近期美股下跌较多，昨夜（0227）纳指更是大跌2.78%，明星股英伟达更是大跌超8%。熟悉我的朋友都知道，我一直在看空并、做空美股。今天就再来聊聊美股吧。

再谈美股时，我必须更谨慎理性一些，特别的要摒弃先入为主的偏见，不能因为自己看空、做空而只选择那些对自己观点有利的信息和数据。更不能主观臆想美国会出现重大风险事件。一切判断必须基于事实。

首先，必须说一下特朗普。他的上台说明西方民主制度并不更优越，民主制度下选出来的不一定是好总统。特朗普是一个极端偏激固执的人，对某些事有着极深的执念，如贸易逆差、移民等。他在这方面的政策是有确定性的，而不确定的是他如何实现这些目标、路径不确定。而且，他的执政目标中有不少自相矛盾的地方，比如：关税和移民政策将推高通胀，而他又要求美联储降息。所以，暂时很难预测他的执政措施对美国经济的影响。（经济是一个非常复杂的系统）。这也给市场带来极大不确定性，市场是厌恶不确定性的，所以总体上看是利空的多一些。

其次，是通胀。2025年1月美国失业率降至4%，很显然，特朗普的移民政策对此是有贡献作用的：严厉驱逐非法移民，使雇主增加对本国人的雇佣需求，劳动力市场紧张，失业率下降。随着更多非法移民被驱逐，劳动力市场的紧张，大概率会造成工资上涨，使美国重回“工资－物价”的通胀螺旋上升的趋势中。

同样地，加征关税也会使物价有一定程度的上涨(刚好昨天美国宣布了对加拿大和墨西哥加征25%关税)。因此，美国通胀上升是大概率事件，这无疑会使美联储放缓降息脚步，甚至重新考虑加息。正常来讲这样就会打击市场，但其实只通胀上升而不加息，则意味着实际利率的降低，这是利于股市的。

综合来看，通胀出现上升势头，美联储重生鹰派言论，短期内会在一定程度上打击市场造成下跌。但是长期来看，若不加息而通胀上升，市场有可能继续上涨。若重回加息之势，则市场会有较大幅度的下跌，具体出现哪种情况，取决于通胀上升的速度和幅度。

再来说一下AI。

AI是推动近两年美股牛市的重要力量，它甚至逆转了美国2022—2023年加息周期中美股的大幅下跌趋势。所以AI行情是不是可持续，是必须重点关注的。

目前AI与科技股是否有泡沫？从长期来看，AI无疑是科技革命，会深刻影响我们的生活、工作。

不过让我们先回到1999年底看看当时的互联网科技股。当时的人们认为互联网是革命，会改变世界，因此认为科技股没有泡沫。如今，20多年过去了，互联网也彻底改变了世界和人们的生活方式，而且改变程度甚至远超了当时人们的预测和想象。再看看科技股的股价，像亚马逊、奈飞、苹果等股价更是1999—2000年时最高价的n倍。因此，如果回头来看，当时人们的极度乐观情绪，在长期来看完全没有错，甚至感觉他们当时还有点不够乐观，不够想象力，低估了互联网的发展和影响。但是，这并不妨碍2000年互联网科技股的暴跌，这是短期的股价走势。短期与长期是有区别的：站在2000年来看，互联网泡沫破了，股价一地鸡毛；而站在2025年来看，哪有什么互联网泡沫，那还是发展初期呢，股价低的不可想象。

再回到现在的AI，可能情况与当年相差无几。但有人会说不一样，因为现在的AI是有盈利基础的，看看英伟达多赚钱，但是他是个“卖铲子”的，当然赚钱，而下游的“挖矿”的 AI模型应用企业没赚钱吧（卖铲子的受益于泡沫）。这和当年也是一样的，当年卖交换机\光缆的也都是赚钱的。顺便说一句，后来光缆供给过剩，短期电信基础设施不及预期，该光缆行业也进入大幅亏损周期，这或许可以作为英伟达等芯片企业的借鉴。也或许会有不一样？不过从规律上来看，似乎没有例外。

