本文作者 | 独行侠

数据支持 | 勾股大数据（www.gogudata.com）

6月下旬以来，通信和电子板块的回撤幅度和烈度，堪称历史少见。这4个月来，确实让很多人都绷不住。

首先要搞清楚的是，这轮下跌的核心是之前市场情绪太过于疯狂，叠加各路资金罕见地大规模集中抱团，最终在风向不对时，导致的崩盘式踩踏回撤。

但这并不是AI产业趋势被证伪，即使是当前民主党拿下两院导致美国AI数据中心面临受阻危机，AI的底层逻辑依旧非常强劲，市场只是把估值泡沫和资金结构一次性出清了而已。

我认为，随着三季报落地、年报临近，通信电子正开始重新进入一个“有业绩的低估值区间”的位置。

当然，这是一个相对模糊的区间，不是全面反转的起点，但这足够意味着有很多新的机会跌出来了。

01

三季度以来，AI赛道之所以跌得这么急，第一层原因是资金面。

2026年上半年市场已经从增量博弈转成存量博弈，最狭义的边际资金（公募赛道级产品）二季度各类加总净流入也就2000亿元左右，非赛道级反而流出了约3000亿元，这说明，赛道级资金的正循环本身已经偏存量，甚至略偏减量。

尤其7月之后，配置类和绝对收益资金开始减仓，成了边际定价力量，资金负循环就这么驱动起来了。

10月份的那波下跌之所以最打压市场信心，是因为长线资金都扛不住，转身变成了大量抛售的空头。

固收加这类回到水位线下的产品规模明显加速上升，对盈亏平衡线敏感的资金，减仓压力最集中的窗口就是10月中下旬到11月初。

直到公募权益加速减仓告一段落，叠加稳定资本市场政策落地和宽基ETF净流入，我们最近才看到短期资金供需重新回到平衡状态。

第二层原因是估值锚切换。

7月以来通信行业指数累计下跌43.83%，整个板块的市盈率被打到36.46倍，是今年以来的最低水平。

个股层面，到10月底，已经有31只通信股的滚动市盈率刷新年内低点，亨通光电17.01倍、长江通信18.28倍、移远通信20.7倍，而这些公司里有二十多家前三季度净利润是同比显著增长的。

换句话说，不是业绩塌了把估值“算”低了，是股价跌得比业绩快，把估值“压”到了低位。

三季度，电子、通信行业分别回撤32.65%和28.72%，通信和电子也结束了连续三年的上涨，年内收益率从一度超过80%转为负值。

三季报披露后，板块业绩锚定从旧数据切到新数据，叠加市场快速下跌，通信静态PE的分位数直接进入了历史极低值区域。

电子板块的进程慢一些，但年报附近大概率也能来到历史极低值区域。

简单来说，7月-10月的这段时间行情，是存量博弈下资金负循环与业绩锚切换的叠加，不是AI产业趋势突然消失了。

其实2018年6月食品饮料也经历过类似的事，中观数据走弱、指数跌穿250日线，后来照样有2019年—2020年的大级别行情。

所以通信、电子板块跌穿牛熊线并不可怕，它的底层业绩支持逻辑还足够坚实，在深度大跌之后，反而是一个很好的观察挑选优质资产的机会窗口。

02

对于很多通信、电子赛道里的核心资产，在股价历经大幅回撤后，现在的情况变成了：业绩兑现把“高估值成长”打成了“有业绩的低估值”。

比如中际旭创，2026年前三季度营收695.47亿元，同比增长178.13%；归母净利润222.38亿元，同比增长211.81%。单三季度毛利率46.6%，同比提升3.8个百分点，高端产品和硅光占比提升是主要支撑。

关键在于，这个业绩增速对应的估值是什么水平？

按当前市值和2026年盈利预测算，中际旭创的动态PE大概在17到19倍之间；有卖方给的2026至2028年归母净利润预测分别是340亿、818亿、1435亿，对应PE约19倍、8倍、4.5倍。

一家前三季度利润增速超过200%的公司，市场愿意给的2026年估值不到20倍，这已经不是“高估值成长”的定价方式，而是“周期成长”甚至偏“周期”的定价方式了。

这种定价，多少有点过于悲观了。

再看新易盛。前三季度营收318.50亿元，同比增长92.97%；归母净利润113.72亿元，同比增长79.74%，而且这是在去年超高基数之上实现的。三季度单季营收109.40亿元，同比增长80.30%，800G和1.6T已经是主力交付产品，1.6T的放量节奏还在加快。

