作者：平安医药组 

我们在口腔系列专题报告之一——《口腔医疗迎来黄金时代，消费升级催生蓝海市场》中分析了口腔医疗服务行业供求关系，认为大量未满足医疗需求为口腔行业爆发奠定了基础，同时提出在消费升级背景下，种植和正畸是口腔行业两座金矿，正处于蓝海市场。我们认为从产业链角度看，种植、正畸（尤其是隐形正畸）、CBCT是当前口腔上游三大高地，且进口替代空间广阔。

全球牙科耗材及设备市场约为国内的8倍。根据Straumann数据，2018年全球牙科耗材及设备市场规模约260亿-280亿美元，按中位数计算增速约为9.8%；根据《全球视野下的中国口腔产业趋势报告》，目前我国口腔医疗服务市场规模约1000亿-1100亿元（约159亿美元），与我们在上篇报告中的测算基本一致。根据市场调研结果，我们认为口腔上游器械及耗材市场占据医疗服务市场的20%-25%，即200亿-250亿元，增速约20%。全球牙科耗材及设备市场约为国内的8倍，但国内增速更快。

口腔产业链上游分为设备和耗材两大类，其中大量低值耗材市场空间小，国内厂家众多，且呈完全竞争状态，投资价值有限。因此，口腔上游我们重点关注CBCT、种植体、正畸、口内扫描仪等高端产品，这些产品单品种市场空间大，渗透率较低，仍有较大进口替代空间。

种植、正畸、CBCT及椅旁数字化景气度高。从口腔医疗患者就诊结构来看，牙齿种植患者占比40.02%，比例最高，其次是牙齿正畸及颌内正畸，占比29.88%，两者合计占比约70%，发展势头迅猛。根据《全球视野下的中国口腔产业趋势报告》，口腔上游细分领域中，种植体、隐形正畸、CBCT和椅旁数字化保持高景气度，3年增速均值分别为23.17%、34.59%、20.36%和22.34%。

本文主要关注口腔上游种植牙领域，正畸和CBCT将在后续报告中进行分析。

2.1 种植牙是目前效果最好的缺牙修复方式

种植牙是20世纪牙科领域最重大的成就之一。1952年瑞典人Branemark教授发现钛金属能与骨组织紧密地结合在一起，他将这个现象称之为“骨结合”，这是种植牙手术的理论基础。1965年Branemark教授为瑞典哥德堡的Gosta Larsson先生实施了全球首例种植牙手术。1982年多伦多牙科种植会议上，Branemark教授报道了多年研究成果，从而奠定了现代口腔种植学的基础。

通常，种植牙系统由种植体、种植基台和牙冠组成，种植体是核心，以“骨结合”的方式固定在牙颌骨上，充当人工牙根，再通过基台与上部的牙冠连接，从而行使功能。一般种植牙分为单颗植入、桥接植入和All on 4全口无牙颌植入三种。

种植牙是目前效果最好的缺牙修复方式。目前常用的缺牙修复方式主要有3种，分别是活动义齿、固定义齿和种植牙。活动义齿即通常所说的假牙，是利用放在剩余牙齿上的卡环及支托来稳定义齿，通过口内剩余牙齿及牙床来承担咀嚼力。优点是价格便宜、制作简单、磨除牙体组织少，缺点是异物感强、稳定性较差、咀嚼功能受限、存在口腔卫生问题等；固定义齿，即烤瓷牙，则是通过把缺失牙两边的健康牙磨小，变成“桥墩”，来架住缺失的牙齿。这种方式不需要频繁摘下清洗，咀嚼功能较强，无明显异物感。缺点是需要磨损天然牙齿，对剩余邻牙要求高；种植牙与前两种方式相比，不损伤正常牙齿，咀嚼功能类似天然牙，舒适美观，使用周期长，是目前效果最好的缺牙修复方式。但种植手术相对复杂，种植牙费用高。

种植牙是成功率最高的口腔修复方法之一。根据相关研究，种植牙平均成功率在95%以上，与固定义齿、活动义齿等修复方式初始成功率相当。但种植牙成功率随时间下降有限，而烤瓷牙15年成功率仅约67%，下降明显。这主要得益于种植手术设计的提升、种植体表面特性优化以及种植医生技术日臻成熟。种植牙的高成功率有利于打消部分消费者的疑虑，加快渗透率提升。

