“模型-平台-应用”三层架构持续完善，以Coding为切入点向更广泛的Agent应用场景拓展。公司构建Mythos（含Fable）、Opus、Sonnet、Haiku四类模型，覆盖不同性能、成本及响应速度需求。公司以Claude Code为代表的编程应用作为重要的商业化切入点，并通过Claude Platform及Claude Cowork向开发者生态和企业工作流延伸，推动模型能力向商业收入转化。26Q1-3公司累计推出250项模型版本、功能及应用，近6个月发布的模型贡献Q3超80%的收入。Claude Opus 5.5的单位任务成本较Opus 5下降约40%，模型能力提升和成本优化共同促进应用渗透及使用量增长。按量计费为主要收入模式，占26H1收入约80%。

收入高增和利润率提升并行，26Q2首次实现营业利润转正。2023/2024/2025年营收分别为0.41/3.86/45.85亿美元，26H1达162.86亿美元，同比增长约1300%。2026Q2单季营收115.55亿美元，营业利润9.74亿美元，营业利润率8%，调整后经营利润率19%。算力及基础设施费用占收入比重由25H1的201%降至26H1的55%，按职能口径测算的毛利率升至约85%，经营性现金流39.29亿美元。GAAP净亏损807.48亿美元，主要源于可转债等金融工具的公允价值变动，剔除后调整后净利润为26.71亿美元。

企业渗透持续深化，客户集中度下降。截至2026年9月末，TTM收入超10万美元的客户超11900家（上年同期超950家），超100万美元/超1000万美元的客户分别超1900家/约250家，净收入留存率约900%。客户覆盖全部《财富》10强及超50%的《财富》500强，但公司收入平均仅占这些客户总费用的不足0.1%，渗透空间广阔。前五大客户以外收入占比由26Q1的约64%升至Q3的约79%。

锁定长期算力供给，多元融资体系支撑算力基础设施扩张。截至2026年6月末，公司不可撤销采购承诺对应的固定或最低付款约2656亿美元，期限1-20年，另有约3214亿美元尚未开始履行的租赁义务，6月末后新签及修订的租赁与商业协议新增未来最低付款约2450亿美元。公司构建覆盖AWS Trainium、谷歌TPU、英伟达GPU及AMD GPU的多芯片算力体系，并由传统云服务采购向“云服务＋Anthropic Direct（直接采购/租赁加速器及专属数据中心托管）”混合模式拓展，预计资本开支及租赁义务将持续增加。资金端，公司累计融资约1411亿美元，其中2026年5-6月H轮融资约652亿美元。截至6月末，现金及短期投资合计1316.51亿美元。此外，公司拥有150亿美元循环信贷额度以及谷歌、亚马逊、博通合计770亿美元的附条件票据融资安排，为长期算力投入提供多元资金来源。

风险提示：前沿模型研发不及预期风险；竞争加剧及技术迭代风险；增长可持续性及收入质量风险；算力供给及承诺刚性风险；盈利能力及利润率波动风险；现金流及资本需求风险；客户、渠道集中及关联方利益冲突风险；监管、政治及法律风险。

注：本文来自国泰海通证券发布的《Anthropic：模型能力和应用生态协同，商业化成效逐步显现——Anthropic招股书梳理》，报告分析师：秦和平 S0880523110003，曾天 S0880526070013