宋雪涛:关注7月底美国债务上限豁免到期对市场的影响

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如果月底债务上限不能提升,会加大市场对经济复苏的担忧,短期带来更大程度的risk-off。
本文来自格隆汇专栏作家:天风宏观宋雪涛

图1:7月第4周各类资产收益率(%)

资料来源:WIND,天风证券研究所

图2:7月第5周国内各类资产/策略的风险溢价

资料来源:WIND,天风证券研究所

图3:7月第5周海外各类资产/策略的风险溢价

资料来源:WIND,天风证券研究所

注:权益风险溢价表示股票的风险收益比,风险溢价越高代表风险收益比越高;

流动性溢价为市场对于当前流动性松紧程度的价格映射;

流动性预期为市场对于远期流动性松紧程度的预期。


1、权益:市场情绪还在低位,成长股拥挤度在高位


7月第4周,成长和周期上涨2.73%、2.36%;消费和金融下跌2.93%、0.55%,结构分化进一步拉大。流动性溢价维持在24%分位左右的较低位置,流动性预期回升至70%分位,小幅转紧。大盘股(上证50和沪深300)下跌了0.37%、0.11%,中盘股(中证500)上涨0.88%(见图1)。Wind全A的风险溢价小幅回升,目前处在【中性】水平(见图2)。上证50的估值依然【较贵】,沪深300的估值【中性偏贵】,中证500的估值进一步下降,处在【便宜】区间。金融估值【便宜】,成长估值【较便宜】,周期估值【中性偏便宜】,消费估值【中性】。

7月第4周,A股整体市场情绪并不乐观,虽然较上一期有小幅回升,但目前仍处在20%分位以下的较低位置。衍生品市场继续对中盘股偏乐观、对大盘股保持谨慎。中证500的期现价差下降到63%分位,上证50和沪深300的期现价差处于26%和51%分位。上证50和沪深300的短期交易拥挤度维持在20%和34%分位的较低位置,而中盘股的拥挤度维持在57%分位的中性偏高位置。

板块方面,成长的短期交易拥挤度小幅上升至81%分位,接近今年1月底消费的拥挤度水平(85%分位)。当前消费和金融的短期交易拥挤度较低,周期的拥挤度处于中高水平。

南向资金净流出173亿港币。恒生指数的风险溢价回升至42%分位左右,指数层面性价比仍中性偏低。


2、债券流动性溢价维持较宽松水平


截止7月23日,地方政府专项债新发3391.54亿元,净融资额2721.53亿元,相较6月没有明显的提速。7月第4周,央行公开市场操作完全对冲到期量,流动性溢价维持在24%分位附近,流动性溢价维持在【较宽松】的水平。降准后流动性短期内维持宽松的确定性较高。中长期流动性预期与上周基本持平,未来流动性收紧的担忧有所缓解。

期限利差小幅回升(77%分位),未来期限结构大概率走平,当前长端利率债相对短端的性价比仍然更高。信用溢价与前期持平(38%分位),目前信用债整体仍然处在性价比较低的水平。

7月第4周,债券市场的乐观情绪继续回升,利率债的短期拥挤度快速上升至74%分位,信用债的短期拥挤度也在站上中位数(61%分位),转债的拥挤度快速上升到68%分位。


3、商品油价波动极大


7月第4周,主要工业行业开工率涨跌互现。钢厂、半钢胎和PTA开工率回升,高炉开工率回落。工业品价格多数上涨,黑色系商品普涨,螺纹钢和热轧卷板延续上涨态势,煤炭价格继续反弹。

虽然7月第4周的钢厂开工率已经创下了3月唐山限产之后的新高,但其他地区的限产政策已经开始逐步落实:山东明确要求粗钢产量不超过7650万吨,较去年减少344万吨。江苏部分钢厂开始执行减产计划,全省范围内的控产也将陆续开始。7月上旬已有安徽、甘肃等地出台文件要求2021年粗钢产量不得超过去年,后续有可能在全国范围压降粗钢产量。钢材消费端进入淡季,目前螺纹钢和热轧卷板的表观消费量偏弱。

7月第4周,伦敦金现下跌至1802.05美元。铜的基本面逐渐到了供需矛盾边际缓解的时点,加工费继续回升,铜价目前处在震荡区间。COMEX铜的非商业持仓拥挤度维持在56%分位,市场情绪中性略偏乐观。

7月第4周,油价波动极大,最终收于74.19美元/桶。OPEC+增产协议超预期和欧美疫情反复带动油价下跌后,美油生产数据不及预期再刺激油价反弹。虽然本周美国原油库存继续小幅回升,但高油价下美国页岩油供给恢复仍慢,本周美国原油产量维持在前周水平(1140万桶/天),产能利用率也有小幅下降。页岩油供给的边际变化是影响油价的重要因素。衍生品市场上,布油主力合约相对于6个月的远月合约贴水幅度上升至5.8%,看多远期原油供给、看跌远期原油价格的预期有所加强。

7月第4周,能化品指数的风险溢价维持在10%分位,目前估值【贵】;工业品指数的风险溢价处于历史低位,估值【极贵】;农产品指数的风险溢价维持在12%分位,估值【贵】。


4、汇率:风险资产risk-off,美元略偏强


7月第4周,欧洲地区因极端降雨天气遭遇重大洪灾,欧央行PEPP至少持续到明年3月。Delta病毒在全球范围内传播提速,市场出现了一定程度上的risk-off疫情反复加上经济数据摇摆,预计7FOMC会议上不会释放Taper的预期。综合影响下,美元指数窄幅震荡,但略偏强。美欧经济的增速差仍在收敛,但收敛的速度开始减慢。

7月第4周,美元兑人民币(在岸)继续在6.50附近窄幅震荡。人民币的短期交易拥挤度维持在低位(10%),北向单周净流入118.22亿,全球资金周度小幅净流入中国股票和债券,金融市场资金流向对人民币汇率影响中性偏利好。与今年美元走势相对应,人民币今年双向波动,中期可能随美联储QE Taper临近而小幅贬值。


5、海外:关注7月底美国债务上限豁免到期对市场的影响


全球第三波疫情愈演愈烈,现有的疫苗注射并没有办法完全结束Delta病毒高传播率的问题,美国单日确诊数再度超过5万,成为全球单日确诊数最高的国家。叠加美国Markit服务业PMI从一个月前的64.6降至59.8,市场对美国经济复苏的持续性的担忧增强,避险情绪开始上升。标普500指数3个月远期看跌期权相对于同期的看涨合约的隐含波动率,达到了2018年以来的最高水平。

关注7月底美国国债上限豁免到期对市场的可能影响。目前国会还没有批准美国债务上限提高,如果月底债务上限不能提升,会加大市场对经济复苏的担忧,短期带来更大程度的risk-off。

美股依然维持上涨,流动性极其宽松并且持续预期较强是主要原因。目前看来美欧流动性维持宽松的局面短期不会改变。实际利率小幅下降至-1.05%,10Y盈亏平衡通胀预期较上周回升2bp,10Y美债利率回落至1.30%。

7月第4周,美债期限溢价维持在42%分位,美元流动性溢价和信用溢价仍然处在10%和5%附近的历史低位。标普500和道琼斯的风险溢价分别处于过去十年的20%和15%分位(分别处于中位数下1.05和0.88个标准差),纳斯达克的风险溢价也处在中低位置(见图3),美股继续处于偏贵的估值水平。

风险提示

 疫情再爆发;经济增速回落超预期;货币政策超预期收紧

报告来源:天风证券股份有限公司

报告发布时间:2021年7月28日

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