2.2  种植体是核心，技术壁垒最高

目前单颗种植牙费用在6000-22000元之间，价格范围较大，种植体是核心变量。目前我国种植体以进口品牌为主，大致分为欧美系和日韩系，使用欧美种植体单颗种植牙费用约15000元，使用日韩种植体则在8000元左右。我们按照单颗种植牙平均费用12000元计算，种植体价格占比约40%，是种植系统最核心的部件。其次是诊疗及手术费用，占比25%，医院等级越高、医生技术越熟练相应价格越高。

目前种植体以钛及钛合金材质为主。目前临床上种植体种类繁多，按形态可分为圆柱状、叶片状、锥体状、螺旋状等；按结构可分为一段式（种植体和基台一体）、两段式（种植体和基台分离），一段式种植体虽然只需要一次手术，但由于其基台暴露在口腔，易受外力影响而发生动摇，成功率不如两段式；按材料又可分为生物陶瓷类、金属类、碳素类、复合材料类等。目前最常用的材料是纯钛及钛合金，主要是由于钛金属具有良好的机械性能和优异的生物相容性。

种植体技术壁垒主要体现在材料、设计、表面处理等方面，理想的种植体应具备良好的机械性能、生物相容性和初期稳定性等。种植体材料需要不断优化以追求更好的机械性能和生物相容性，比如Straumann的Roxolid材料，由15%锆和85%钛组成，具有比纯钛更高的机械强度和良好的骨结合能力。为了增加种植体与骨组织的结合速率，主流种植体厂家均采用酸蚀喷砂（sand-blasted and acid-etched，SLA）工艺进行表面处理，将骨愈合时间由3个月降低到6周。一些顶尖的企业还发明了独家的改良技术，如Straumann的SLActive亲水性种植体（骨愈合时间进一步降低到3-4周），以及Nobel Biocare的TiUnit阳极氧化技术等。另外，根据相关研究，微锥度外形设计、密集型深螺纹、良好的自攻刃设计均有利于种植的初期稳定性。目前国内企业仍在技术跟随阶段。

2.3 基台不再依赖种植体厂家，牙冠生产企业众多

愈合基台和临时基台为最终修复做准备。在两段式种植系统中，基台与种植体分离，种类繁多。根据使用场景，基台大体分为愈合基台、临时基台和修复基台。其中愈合基台的主要作用是为修复基台准备位点并在种植体周围形成组织袖口。愈合基台的选择主要取决于软组织的厚度；临时基台则是用于临时义齿的固定，有利于形成龈沟和牙间乳头；修复基台是通过连接种植体来支持或固位修复体，用于恢复牙列缺失。与修复基台相比，临时基台更多使用聚醚醚酮（PEEK）材料，易于椅旁调改，且成本较低。

根据制作方法不同，基台又可分为预制基台和个性化基台。预制基台是制造商便于临床应用，预先制作好的基台，包括美学基台、可调磨基台、金基台、球基台、复合基台等；而个性化基台是根据患者独特的种植体植入位置、牙龈形态、缺牙间隙，由医生和技师进行个别设计或调改的基台，包括圆筒状基台和计算机辅助设计/制作（CAD/CAM）基台等。随着CAD/CAM技术的发展，个性化基台占比越来越高，基台可由医院技工室和国内企业制作，不再依赖进口种植体厂家。

牙冠生产企业众多，价格与材料息息相关。根据产业信息网数据，2012年我国义齿产量达到8650万颗，约占全球的60%，国内义齿生产企业达到5500多家，竞争激烈。种植牙牙冠的价格主要跟所用材料相关，常见的有金属牙冠、金属烤瓷牙冠、全瓷冠、二氧化锆烤瓷牙冠等，价格依次上升。二氧化锆生物相容性好于各种金属，具有良好的半透明外观、密度和强度高，可以解决全瓷牙冠不能做长桥的问题，是目前最好的牙冠材料。

3.1 种植体以国外品牌为主，进口替代即将开始

全球种植牙领域维持20%左右高增长。根据Straumann数据，2018年全球种植牙领域上游市场规模约45亿美元，同比增长21.6%，仍保持快速增长态势。从竞争格局来看，Straumann以25%的市占率位居榜首，其次是Danaher（Nobel Biocare母公司）的19%。主打中低端市场的韩国品牌Osstem、Dentium分别占据7%、4%的市场份额。

