6月17日，派林生物的一纸公告，给这场与中国生物之间持续一整年的控制权转让大戏画上了一个颇具戏剧性的句号。

结局不是皆大欢喜的双方官宣“联姻”，而是“一别两宽”。派林生物公告，公司控股股东胜帮英豪与中国生物签署的控股权转让协议因市场波动及行业环境变化影响，无法在约定时间内完成交割手续，双方同意终止交易。此次终止不会导致公司控股股东、实际控制人发生变更，胜帮英豪仍为控股股东，陕西国资仍为实际控制人。

这场始于2025年、涉及国药集团与陕西国资的资本联姻，经历框架协议、正式签约、支付巨额定金、国资委反垄断调查等全套流程后，终究在“临门一脚”处戛然而止。

47亿并购滑铁卢

回溯这场资本连续剧，情节不可谓不曲折。

• 2025年6月，派林生物突然宣布停牌筹划控制权变更，其控股股东胜帮英豪与中国生物签署《收购框架协议》，拟将手中21.03%的股份让渡给国药集团旗下的中国生物。若交易达成，派林生物将从陕西省国资委麾下正式“改嫁”国药集团——中国生物将成为控股股东，中国医药集团有限公司将成为实际控制人；
• 2025年9月，双方正式签署《股份转让协议》，交易总价约46.99亿元，转让股份占公司总股本的21.03%。
• 中国生物“付款”也相当爽快。2025年12月26日，双方签署《股份转让协议之补充协议》，此时中国生物已按照约定向共管账户支付了30%的标的股份转让款，并已向国资委及国家市场监督管理总局提交交易报批文件。
• 因交易已进入国资及反垄断审查程序，双方将交割截止日宽限至2026年6月30日。

彼时，所有人都以为这已是“板上钉钉”。

当时间来到6月17日，眼看双方约定的最后期限将至，等来的却不是控制权变更的官宣，而是“分手”。派林生物公告中给出的理由颇为官方：“由于市场波动及行业环境变化影响，胜帮英豪与中国生物难以在《股份转让协议》约定的时间内完成必要的交割手续，且不具备继续推进实施控股权转让的客观条件。”更耐人寻味的是中国生物的“分手赠言”。

派林生物公告透露，中国生物表示“始终看好血液制品行业的增长潜力，并基于过去近一年的友好交流及合作、基于对派林生物长期投资价值的认可，中国生物愿意结合资本市场情况，未来不排除通过二级市场择机增持等方式，继续支持派林生物健康发展。”也不知这是客气寒暄，还是中国生物“以退为进”的伏笔？

一场大戏落幕，另一场暗战或许才刚刚开始。对于派林生物而言，比实控人变更更紧要的是业绩的困局与治理的乱象。当前，派林生物业绩承压十分显著。2025年营收26.33亿元，同比微降0.83%。收入端尚且能维持体面，但利润端却已经崩得触目惊心：归母净利润仅4.19亿元，同比大跌43.75%。

扣非归母净利润3.85亿元，同比下降43.68%。经营活动产生的现金流量净额更是由正转负，从上年同期的3.22亿元骤降至负的2.16亿元，同比暴跌167.12%。对此，派林生物给出的解释主要有两方面：其一是产能扩增的阵痛。广东双林和派斯菲科均在推动二期产能扩增：派斯菲科二期于2025年3月投产，广东双林二期于2025年6月投产，合计年产能提升至超3000吨。但产能释放初期，折旧、调试和管理成本急剧上升，短期内对利润形成巨大压力。其二是行业政策环境的寒冬。

派林生物表示，血液制品行业受集采扩围、DRG/DIP改革、医保控费、药品重点监控合理用药等多重因素叠加影响，临床处方量减少，市场需求端景气度下滑。进入2026年，颓势非但没有止住，反而加速恶化。派林生物一季度营收3.43亿元，同比下降8.47%；归母净利润仅2296.88万元，同比骤降74.22%。扣非归母净利润1297.84万元，同比大降83.03%。销售费用却逆势大增42.88%。

与此同时，存货攀升至17.92亿元，货币资金较年初下降43.45%。产品卖不动、销售费用花得多、库存积压、现金吃紧……多重因素叠加之下，正在将这家血液制品龙头之一推向了业绩的冰点。比业绩下滑更令人瞠目结舌的，是派林生物的“内斗”。4月29日，派林生物84岁的联席董事长付绍兰，携手女儿杨莉（董事）、外孙闫磊（董事兼副总经理），祖孙三代在董事会审议2025年年报时联手投下反对票。

