核心观点

当前收益率仍处低位、机构久期不低的环境下，市场缺乏新的增量利多来推动交易盘继续追涨。后续需关注的是，前期被钝化的因素何时会出现边际变化，带动债市从“利空不跌”转向“利空补定价”。

摘要

1、本周债市复盘：低波震荡延续

本周债市呈现窄幅震荡、低波拉锯格局。整体来看在利率品种中，中长端和超长端均小幅走弱，1Y国债相对更有韧性。信用品种普遍走强，长久期表现相对更优。

1）资金面：7D逆回购延续地量操作，资金利率小幅上行。本周央行7天逆回购投放延续地量模式，周中出现一次归零操作，全周合计投放资金85亿元、净回笼15亿元。DR001后半周再度上行，周四起运行于1.40%-1.45%区间，隔夜与7天资金利差收窄至0.5BP以内。但资金利率整体上依然持稳，处于政策利率±5BP的常态区间。

2）宏观关注：通胀和进出口数据偏强，海外加息预期进一步升温。8月基本面数据显示进出口高景气延续、CPI同比温和回升、PPI涨幅扩大，但债市对此定价均钝化。原油价格快速上涨，美国PPI数据超预期，海外加息预期进一步升温，并带动国内股债市场周五同步走弱。

3）机构行为：交易盘情绪清淡，但对信用债配置力量维持。在利率品种中，基金主要在净买入10Y以上国债和1Y以内政金债，不过力度较上周均环比下降；对于其他期限的买卖量均不大。在信用品种中，基金对5Y以内信用债的净买入力度较上周略有加强。券商对于各期限各券种买卖量整体不大。本周大型银行对10Y以上国债的净卖出力度加强，同时明显加强对5-10Y国债、1-5Y政金债的净买入力度。保险在后半周对30Y国债转为净卖出，全周来看对超长期地方债的净买入力度也明显下降。

4）政府债发行：26T3平稳续发。加权利率2.2778%，小幅低于二级市场利率。全场倍数10.07倍创纪录新高，显示配置盘承接情绪平稳。发行结果出炉后，26T3利率先顺畅下行约0.75BP，下午有所回升。

2、本周市场聚焦：利空因素暂未进入债市定价

本周债市浮现多个利空因素，但利空尚未触发债市定价调整，前期的多头思维惯性持续支撑行情走势：

其一，基本面数据对债市并不友好，但市场仍倾向于将其理解为结构分化，而非经济趋势性修复。8000亿元新型政策性金融工具陆续投放增强了投资修复预期，但其具体影响仍待验证。

其二，资金面边际收紧对债市约束有限，关键在于央行操作仍在持续释放平抑波动的信号，市场对单日资金波动已明显“脱敏”。

其三，油价和海外加息预期传导有限，源于境内外债市定价逻辑仍然割裂，“以我为主”的定价框架或仍占主导。

其四，基金久期风险仍在累积，但在多头思维惯性下，当前交易盘只是追涨动能下降，尚未形成一致止盈或降久期防御行为。

3、后市关注：利空“脱敏”到何时？

当前收益率仍处低位、机构久期不低的环境下，市场缺乏新的增量利多来推动交易盘继续追涨。后续需关注的是，前期被钝化的因素何时会出现边际变化，带动债市从“利空不跌”转向“利空补定价”。可能的触发条件包括：

其一，若交易盘集中止盈而配置力量未能及时跟上，久期风险或阶段性释放。

其二，若股市持续波动，需关注“固收+”基金赎回的风险。

其三，若中美利差压力持续扩大，或油价高位继续向国内通胀预期传导，海外利空可能重新进入国内债市定价。

其四，超预期财政政策或资金利率中枢抬升，是打破利空“脱敏”的直接触发因素。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险

注：本文内容来自天风证券2026-09-13发布的《固收周度点评20260913—利空“脱敏”到何时？》，报告分析师：谭逸鸣SAC编号S1110525050005、刘昱云SAC编号S1110525070010、藏多SAC编号S1110525070005