国内市场进口品牌占比90%以上，市场格局与全球类似。在国内市场格局方面，欧美品牌占据高端市场，目标客户是大型公立医院及连锁口腔医疗机构。这些客户对产品价格不敏感，而对产品品质要求高。代表品牌包括瑞士士卓曼（Straumann）、瑞典诺保科（Nobel Biocare）、德国费亚丹（Ankylos，登士柏西诺德旗下产品）、美国百康（Bicon）、Zimmer Biomet等；日韩品牌性价比较高，主要市场是民营医院和口腔诊所等，代表品牌有奥齿泰（Osstem）、登腾（Dentium）、登特司（Dentis）、迪奥（Dio）、美格真（Megazen）等。整体来看，市场格局与全球类似。

国内企业仍在积累期，进口替代蓄势待发。目前国内共有15家企业和机构获批种植体，其中美佳境、安联和镱钛科技来自台湾地区。大陆企业中郑州康德、北京莱顿获批较早。值得注意的是一些医疗机构早期也在研发自己的种植体，但以自用为主。目前北京莱顿BLB、百康特BKT、江苏创英、威高WEGO等种植体品牌市场认可度相对较高，但市占率仍然较低。目前国内企业在材料和表面处理等方面技术已逐步成熟，但在品牌和渠道建设等方面与进口品牌仍有差距，与一些韩国品牌相比，性价比优势并不突出。我们认为随着国内企业不断取长补短，成本控制能力进一步提升，进口替代将加速进行。

种植体市场规模60亿元，有望保持30%以上增速。因基台和牙冠生产企业多，价值低，而种植体是种植系统核心部件，我们主要关注种植体市场潜力。根据前瞻产业研究院数据，2018年我国种植牙数量约240万例，同比增长22.65%，2011-2018年CAGR为50.97%。根据调研数据，种植体平均出厂价在2000-3000元之间，按2500元计算，则种植体市场规模约60亿元。我们认为种植体市场未来仍将保持30%以上增速。

我国种植牙市场有10倍以上发展空间。从种植牙渗透率可以看出，2018年我国种植牙数量仅17颗/万人，而我们的近邻韩国在2017年就高达622颗/万人。如我们在口腔系列专题报告之一中的分析，种植牙渗透率主要跟消费能力和种植医生数量两个因素有关，前者代表支付能力，后者代表服务供给能力。韩国种植牙渗透率高一方面由于2014年开始牙科保险覆盖更多的高端人群。另一方面，在韩国70%以上的牙医都能开展种植手术，而我国这一比例偏低。参考西班牙、意大利等发达市场渗透率水平，我国种植牙有10倍以上发展空间。

本地优秀的种植牙企业或带动渗透率提升。从全球渗透率可以看出，韩国和以色列均有远高于其他国家的种植牙渗透率，这或许跟当地拥有多家知名中低端种植牙企业有关，一方面加强民众对于种植牙的认识，提升消费理念。另一方面，本地企业可降低种植牙成本。随着我国种植牙企业的发展壮大，或将加速国内种植牙渗透率的提升。

3.2 修复材料市场格局良好，国内企业已取得突破

骨量不足是制约种植牙修复的难题之一。种植牙修复需将种植体植入牙槽骨，若骨量不足，则种植体无法固定，大幅降低种植牙成功率。导致骨量不足的原因主要有以下几个：1）牙周病导致破骨细胞活跃，将牙槽骨吸收；2）外伤或拔牙手术导致牙颌骨受损；3）长期缺牙未修复或佩戴活动假牙也会导致牙槽骨吸收。以我国55-64岁年龄段义齿修复类型为例，根据《第四次全国口腔健康流行病学调查报告》，种植义齿、固定义齿以及牙列完整的人合计占比58.5%，其余修复类型和有缺牙未修复的均可导致牙槽骨吸收，共占比64%，即该年龄段有64%的人可能出现骨量不足的情况。