业绩增速在放缓（相比上半年100%以上的营收增速有所回落），但绝对值仍然是接近翻倍的水平。

市场给这种增速的定价，同样也已经不再是牛市1.0阶段那种“给远期空间”的估值方式。

目前，通信板块整体36.46倍的市盈率、31只个股滚动PE刷新年内低点，背后对应的正是一批前三季度利润仍在同比增长的公司。

这跟“没有业绩、只有低PB”的那种纯传统周期底部是两回事。

前者仍然是成长属性，只是市场暂时不愿意为成长付溢价；后者是产业逻辑本身出了问题。

要跌到“没有业绩的低估值”，需要额外的产业利空和产业趋势系统性担忧发酵，而如果你还认为AI牛有后续看点和趋势，那就不适用那么悲观的假设。

当然，估值底不等于股价底，也不等于业绩底。

2026—2027年仍然是订单可见度高、业绩兑现可见度较高的阶段，中际旭创主要客户的采购订单已基本覆盖2027年全年，部分重点客户也给出了2028年需求指引。

但2028年基于不变价格或温和降价假设外推业绩高峰，就存疑了；2028年之后普遍涨价外推，大概率不行。

盈利节奏上，预计2027年A股归母净利润同比增速6.4%，低于2026年，节奏是“前低后也不一定高”。

所以准确的说法是：估值底是“业绩兑现支撑的区间底”，不是“盈利加速向上的全面牛”。

03

那么，当前市场对于通信、电子的定价，隐含了多悲观的预期？

我们不妨做一个反向DCF测算，以2026—2028年自下而上一致预期为锚，2031年后假设永续，偏保守。

模型里考虑了制造业龙头利润到现金流的转化率，先进制造龙头为维持卡位要持续投技改和资本开支，徐创历史平均净现金转化率约50%，立讯常年20%—30%，业绩释放期会更高。

在这个假设下，较近位置反算出来的K本已经是-14%，反映的是相对出清的状态，比2026年6月22日高点时便宜得多、预期也低得多。

横向比较来看，光模块、存储、PCB及燃机细分龙头，当前定价隐含的是2029—2030年幅度不小的负增长预期——这已经是比较标准的周期成长假设了。

中际旭创2027年Forward PE一度只有约10倍，市场一致预期给2027年约1000亿元利润，对应的定价方式已经不是在为“持续高增长”付钱，而是在为“周期见顶后的回落”留余地。

其实海外龙头如铠侠更便宜，三星、海力士的周期成长属性也一直没偏离；A股这些边际资金更活跃、估值中枢偏高的资产，也大致回到了周期成长假设的范畴。

当然，不同板块之间的分化也很明显，但分化恰恰是这一阶段最值得看的东西。

PCB链是个好例子。

沪电股份前三季度营收232.25亿元，同比增长71.88%；归母净利润56.22亿元，同比增长106.87%。三季度单季更猛：营收95.36亿元，同比增长90.02%；归母净利润26.99亿元，同比增长160.77%，单季盈利创历史新高。

沪电的增长来源不是泛泛的“AI景气”，而是高速交换机、AI服务器、高性能计算的结构性需求，适配224Gbps的核心产品已小批量供货，1.6T交换机配套产品已批量出货，3.2T在预研阶段。

胜宏科技则是另一种形态，前三季度营收184.61亿元，同比增长30.77%，增速不如沪电那么炸裂，但高多层、高阶HDI及mSAP高端产品的排单已经延续到2027年，订单能见度处于历史高位。

这两个PCB案例说明的事情，跟前面光模块案例正好互补。光模块龙头是“增速极高、估值极低”，PCB龙头是“增速高、订单能见度长、产品结构在往更高价值量迁移”。

更具体一点地说，依赖自主可控、远期景气发酵、加速渗透全球产业链的细分，比如光通信上游半导体、PCB材料、电容，定价隐含的仍是2029—2030年明显正增长预期，与产业趋势有匹配度，但属于流动性环境和风险偏好敏感资产——要有机会，2027年增速不能低于2026年。

04

结语

估值便宜了，不代表就能闭眼买。

短期来看，算力链差不多是利空多于利好的过程。

这可以从三大跟踪指标都在边际走弱的趋势来判定：明年之后，在民主党执掌两院的背景下，云计算龙头资本开支同比增速大概率会下行；同时，领先大模型IRR已经过了产业边际加速持续向上的阶段，增速也大概率边际回落；还有算力链2027年业绩仍高增但增速边际也是大概率向下的。

这三个“大概率”叠在一起，对AI叙事整体的估值压制肯定是有的。

我认为，筑底反弹之后AI算力链的上涨行情肯定是有且不错的，但大概率不是算力通胀主导全面普涨的重复，而是开始更加分化，接下来，市场要找的核心方向，是阶段产业趋势有向上阿尔法、额外还有算力通胀环节预期的硬件阿尔法机会。

当然，随着下游应用端突破和渗透率提升，下游的机会也是会逐渐多起来的。

这个过程可能还需要一点时间，但方向已经不远了。（全文完）