行业受开工率不足、交通不畅、原料短缺等问题影响,如维生素、萤石、氢氟酸等,产量影响大于需求影响,短期均出现涨价现象。除此之外,原油价格大跌也给化工行业带来了较大负面影响。化工产业链各产品价格均发生不同程度的下跌。

从化工行业基本面的历史情况来看,原油价格的变化是比较重要的同步指标。一季度Brent原油和WTI原油价格同比分别下降17.61%13.03%,降幅再次扩大。我们预计在油价大幅下跌以及疫情冲击影响下,化工行业业绩将再次下降,2020Q1归母净利润预计下降17.5%,后续业绩走势仍然要关注国内复工状况以及海外疫情对于外需带来的冲击影响。

3.5 建材行业

建材行业存在一定的季节性效应。20201月以来,水泥淡季来临,叠加临近春节因素,全国水泥需求都有明显下降,水泥价格指数开始回落,进入季节性调整阶段。但是疫情期间基本完全停工,受防控措施的持续推进,建筑工地复工较慢。2月以来,市场需求继续保持低迷,水泥价格持续下跌。进入3月,根据我们的复工跟踪显示,3月底综合复工率已经超过85%,建筑工地陆续复工。复工之后,经济稳增长压力下,各项目工程为了完成全年任务,有望加快进度,在国内疫情不再反复的情况下,二季度将迎来一波赶工潮,水泥需求有望提振,库存压力也将逐步缓解,价格也将上升。

尽管水泥价格在2020Q1持续下降,但是由于是从高点回落,一季度水泥均价同比仍然维持增长,2020Q1同比增长5.55%,玻璃价格Q1均价同比上涨3.71%,增速也小幅提升,因此尽管疫情给建材板块带来一定的影响,但是总体来看,建材行业仍然保持较高的景气度,叠加后续很强的预期,建材行业全年都是值得关注的板块。我们预计2020Q1建材行业的利润增速有望继续提升至35%

四、金融地产行业分析与预测

4.1 房地产行业

疫情期间,房地产行业短期受到的冲击较大。1-2月份,全国房地产开发投资1.0115万亿元,同比下降16.3%。其中,住宅投资7318亿元,下降16.0%126日,中国房地产协会倡议房地产开发企业暂时停止售楼处活动,全国大多数城市也暂停开放售楼处。房企项目建设在疫情管控期间也停止了。1-2月商品房销售面积累计同比大幅下降39.9%1-2月房屋施工面积和新开工面积累计同比也分别由2019年的8.7%8.5%下降到2.9%-44.9%,影响幅度较大。

随着国内疫情逐步得到控制,下游企业陆续复工,房市也开始回暖,截止326日,30大中城市商品房成交面积已经恢复到往年70%水平,其中三线城市恢复较快,当日回升明显,整体预计已经基本恢复正常。从当前房地产行业的政策情况来看,房住不炒和因城施策仍然是政策主基调。为了弥补疫情期间的损失影响,部分城市可能根据自身情况松绑一些限购政策,但总体并不会违背政策总基调。由于大部分商品房需求仍然是刚需,随着地产行业复工率和开工率逐步提升,预计二季度地产销售基本恢复正常。

由于2月本身就是地产的销售淡季,而3-6月是施工和新开工的传统旺季,目前从国内疫情的防控结果来看,疫情对于地产开工和施工的影响将主要集中在3月中旬以前,二季度地产开工和施工强度有望大幅提升。从房价来看,2月商品住宅价格指数同比并没有出现大幅下降,同比基本处于持平的水平。因此,从量和价的层面来看,房地产一季度的业绩主要受到销售面积下降的影响,我们预测2020Q1房地产行业归母利润增速将下降10.3%,较2019年全年业绩增速下降明显。

4.2 银行行业

疫情对于银行业的影响主要体现为信贷需求的下降,服务业等板块受到较大的冲击,企业投资信心下降。除此之外,中小企业经营风险加大,居民房贷、消费信贷等清偿能力下降,银行资产质量将受到冲击,坏账暴露风险增大。最后银行负债端成本在疫情中或加大,居民和企业收入下降导致存款下降,其次在存款利率保持不变的情况下,政策调控降企业成本、贷款需求减少等因素都将导致银行贷款利率存在下降可能。从收入端来看,地产销售的下降、餐饮旅游等受疫情冲击,银行信贷、中间业务收入都面临下降影响。因此,疫情短期将对银行基本面造成一定的影响。