目前人工骨修复已成为主流，通常配合口腔修复膜使用。临床上常见的骨缺损修复方式主要有两种，一种是自体骨移植，即从患者的自身骨量充足的地方取骨，移植到骨缺损的部位。这种方式成本低廉，具有更好的促进新骨形成的功能，但会导致患者疼痛并延长手术和恢复时间。另外，部分研究表明自体骨移植会有一定程度的骨吸收。另一种是人工骨植入，人工骨粉无创，且骨吸收水平较低。随着生物再生材料的使用，植入效果近似自体骨，目前已成为主流修复方式。一般在人工骨植入后，需要在表面覆盖一层胶原生物膜，一方面为新骨形成提供屏障，防止软组织长入。另一方面，可以引导软组织和硬组织细胞以及血管内生组织与膜结合，而血管则在纤维之间沿着膜生长，最终提供良好的美学效果。

修复材料三维结构和生物学特性是主要技术壁垒。以骨修复材料为例，进口品牌盖氏凭借优秀的产品特性占据大部分市场份额，其骨修复材料Bio-Oss是牛骨通过高温煅烧工艺获得的羟基磷灰石，表面的微孔结构拥有良好的毛细作用，促进血液摄取，从而加快新骨形成。另外，内部互连的大孔结构与人骨类似，为新骨形成提供长期稳定的内部环境，这些都较陶瓷等其他修复材料优势明显。另外，天然胶原蛋白的添加进一步提升了骨诱导作用，如Bio-Oss Collagen由90%的Bio-Oss和10%的高纯度猪源性胶原组成。

修复材料市场规模约12亿元，潜力在120亿元。根据调研信息，目前约有一半的种植牙患者需要植骨，对应种植牙约120万颗。根据正海生物招股说明书，2016年口腔修复膜均价758元/片，年均价格下降10%左右，同时考虑到正海口腔修复同时在颌面外科和种植科使用，而颌面外科使用的规格大于种植科，我们预计目前种植科单价约500元/片。而骨修复材料预计价格变化不大，假设目前价格在400元/瓶。因此正海生物口腔修复膜加骨修复材料合计出厂价在900元左右，价格较盖氏低10%-20%，盖氏合计出厂价约1000-1100元。综合考虑，修复材料组合平均出厂价在1000元左右元，对应市场空间约12亿元。目前盖氏市占率约70%，而正海生物2018年口腔修复膜和骨修复材料合计销售1.16亿元，占比10%，其他企业占比约20%。由于种植修复材料与种植牙数量高度相关，参考种植牙渗透率空间，未来修复材料市场有望达到120亿元以上。

修复材料进口替代进程已经开启。目前国内仅正海生物在修复材料技术方面有所突破，凭借独有的脱细胞技术、复合去抗原技术等得到临床效果优秀的修复产品。从收入情况看，2018年正海生物口腔修复膜和骨修复材料销售额分别为1.05亿元和1119万元，分别增长21.22%和33.46%。口腔修复膜在种植科增速预计在40%以上。两大产品增速均超越种植行业增速，进口替代进口已经开启。

与种植行业共同成长。Straumann（士卓曼）是一家瑞士牙科公司，总部位于巴塞尔，成立于1954年。1974年，推出世界上第一颗单型牙种植体。1980年，与国际口腔种植学会（ITI）建立合作伙伴关系，此后士卓曼的种植系统被称为ITI种植系统。1986年，研发出著名的莫氏锥度连接方式，使种植体与基台之间受力更加均匀、可靠。1997年，发明喷砂酸蚀（SLA）表面处理工艺，将种植体愈合时间减少一半。2005年，推出亲水性SLA表面处理技术（SLActive），进一步减少愈合时间。2007年，收购德国领先的CAD/CAM牙科修复企业etkon，并于同年发布骨水平种植体系列。2013年，推出新型高性能种植体材料Roxolid，该材料由15%锆和85%钛组成，将行业标杆提升到新的高度。2014年，进一步推出纯瓷种植体——一种高端的美学种植体。2015年，骨水平锥形种植体问世，成为新的锥形种植体标准。

