摘要

行业主要经营指标符合预期。2025年权益市场与利率上行叠加险企加强资产负债能力，利润、净资产、价值整体实现高增长，整体符合预期。利润高增下分红率保持稳定，重视股东回报。

银保是负债端亮点，权益增值是财务指标改善主因。1）投资服务业绩改善是人身险公司利润的主要来源，部分险企还受益保险服务业绩以及所得税的改善；COR改善驱动财险承保利润高增。2）归母净资产整体实现正增长，得益于权益市场上行驱动的利润增长对冲了利率波动造成的其他综合收益负面冲击，利率上行造成的BBA保险合同金融变动改善未能完全对冲OCI债券公允价值下跌，其他综合收益仍对净资产形成负向影响。3）CSM整体实现正增长，新业务贡献虽无法弥补CSM摊销，但会计估计变更、利息增值以及VFA金融变动支撑正贡献。4）银保价值转型驱动上市险企NBV延续高增长。5）EV整体保持增长，但NBV增长、经济偏差及市场价值调整的差异造成增速分化。

行业三个关键词：银保崛起、资负联动、保险+服务。1）“报行合一”背景下，银保渠道成为上市险企业务增长新动能。2）新单预定利率调降但存量负债成本改善缓慢，保险公司缩短负债久期短期导致NBCSM承压；外部环境与险企资产配置策略共同影响险企投资收益；利率双向波动是新命题，预计资负匹配要求进一步提升。3）深耕“产品+服务”提升客户黏性将成为保险公司打造独一无二竞争优势的重要叙事。

投资建议：负债端看，预计保险储蓄需求推动NBV稳健增长，负债成本持续压降；投资端看，预计保险公司资负管理能力有效改善，多元化资产配置策略推动盈利稳健增长。维持行业“增持”评级。

风险提示：长端利率下行；权益市场波动；负债成本改善不及预期。

注：本文来自国泰海通证券发布的《资负联动是经营关键，保险加服务成重点——上市险企2025年年报综述》，报告分析师：刘欣琦、李嘉木、唐关勇