中长期来看,疫情对于银行业的影响主要还取决于国内疫情得到控制后宏观经济的运行情况。疫情下,中小微企业受到较大冲击,如果政策应对及时有效,中小企业能够从疫情中尽快恢复,那么银行业中长期受到的影响则较小,另外部分第三产业受到的冲击较大,后续实体企业逐步恢复将减轻银行面临的系统性风险。当前货币政策和财政政策齐发力,宽信用、稳增长,汽车、家电等传统消费刺激政策也有望出台,全年信贷节奏和结构受到了疫情的影响,但全年信贷总量预计影响不大。当前银行行业估值较低,下调空间也有限。

当前金融机构贷款增速处于下降过程,另外疫情对于一季度银行业的不良率和净息差都将产生一定的影响,我们预计银行业业绩增速将进一步下降,预测2020年一季度银行业利润增速下降至5.4%

4.3 非银金融行业

4.3.1证券行业

经纪业务和资本中介业务为主的券商受疫情的影响较小,其主要与资本市场景气度高度正相关,即主要取决于交投活跃度、资产价格表现。疫情对经济带来冲击,货币宽松释放流动性,有助于股票估值提升,从疫情期间股票市场的表现来看,交投表现较为活跃。另外疫情期间,证监会各项工作部署有序推进,继续加快推进资本市场改革、鼓励直接融资占比提升,后续市场容量、深度都将进一步提升,金融供给侧结构性改革也将继续落实,券商行业业务模式也将不断升级,行业集中度提升,证券业尤其是龙头券商将持续受益。

从一季度资本市场的实际表现来看,一季度A股两市日均成交金额达到8802亿元,同比大增近50%,增幅进一步扩大,但是受疫情冲击,A股一季度下跌明显,股票价格出现约10%的下跌幅度。另外从券商月报数据来看,1-2月券商利润和营收同比仍保持约20%的增长,较2019年增幅幅度出现了下降。综合来看,我们预计2020年一季度上市券商利润增速约为36%

4.3.2保险行业

对于保险板块来看,股票投资收益下降、保费增长放缓都将使得保险公司盈利承压,另外疫情下,利率下行对保险估值也存在压制。其中财产险具有消费品的属性,出行或旅游计划多数被取消导致相对应的保险产品例如航意险、火车意外险、人身意外险等消费也将会出现下降。但同时财险公司负债久期较短,估值受到长端利率下行的打击也会相对较小。中长期来看,长端利率的走势仍然是值得关注的变量,但同时新冠疫情也有望提高公众的认识,未来商业医疗保险将进一步对公共医疗体系进行补充,对于保险公司相应的产品的需求也有望增加。

由于一季度中债10年期国债收益率均值回落至2.66%,环比有较大幅度的下降,同时考虑股票投资收益的下降,我们预计保险行业2020Q1利润增速将回落至54%

五、消费行业分析与预测

5.1 食品饮料行业

春节是一年消费最大的旺季,疫情严重影响了食品饮料行业。从国家统计局公布的数据来看,20201-2月社零总额同比下降20.5%,其中食品饮料类消费受疫情冲击较大,餐饮类消费零售额同比下降43.1%,烟酒类零售额同比下降15.7%,粮油食品类零售额增速9.7%,饮料类零售额增速3.1%,均较2019年全年增速有较大幅度的下降。

食品饮料子行业中,白酒板块是利润重要来源,也是此次疫情中终端消费受影响较大的子行业。春节是白酒行业传统销售旺季,销量占全年比重在35%以上。由于疫情爆发期和防控措施升级主要集中在春节之后,此时大部分白酒企业已经完成春节前打款和发货,回款比例已经较高。因此,疫情对于白酒板块业绩的影响可能有限。但是主要影响或在于短期终端库存难以消化,经销商面临出货压力,进而影响二季度及之后的动销和回款。二季度恢复正常之后,经销商还需要一段时间消化库存,随后食品饮料类消费会出现较强的反弹。短期白酒行业受疫情冲击,反而有望加速行业洗牌,行业集中度有望进一步提升,长期看,龙头企业核心价值并未影响,龙头企业将会受益。