研发实力突出，多次引领行业潮流。从士卓曼发展历程可以看出，其多次率先推出行业变革性技术、工艺或材料，许多技术目前仍是市场主流，可谓一直被模仿，从未被超越。而SLActive表面处理、Roxolid材料、高端全瓷种植体等仍领先于市场。以表面处理工艺为例，传统SLA表面是以大颗粒喷砂工艺为基础，产生大粗糙度的钛表面，又通过酸蚀打造微粗糙度外层，得到的表面形貌是供细胞附着的理想结构。而SLActive表面在此基础上进一步增加全新的表面化学活性特点，从而在解除水时迅速形成亲水活性层，大大节省愈合时间。与之对比，目前我国种植牙企业仍处于技术跟随阶段，率先突破技术垄断的企业有望抢占更多份额。

通过并购涉足不同种植领域，成为口腔上游平台化龙头企业。与大多数行业巨头一样，种植巨头士卓曼在进入2010年之后也不断加大并购步伐，在种植领域相继收购Neodent（2012）、Medentika（2013）、Megagen Implant（2014）T-plus Implant（2015）、Anthogyr（2016）等，不断加大高端和中低端种植产品布局，以抵御专利过期后大量中低端品牌的冲击。此外，2017年公司全资收购Clear Correct并控股Geniova进入正畸领域；通过收购Dental Wing、Rapid Shape，与3Shape合作等发力数字化。同时在生物材料和其他领域均有相应布局。目前士卓曼已成长为口腔上游平台化龙头公司。

2014年后收入增速持续回升。从公司经营情况来看，2014年开始收入增速开始逐步回升，我们认为主要与其不断推出新的产品、并购以及开拓发展中市场有关。2018年公司实现收入13.81亿美元，同比增长22.61%。与此同时，公司净利润表现企稳，2018年为2.76亿美元，与2017年基本持平。

EMEA地区占比最高，亚太地区增长最快。从士卓曼收购构成来看，欧洲、中东和非洲（EMEA）仍然占比最高，2018年占比43.12%。但从增速来看，亚太地区最快，2018年增长32%，2014-2018年CAGR为24%，高于其他市场。

中国是亚太主要增长驱动力。1999年士卓曼种植体开始在中国销售，2007年在北京设立了办事处。2014年以来，士卓曼在中国进行了大量投入，目前拥有一支200多人的人员队伍，且在不断壮大。2018年3月，士卓曼艾克康（etkon China）切削服务中心在深圳落成，拥有世界先进的切削技术，可以制作CAD/CAM修复体，同时也与中国义齿加工企业合作，提供高品质修复体。公司通过收购Anthoyr得到其在中国的业务及成熟团队，并控股台湾种植品牌T-plus，不断加码中低端市场。

龙头价值体现，2013年至今股价涨幅达750%。士卓曼1998年在瑞士证券交易所上市，不断得到资本市场认可。一方面得益于口腔种植领域这一优秀赛道，维持20%左右的高内生增长；另一方面，公司通过后期不断的并购，成为涉及种植、正畸、数字化、生物材料等多个高成长领域的平台企业，价值不断放大。从2013年初到现在，公司股价涨幅高达750%，体现了市场对公司价值的认可。

本篇报告我们主要分析了口腔上游种植牙领域的发展现状及潜在空间，目前国内企业该领域价值更高的种植体和修复材料方面上市标的较少。我们建议关注口腔医疗全产业链投资机会，重点是上游设备和耗材，尤其是种植、正畸和修复所需的高值耗材和设备，重点推荐正海生物、建议关注美亚光电；从下游来看，口腔医疗服务集中度不断提升，处在区域到全国过渡的关键期，建议关注通策医疗。我们将在后续报告中对其他领域投资机会进行深入剖析。

6.1 医疗安全事故风险

当前口腔医疗，尤其是种植和正畸处于渗透率提升的关键时期，若因为部分口腔医疗机构不规范的临床操作导致一些严重的行业安全事故，将会对口腔诊疗项目推广造成不利影响。

6.2 研发进度不及预期风险

口腔医疗产业中游以相关耗材和设备为主，随着消费者对医疗服务需求的提升，耗材和设备也在不断迭代，如正海生物就有丰富的在研产品管线。若相关产品研发进度不及预期，将对公司股价产生一定的影响。

6.3 医疗机构扩展不及预期

口腔行业下游处在持续扩张和兼并整合阶段，如通策医疗口腔医院扩展加速。若新的医疗机构扩张受到资金、人员、政策等多个因素影响，存在不达预期风险。