核心观点

往后看，临近5月末，理财规模增幅或季节性放缓，包括6月季末或也仍有一定回表诉求，此前由理财负债端增长带来的申购行情或也逐步进入尾声，信用利差进一压缩的空间和支撑力量或也有所走弱。但结合今年一季度理财规模变化情况看，非银资金季节性回流的幅度或也弱于往年同期，进而债基受到的赎回压力预计也有限，负债端偏稳定的情况下，利差大幅调整的可能性也较低。

摘要

一、信用曲线再走平

当周，信用债收益率及信用利差多压缩，信用曲线进一步走平，其中：

短信用跟住资金利率。前半周短端收益率延续下行，后半周受资金利率收敛影响小幅调整。

3-5年普信债领跑中短端。前期短端及5-7年超长端表现更强，3-5年期限段相对较弱，曲线被动跑出凸点；进而使得本周在短端太低、资金面小幅调整、超长端赔率较差的情况下，3-5年有其相对性价比。

超长信用债表现分化，10年期中低等级城投债是当周为数不多收跌的信用品种之一。

长二永领跑超长端。交易盘的追多力量或进一步推动了当周行情的演绎，对应可以看到公募基金对5-10年期二债的买入力度环比有所提高，包括部分年金等资金（对应增持力度没有公募高）。

二、更强的需求、更难压的利差

二季度以来，信用债收益率继续下行，且下行幅度虽不及一季度但也不算弱，尤其是短端和长二永；但信用利差的表现稍显“差强人意”，尤其是中高等级信用债以及超长信用债。

而从其背后的供需关系角度观察：二季度以来信用债某种意义上需求强于供给，无论是从总量上还是结构上。

首先，二季度以来信用供给不算低。4月普信债而言单月供给供给量仅次于1月，但5月发行季节性走低，截至本周普信债二季度以来的累计供给量约为一季度的41%；二永债的供给更强些，一季度无新发，主要供给集中在二季度以来，和往年比相对持平。

但与此同时，信用债的需求也不弱，具体体现在两个方面：

其一，主要买盘对信用债的累计买入力度相对较强。二季度以来，基金（含货基）、理财、保险、其他产品等信用债主要买盘累计净买入普信债、其他债券（二永为主）规模对应占一季度全季累计买入值的77%、95%。

其二，信用债的需求方结构中交易盘占比相对更高。①主要买盘中公募基金和其他产品对普信债（69%→80%）、其他债券（72%→104%）的合计净买入占比明显提高；②以托管口径机构持债增量辅助观察，也进一步印证上述现象：一季度非法人产品增持普信债约7800亿元，占比约80%；4月单月虽增持不到3300亿元，但占比逾90%。

我们认为，这背后所反映的本质或还是在于：在债市收益率持续下行过程中，绝对收益率对信用利差的掣肘或也愈强，故而即便有更强有效的需求力量刺激，信用利差进一步下行也有限。

三、后市信用债怎么看？

往后看，临近5月末，理财规模增幅或季节性放缓，包括6月季末或也仍有一定回表诉求，此前由理财负债端增长带来的申购行情或也逐步进入尾声，信用利差进一压缩的空间和支撑力量或也有所走弱。

但结合今年一季度理财规模变化情况看，非银资金季节性回流的幅度或也弱于往年同期，进而债基受到的赎回压力预计也有限，负债端偏稳定的情况下，利差大幅调整的可能性也较低。

风险提示：基本面变化超预期；样本偏误；成交数据处理及局限性。

注：本文内容来自天风证券2026-05-25发布的《信用策略周报20260524—更强的需求，更难压的利差》，报告分析师：谭逸鸣SAC编号S1110525050005、刘雪SAC编号S1110525060001