从食品饮料利润增速情况来看,白酒板块贡献了行业大部分利润,其增速走势基本与整个行业的增速走势一致,疫情之前白酒板块利润增速处于下降过程,但是整体仍保持20%+的较高增速,行业表现稳健。疫情影响下,尽管高端白酒消费价格同比保持较高增速,但1-2月白酒产量下降明显,累计同比下降16.9%1-2月酒、饮料等制造业利润下降21.9%综合这些因素来看,我们预计食品饮料板块业绩短期受影响较大,预计2019年全年利润增速为13%2020Q1利润增速下降至-16%

5.2 家电行业

疫情主要冲击家电零售端,而且线下冲击强于线上。国家统计局数据显示1-2月限额以上家用电器和音像器材类商品零售同比下降30%。从家电销售渠道来看,厨电、白电、小家电线上占比依次提升,受疫情影响程度也逐步递减。其中白电、厨电受影响最大,部分小家电反而受益于线上销售额增长,其中龙头小家电增长整体稳健,苏泊尔、九阳等龙头企业均保持20%+以上的稳健增长。

从产销两端来看,传统白电1-2月降幅均较大,其中家用空调、冰箱、洗衣机产量分别下降40.2%37.4%20.2%,销量则分别下降-35.10%-24.63%-25.45%。疫情期间厨电行业受安装不便等因素影响,零售端下降明显,同时地产受到较强的冲击带来竣工产业链逻辑的暂时失效。剔除线上小家电销售额的增长,整体家电一季度受到疫情影响较大。展望二季度及之后,家电中长期基本面不改,仍然具备较强的投资价值。由于二季度本身就是家电旺季,叠加一季度一些消费需求的集中释放,另外稳增长背景下政府有望出台家电促消费政策,家电行业二季度有望迎来迎来反弹。从更长的逻辑来看,地产后周期的逻辑也会在复工复产逐步推进的过程中进一步强化。后续主要需要关注的风险点来自于海外疫情蔓延下外需低迷带来的订单下降。

根据1-2月传统白电销量下降情况以及地产竣工增速回落幅度,我们预测家电行业2020Q1业绩或为负增长,行业归母净利润将下降19%

5.3 汽车行业

疫情对于汽车行业一季度业绩造成了较大的冲击。中汽协数据显示,1-2月,汽车产销分别完成204.8万辆和223.8万辆,产销量同比分别下降45.8%42%1-2月,新能源汽车产销分别完成53840辆和59705辆,同比分别下降63.8%59.5%。从国家统计局公布的数据来看,1-2月汽车类零售额累计同比下降37%2019年全年为-0.8%1-2月汽车制造业利润累计同比大幅下降79.6%2019年全年为-0.12%。由于汽车产业链较长,任何一个零部件出现断供都会给整个链条带来断裂的风险,受疫情影响,前期中国汽车零部件企业复工受阻,对全球汽车供应链造成拖累,后续随着海外疫情逐步加重,海外整车企业停工又会反过来压制零部件的需求。

展望2020年,国内汽车行业面临较大不确定性。不过和家电行业类似,汽车在传统消费中占比较大,在稳增长的要求下,商务部正在积极与相关部门研究出台进一步稳定汽车消费的政策措施,提振内需,减轻疫情对汽车消费的影响。各地也有望因地制宜出台促进新能源汽车消费、增加传统汽车限购指标和开展汽车以旧换新等举措。根据已经公布的汽车行业数据,我们预计2020Q1汽车行业归母利润降幅将进一步扩大至106%

5.4 农业

疫情对于农业的影响主要在需求端。短期户外餐饮消费需求下降,疫情期间交通运输受限制、屠宰企业延后开工等因素给畜禽产品价格造成压力,猪肉、鸡肉等价格均出现下跌。不过由于2019年以来猪价持续上涨带动CPI通胀持续攀升,1CPI达到高点5.4%2CPI下降至5.2%,仍处高位,超市场预期,其中以猪肉为代表的食品CPI上涨仍是主要带动因素。另外本轮生猪补栏情况进展较以往更加缓慢,供给端恢复也是偏长期的过程,2020年生猪供给仍然存在缺口,对于猪价仍有支撑。后续猪价走势主要影响因素还是在供给端,生猪补栏情况需要持续跟踪。

从猪肉价格情况来看,3月猪肉均价环比2月下降,但同比仍达到较高的147%,预计一季度通胀水平整体处于高位,对于养殖企业利润端仍然是利好。我们预计农业板块一季度基本面受疫情影响较小,预测2020Q1农林牧渔行业利润增速继续上升至197%

