高盛发布苹果F4Q26财报前瞻，维持苹果买入评级，并将12个月目标价由360美元上调至390美元，对应40倍NTM+1Y EPS，核心逻辑在于iPhone 18系列提价、iPhone Duo新形态带来的换机周期改善以及服务业务的持续增长。

报告预计F4Q26营收1136亿美元（+11%）、EPS 2.01美元（高于一致预期1.99美元）、毛利率47.8%，基本符合公司指引，其中关税退款贡献约1个百分点。iPhone营收预计566亿美元（+15%），虽然单位出货量下降4%，但ASP增长20%，高端Pro和Pro Max销售占比提升。服务营收预计315亿美元（+10%），App Store增速放缓至2%，但TAC、iCloud+、AppleCare+和订阅服务仍提供支撑。

从产品端看，iPhone 18 Pro系列交货期略短于上一代，但Pro Max相对坚挺，中国和印度早期销售数据较强，供应链订单向Pro Max和Duo倾斜，显示高端混合优于总量。Mac和iPad由于涨价，单位下降但ASP大幅上升，预计产品毛利率37.2%，高于市场预期。供应端受限于先进制程SoC和DRAM，但涨价将部分抵消成本压力。

服务端虽然App Store面临第三方支付、佣金结构变化和宏观波动，但谷歌TAC的搜索粘性、iCloud+和AppleCare+的经常性收入增长、Apple TV提价以及AI功能带来的变现潜力，支持2026-2030年服务收入约9%的CAGR。

关键风险在于消费需求疲软、供应链中断、竞争加剧、监管风险和资本配置执行。苹果约50%收入来自iPhone，换机周期拉长可能直接冲击收入；供应链集中在中国以及关税风险可能带来成本与供应扰动。

综合来看，高盛认为市场对产品收入放缓的关注掩盖了苹果生态系统的粘性和服务收入的可见性，苹果安装基数增长、服务经常性收入以及新品类创新应能抵消产品周期波动，从而支持估值溢价。

主要观点

F4Q26业绩预计符合指引，EPS有望小幅超预期：高盛预计苹果F4Q26营收为1136亿美元，同比增长11%，处于公司指引9%-11%区间高端；稀释EPS为2.01美元，高于FactSet一致预期1.99美元；毛利率47.8%，接近指引47%-48%区间的中值，其中包含约1个百分点的关税退款收益。iPhone营收566亿美元，同比增长15%，与市场预期一致；服务营收315亿美元，同比增长10%，同样符合预期。产品毛利率37.2%，服务毛利率75.4%。

iPhone 18 Pro系列需求信号分化，高端结构仍有韧性：全球iPhone 18 Pro系列前42天加权平均交货期为24天，略低于iPhone 17 Pro系列的25天；Pro Max交货期相对坚挺，与17 Pro Max基本持平并高于16 Pro Max。中国区iPhone 18 Pro系列上市周销售同比增长12%，占中国智能手机销量33%；印度首日销售同比增长15%-28%。供应链消息称苹果将iPhone 18 Pro Max订单上调10%-15%，Duo订单上调30%，同时将iPhone 18 Pro订单下调10%-15%，总Pro系列订单不变，有利于更高价格的Pro Max和Duo结构占比提升。

产品业务依靠提价与高端混合缓解供应约束：预计F4Q26产品营收821亿美元，同比增长11%，产品毛利率37.2%，高于市场预期的36.7%。iPhone单位同比下降4%，但ASP同比增长20%；Mac单位下降12%，ASP增长13%；iPad单位下降9%，ASP增长17%。Mac产品线2026年6月平均提价约18%，iPad产品线平均提价超20%。IDC数据显示3Q26全球智能手机出货量同比下降20%-22%，苹果出货量仅同比下降4%至5730万部，市场份额从18.2%升至22.4%，显示高端需求相对韧性。

服务业务保持双位数增长，App Store短期承压但长期仍有动能：预计F4Q26服务营收315亿美元，同比增长10%。App Store收入74.8亿美元，仅同比增长2%，较F3Q26的3%进一步放缓；TAC收入约72亿美元，同比增长11%。Sensor Tower数据显示3Q26 App Store支出同比增速降至2%，但9月回升至5%；美国市场收入下降7%，中国增长8%，日本下降2%。长期看，高盛预计2026-2030年服务收入CAGR约9%，驱动因素包括谷歌TAC韧性、iCloud+和AppleCare+订阅增长、Apple TV提价及AI功能带来的变现潜力。

维持买入评级，目标价上调至390美元：高盛将苹果12个月目标价从360美元上调至390美元，基于40倍NTM+1Y EPS（此前37倍），反映iPhone Duo推出后对换机周期信心的增强。未来2027财年，苹果增长将受益于iPhone 18基础款及Air 2的春季发布、价格上调的全年贡献、Mac和iPad价格上调的全年效益、服务持续增长及AI生态变现。

关键风险：消费需求疲弱、供应链中断、竞争加剧、监管风险以及资本配置执行风险是主要下行因素。苹果约50%收入来自iPhone，换机周期拉长可能冲击需求；供应链高度依赖中国，关税和地缘政治可能带来扰动。