核心观点

国海证券认为，目前债市面临3个风险点：

（1）贸易摩擦缓解：中美经贸磋商机制首次会议即将举行，贸易摩擦有望缓解，同时根据港口高频数据，5月以来港口完成集装箱吞吐量和货物吞吐量高于去年同期水平，5月出口同比增速或延续韧性；

（2）债市供给压力：6月同业存单发行量预计明显上升，同时政府债务供给规模（国债净融资+新增地方债）预计达到1.37万亿元，供给压力不小，或对债市利率造成一定扰动；

（3）机构配置力量偏弱：银行端，季末银行倾向于卖债兑现浮盈来调节利润，债券配置力量或边际走弱。保险端，今年保费收入增速明显下滑，对债券的需求也有限。

综上所述，接下来中美经贸会谈进行、政府债供给压力偏大、机构配置力量偏弱，债市或仍将以震荡为主。但考虑到央行呵护态度较为明显，利率进行大幅调整的概率不大，建议逢高配置。利率曲线的进一步下行，需要看到出口转弱、供给压力减轻，或新一轮降息周期的开启。

正文

近期，资金利率在跨月后转松，截至6月6日，DR007下探至1.53%，但10年国债利率仍在1.6-1.7%之间运行，目前债市还有哪些风险值得关注？本文将对此进行分析。

1、债市还有哪些隐忧？

（1）贸易摩擦缓解

4月以来，关税一直是影响债市波动的重要因素。6月5日，中美两国元首完成通话，表示“双方团队继续落实好日内瓦共识，尽快举行新一轮会谈”。随后外交部表示，中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰将于6月8日至13日访问英国，其间将与美方举行中美经贸磋商机制首次会议。中美贸易摩擦正在缓解，预计对债市造成一定压力。

5月出口数据或延续韧性。根据港口高频数据，5月以来港口完成集装箱吞吐量和货物吞吐量仍高于去年同期水平。2025年5月，港口完成集装箱吞吐量同比增长6.4%，较4月的7.3%略有下滑，但仍保持在较高水平。因此，我国5月出口数据或仍延续韧性。

中美日内瓦经贸会谈后，新一轮“抢进口”现象并不明显。国海证券在此前5月11日的报告《出口，会扰动债市吗？》中提到，“美国‘抢进口’是出口保持韧性的核心”。但5月美国洛杉矶港进口集装箱吞吐量有一定下滑，6月以来该数据更是超季节性回落，反映5月12日中美日内瓦经贸会谈后，新一轮“抢进口”现象并不明显。综合来看，我国6月出口或面临下行压力。

（2）债市供给压力

6月同业存单发行量预计明显上升，但融资规模可控，对债市扰动不大。6月是存单到期高峰，这主要是因为3月份是信贷需求增长明显，银行负债端压力上升，发行了大量的3个月期的同业存单。但进入二季度后，信贷投放规模下降，银行负债端压力相对减轻，存单净发行压力可控，预计对债市扰动不大。

6月份政府债务净融资规模仍在高位，供给压力不小。国债方面，据估算，6月份国债发行规模或达到1.49万亿元，净融资规模或为5968亿元。

地方债方面，根据中国债券信息网的统计，截至6月7日，已披露省区市的新增一般债、专项债、特殊再融资专项债为490亿元、4562亿元、984亿元。但尚有部分地区尚未公布二季度发行计划，国海证券通过2024年该地区新增债务限额全国占比，估算地方债新增情况。经估算，6月份合计新增地方债7685亿元。

综合计算，国海证券认为6月份政府债务供给规模（国债净融资+新增地方债）预计达到1.37万亿元，环比5月仅下行970亿元，或对债市利率造成一定扰动。

向后看，政府债供给具有季节性规律，根据2021、2023-2024年的情况，7月政府债供给压力将明显减轻。今年以来，债券发行节奏前置，下半年供给规模预计下降，对债市的冲击也会随之减小。

（3）机构配置力量偏弱

银行端，季末银行倾向于卖债兑现浮盈，以调节利润，债券配置力量或边际走弱。银行是国债的重要配置力量，但由于年初利率点位过低、且利率在2-3月出现大幅上行，为调节利润，银行在季末有卖债兑现浮盈的行为。今年6月以来截至6月6日，农金社也出现抛售债券的情况，配置力量边际转弱。

保险端，今年保费收入增速明显下滑，债券需求力量有限。受到2024年“炒停售”的影响，今年一季度保费收入同比仅增长0.9%，较2024年增速大幅下滑。加之今年利率点位偏低、股市上涨，保险一季度新增投资中，债券配置比例有所下降，而对于权益资产的投资比例有所上升。

2、总结

债市或仍将以震荡为主

国海证券认为，目前债市面临3个风险点：

（1）中美经贸磋商机制首次会议即将举行，贸易摩擦有望缓解，同时根据港口高频数据，5月以来出口同比增速或仍延续韧性；

（2）6月同业存单发行量预计明显上升，同时政府债务供给规模（国债净融资+新增地方债）预计达到1.37万亿元，供给压力不小，或对债市利率造成一定扰动；

（3）银行端，季末银行倾向于卖债兑现浮盈来调节利润，债券配置力量或边际走弱。保险端，今年保费收入增速明显下滑，对债券的需求也有限。

综上所述，接下来中美经贸会谈进行、政府债供给压力偏大、机构配置力量偏弱，债市或仍将以震荡为主。但考虑到央行呵护态度较为明显，利率进行大幅调整的概率不大，建议逢高配置。利率曲线的进一步下行，需要看到出口转弱、供给压力减轻，或新一轮降息周期的开启。

风险提示：中国央行货币政策不及预期，金融监管超预期，利率波动风险，通胀超预期，信贷超预期，流动性波动超预期，估算结果仅供参考，以实际为准。

注：本文来自国海证券2025年6月8日发布的《债市还有哪些隐忧？》，分析师：靳毅 S0350517100001；马闻倬 S0350124070011