5.5 轻工制造行业

申万轻工制造行业主要涵盖造纸、包装印刷、家具、文娱等板块。其中造纸和包装印刷是主要组成部分,从轻工制造行业历史业绩来看,其利润增速基本与造纸及纸制品业业绩走势一致。短期内新冠疫情对造纸包装板块产生了冲击,一方面造纸原料废纸收购环节受到影响,导致短期供应紧张;另一方面由于节后造纸企业复工状况不理想,产能受到影响,3月纸业市场迎来一轮大厂带头提价的现象。疫情期间纸厂开工率较低,部分地区物流受阻,废纸和成品纸运输受到一定影响。疫情之前,轻工造纸板块业绩有触底回升的势头,造纸及纸制品业的利润增速在2019年四季度开始收窄,全年增速由前三季度的-20.2%收窄至-9.1%。受疫情影响,1-2月造纸业利润降幅再次扩大至22.5%1-2月机制纸及纸板产量累计同比大幅下降17.8%,而2019年全年增速为3.5%。在纸业市场新一轮的涨价中,2020Q1瓦楞纸等纸品价格同比降幅收窄,对于造纸板块业绩有一定的弥补,但总体板块业绩仍然受到疫情较大的影响。我们预计2019年全年轻工制造行业利润同比降幅继续收窄至-3.37%,受疫情影响,行业2020Q1业绩受到冲击,一季度归母利润同比降幅再次扩大至-18.8%

5.6 医药行业

医药行业是受新冠疫情影响较小的少数行业之一。其中,医疗器械和诊断试剂、刚需用药、零售药店和品牌OTC消费受到的影响相对较小。根据中信建投医药组的分析,增长确定性较高或者超预期的包括:第一,作为疫情期间重要的购药场所,零售药店板块整体预计维持较快增长。第二,疫情所需的器械或诊断试剂业绩大幅度提升。第三,处方药中的刚性用药肿瘤药业绩的确定性较高。第四,品牌OTC中偏消费类的细分行业受到的影响预计也非常有限。

由于疫情严格的隔离措施,医疗服务行业一季度承压较大,但有望在二季度逐步恢复到正常水平。预计医疗服务子行业在疫情中受影响较大。从218日卫健委发文要求各地在防控的基础上逐步恢复正常诊疗服务以来,各地医院诊疗量从3月开始快速反弹,目前预计医院诊疗量恢复至正常水平的50-60%。医疗服务及院内销售的品种有望在二季度逐步恢复。

为了了解一季度医药行业业绩变化情况,我们跟踪中信建投医药重点覆盖的40家医药公司(具体参见中信建投医药组研究报告《第一季度即将收官,关注确定增长主线》,剔除了4只港股或科创板股票),从跟踪结果来看,40家医药公司一季度整体业绩受到了较大的影响,利润增速从2019年全年的21.58%下降至2020Q1-2.67%40家企业都是处方药、医药零售、医疗服务、医药外包、医疗器械等领域具有代表性的优质公司,因此我们预计医药行业2020Q1利润增速或转负。

六、业绩验证与行业比较

6.1 业绩交叉验证

为了进一步验证我们对行业比较业绩的变化,我们选择国家统计局公布的工业企业利润数据对各行业利润估计值进行交叉验证。从总量的层面来看,20201-2月累计工业企业利润增速-38%,收入增速-21.5%20201-2月累计制造业利润增速-42%,营业收入增速-19%。新冠肺炎疫情对工业企业利润产生了巨大的影响。

我们在第二节中对全A非金融业利润增速进行了估计,在2020年一季度GDP增速-3%的情况下,全A非金融行业增速为-34%;在-4%的情况下,全A非金融行业增速为-41%,比较接近工业企业利润增速。因此,我们需要密切关注2020年一季度GDPPPI的情况,进行验证。

从上游工业企业利润增速来看,煤炭行业利润增速是-45.6%,黑色金属行业是-86%,有色金属是-33.4%,其他非金属是-31%,只有石油和天然气行业增速为正23%。我们在第三部分《周期行业分析与预测》中预计,煤炭行业的利润增速大约为-131%,钢铁行业利润增速为-290%,有色金属行业利润增速大约为-63%。从方向和相对幅度来看,我们的利润增速预测与工业企业利润增速一致,行业间的相对幅度也是一致的。但是绝对幅度更大。我们认为这主要是上市公司利润波动比工业企业更大所致。最终也可以与上市公司一季报做比较。