2024年，大型科技企业的AI资本开支营收比例达20~30%，但收入可能微小。而且未来真正活下来的AI公司只可能是极少数，而且还很可能并非这些现在的科技巨头。这意味着这些巨大的投入将大概率打水漂。今年春节， Deepseek横空出世，人们才发现原来通过技术迭代，可以不用那么多算力训练大模型。（这其实符合经济规律，当算力太贵时，下游就会想办法在技术上突破或低成本替代），更重要的是，这说明目前AI处于混战模式下，各方的领先优势并不稳固，倒是容易被小公司超车。所以，短期看AI行业是有泡沫的。这些巨大投入很难短期内产生效益。

顺便再说一句，泡沫对产业的长期发展是有利的，巨大资金的涌入支持了行业的快速发展，但肯定不利于多数投资者。想一下中国团购行业的发展史吧，活下来的就美团一个。相关例子很多，几乎是规律。所以，我认为AI行业短期内大概率是存在泡沫的（但是在泡沫破面前都很难判断它是泡沫）。这一点上，我认为未来利空股市多一些。

再看美国经济现状

此前美国加息周期中，还出现硅谷银行破产等重大风险事件，但现在美国经济看起来比较稳定，没有发生重大的风险事件。而且上市公司盈利增长不错，业绩超预期。一切看起来都很好。难道这是真的不一样吗？失业率更是下降(前面讲了，这是受移民政策的影响，显然暂时失业率不那么具有对比和参考价值)。2024年第四季度，美国gdp增长2.3%，较第三季度放缓0.8个百分点，但增速依然不错。萨姆法则引发的担忧早已被抛到九霄云外。市场再次充满乐观情绪，房地产价格温和上涨，股市屡创新高，居民财富增长消费保持较强韧性，这些都很难说明美国经济有多大问题。更多人相信并押注经济不着陆。当然也存在一些负面因素，市场确实开始担心美国的财政赤字和高企的美债余额，美国信用受损（黄金对美元大幅升值）。但这些趋势是长期的，他们不可能短期出现危机。一两年内出现美债违约或外国大量抛售美债的可能性是比较小的，这是宏观层面的。微观层面，一些公司回购贷款的长期累积，负债持续增长，杠杆太高是一个风险点，维持高利率环境，对高杠杆经营很不利。

近期影响股市的利空事件不多，有信用卡违约上升至多年新高，对关税和贸易战的担忧， Deep seek对芯片业的冲击等。但美股韧性极强，特朗普的政策相互矛盾，不易预测其对经济的影响。市场可能需要时间与数据来验证，但市场厌恶不确定性，预测未来股市，我认为AI科技股的走势比经济表现会更重要。

总体来看，美国经济较为稳定，至于表面风平浪静下是否暗流涌动，我认为市场确实对某些领域有担忧。如商业地产，消费等，但目前都未成现实。长期维持高息环境，可能增加对经济的伤害程度，未来有可能波动更剧烈。就美股而言，也有一些不好的特征：比如前10市值公司的市值占比很高，交易集中度高，估值偏高，部分机构资金撤离，散户对AI科技过于乐观等。美股长达10多年的牛市，使全球投资者都建立了美股牛市信仰，外国投资者资金通过etf等途径流入美股。不过近期也看到市场资金的分歧在加大有高位博弈现象，有时资金流出规模很大，但也有持续的资金流入（某些特征，现象一如2000年泡沫破灭前）

综上，我认为美股短期要看通胀，失业率（失业率可能进一步下降），美联储态度（鹰派），以及特朗普关税政策，都是偏负面利空的。中期来看，AI科技股行情的持续性，依我来看也是偏空的，在大幅上涨的可能性较小。

总体来说，美股再上涨的空间非常有限，下跌的概率和空间都相对更大一些。过去两年，美股有远超过去均值水平的收益率，未来向均值回归是大概率事件。

因此高位做空美股仍然是胜率不错的投资（至于什么时候跌，时间上是不确定的，即使像昨晚这样的大跌，也说不准会不会一泻千里，但是趋势上大概率的，所以在选择标的的时候尽量刨除有时间因素的投资工具，多点耐心）