与她同阵营的还有两名独立董事和一名副总经理，最终形成8票同意、5票反对的局面。上市公司的年报，竟被自家联席董事长带着家族成员公开“反对”，在A股市场里也是活久见。争议的焦点是一笔7860.15万元的商誉减值。这笔减值直接减少了归母净利润7860.15万元，而减值的对象恰恰是付绍兰家族一手创办并带入派林生物的派斯菲科。

2021年，派林生物以33.47亿元对价收购派斯菲科100%股权，形成商誉27.18亿元。付绍兰反对的理由相当尖锐：商誉减值缺乏依据、12%的折现率显著高于同行且不符合规则、测试程序存在瑕疵、相关机构独立性存疑。而公司方面则坚称减值测试严格遵循会计准则，折现率计算逻辑与往年一致。

事实上，派林生物的治理混乱也非一日之寒。七年三换实控人、两任董事长同被监管警示、联席董事长携家族公开“造反”……宫斗大戏一出街这一出，派林生物的每一任新实控人都带着“整合者”的姿态入场，却持续陷入管理层的缠斗。就拿现有实控人胜帮英豪来说，2023年入主，2025年就谋划转让。或许对于这家血液制品龙头来说，比“改嫁”更急迫的，是先理清家事。

国药打响“反扩张”第一枪

更准确点说，国药与派林生物之间的交易终止，更像是其从血制品行业的“扩张惯性”中醒来的一记信号。过去几年，血制品行业的主线很清晰：由于牌照资源稀缺，抢浆站、抢采浆量成为核心竞争力。谁能拿到更多浆站，谁就能掌握更大的血浆原料盘；谁的采浆量更高，谁就更容易在行业排位赛中占据优势。

于是，从天坛生物、上海莱士、华兰生物、博雅生物，到派林生物、卫光生物，几乎所有头部与腰部企业，都被卷入了这场以资源为核心的扩张竞赛。但周期转向之后，盲从规模效应开始反噬。一方面，业绩率先暴雷。继2025年年报集体失血后，几乎所有血制品企业的一季报也都是营收、净利双下滑的答卷。

国药旗下天坛生物一季度实现营收11.42亿元、归母净利润1.26亿元，分别同比下滑13.36%、48.45%；四大血制品企业中承压最明显的博雅生物，一季度营收、净利润分别为3.21亿元、0.3亿元，同比下滑40.07%、78.33%。阵痛的根源，在于供需关系的严重错配。需求端被两面夹击。院内，医保控费、集采压价持续施压，采购节奏被刻意放缓；院外，经济环境与支付能力的双重制约，加上处方外流不畅，市场需求明显降温。

有业内人士曾告诉E药经理人，如今白蛋白的院内使用限制层层加码，国家医保虽规定白蛋白≤30g/L可报销，但医院端在DRG付费改革、历史滥用风险等多重压力下，往往会将执行标准进一步下压至28g/L，甚至25g/L。

然而，就在需求端持续萎缩的同时，供应端却未能来得及踩刹车。华创证券的研报曾复盘这一轮周期的完整脉络：2022年底至2024上半年，疫情放开后白蛋白与静丙需求井喷，渠道库存迅速消化，产品供不应求，院外价格走高，企业纷纷加码采浆。但由于血制品存在9-12个月的生产周期，2023-2024年高速扩张的采浆量，在2024下半年开始集中转化为成品供应。此时，疫情需求已消化完毕，渠道补库也已收尾——供需瞬间逆转，行业从"抢货"变成"压价"，企业业绩随之承压。

于是，全行业紧急收缩。数据显示，2025年全行业采浆量约14000吨，同比增幅仅5.6%，而这一数字在2023年是18.6%，2024年是10.9%。但问题在于，明知道供过于求，却没人敢率先减产。浆站牌照作为存量资源的背景下，采浆量不仅是产能，更是市场份额、行业排位和估值锚点。

龙头企业的资源争夺从未停歇，真正第一个踩刹车的人，也要承担被竞争对手反超的风险。更关键的是，血制品也不是单一产品。一份血浆可以分离出白蛋白、静丙、凝血因子、特免类产品等多个品种。

白蛋白卖不动，并不意味着静丙、凝血因子和特免类产品没有需求。若仅因为白蛋白库存承压就减少采浆，其他品种的原料供给也会同步受限。所以，这笔收购终止的意义，恰恰不在于一笔交易本身，而在于它可能代表了一种新的判断：在行业供需错配、价格内卷、库存承压的阶段，继续通过外延并购扩大浆站版图，未必还是最优解。