消费行业上,我们预测食品饮料、医药、家电等行业Q1利润增速或转负。从对应的工业企业1-2月的利润情况来看,食品制造业,酒、饮料制造业均由2019年底的正增长转为负增长,增速环比回落幅度上食品饮料行业预测结果在30%左右,与工业企业情况基本符合。医药制造业2019年利润增速为5.9%1-2月增速回落至-10.9%,我们选取的代表性医药公司整体的利润增速也由正转负。我们预计农业板块业绩继续改善,从工业企业利润表现来看,农副食品加工业1-2月增速仍保持正增长,增速回落幅度也只有1.7%,在所有增速回落的制造业中降幅最小。家电行业的利润增速转负从1-2月空调、冰箱、洗衣机等白电销售量的大幅下滑也能得到一定的验证。

对于轻工造纸、汽车行业,我们预测Q1利润同比降幅将再次扩大。这两个行业在疫情之前都处于触底有望回暖的过程,从2019年年报的业绩来看,轻工、汽车行业的利润增速降幅在收窄,受疫情影响,汽车行业受到的冲击较大,1-2月汽车制造业企业利润下降79.6%,轻工板块疫情期间纸业市场涨价对于业绩有一定的弥补,1-2月纸制品业利润下降22.5%,我们预测2020Q1汽车、轻工制造行业的利润增速为-106%-18.8%,幅度上和1-2月对应工业企业利润较为一致。

6.2 行业比较结论

经过交叉验证以后,我们发现本报告对于各行业2020Q1利润增速预测结果具有较强的参考意义。整体来看,金融板块受到疫情的影响相对较小,周期和制造业受到的冲击最大。金融板块中银行业受到的影响最小,但前面在对银行业业绩进行预测的过程中,我们也发现中小企业受到疫情冲击较大,居民在疫情中的收入也在下降,银行资产端的质量存在恶化风险,后续如果复工复产效果不及预期,银行业仍面临较大的冲击风险。当前银行负债端成本面临较大的压力,后续关注存款利率下调的可能性。券商和保险板块在疫情下也受到一定的影响,但预计Q1仍保持较大的利润增速,随着经济稳增长政策的发力、市场情绪的回暖,券商板块有望持续受益于资本市场深化改革。

周期行业中,煤炭、钢铁、有色受损较严重。一方面是因为下游企业需求的下滑,另一方面在疫情期间,物流受阻、复工延迟等因素对于企业生产经营带来影响。化工行业主要受到部分地区装置停产以及原油价格大跌带来的影响。建材行业是所有行业中为数不多的业绩保持稳健增长的行业,主要原因还是2019年以来建材价格的持续上行,尽管在疫情期间建材价格回落明显,但是同比仍保持正增长。不过后续需要关注建材行业库存变化情况,2019年底以来逆周期调节政策发力,市场对于2020年基建预期较高,建材库存一直处于高位,受到疫情影响,建材去库较慢,二季度赶工节奏及完成程度对于建材板块的景气维持具有重要作用。

成长行业受益于5G等新基建加速推进,产业链景气向上。部分子行业如游戏、云计算、远程办公、在线教育等,在疫情期间反而受益。整体来看,全球疫情蔓延对于电子板块产业链的冲击较大,供应链和下游需求都受到一定影响。院线收入几乎清零对于传媒板块影响很大。计算机行业在成长板块中表现相对较好,主要受益于远程和在线等线上经济带来的云计算、服务器等需求大增,预计Q1业绩下滑的同时利润仍有望保持正增长。通信板块表现则相对较为中性,行业受益于5G网络规划和建设,目前仍处于投资建设期,业绩有望逐步兑现。

消费板块除农林牧渔和医药之外,其他行业均受到了很大的影响,主要原因还是疫情防控带来的线下消费的减少。其中食品饮料、汽车、家电等线下消费大幅减少,轻工制造行业中造纸市场涨价对于行业业绩下滑有一定的缓冲,受到的影响相对弱一点。农林牧渔Q1业绩有望继续提升,主要受益于猪价的高位运行,本轮猪周期生猪补栏节奏缓慢,养殖板块的景气继续维持,当前及后续决定因素仍然是非洲猪瘟对于供给端的影响。目前来看,医药也是受疫情影响较小的行业之一,其中零售药店是疫情期间重要的购药场所,疫情所需的器械或诊断试剂业绩也有望大幅度提升,一些处方药中的刚性用药肿瘤药业绩的确定性也较高。受到疫情影响较大的板块是医疗服务,疫情期间医疗诊疗量大幅下滑。

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