2026 年 9 月 24 日，据公开披露信息，四川菊乐食品股份有限公司 IPO 注册批复文件于北交所平台正式公示。

乳业行业正步入结构性调整周期，市场竞争由单纯规模比拼转向产品差异化、全产业链能力的综合较量。在此背景下，深耕西南市场的菊乐股份交出了稳健增长的成绩单。2023 年至 2025 年，公司综合毛利率从 31.05% 升至 36.69%，归母净利润从 1.96 亿元增至 2.91 亿元，年均复合增长率 22.36%。

梳理这家公司过去四十年的发展轨迹，两条清晰的战略主线浮现出来：一条在需求端 —— 以 "酸乐奶" 为核心的大单品深耕；另一条在供给端 —— 向北方 "黄金奶源带" 持续延伸的全产业链布局。双轮驱动之下，一家区域乳企的盈利改善逻辑逐渐清晰。

国民老牌：一款大单品的三十年护城河

1996 年，酸乐奶在成都上市。彼时市面上的酸性乳饮料多以乳粉复配，口感偏稀薄。酸乐奶选择用生牛乳作原料，经调酸制冷、高温杀菌制成。生牛乳带来的醇厚口感形成了品质区隔，而精准卡位川渝 "食辣解腻" 的日常消费场景，让这款产品逐渐沉淀为一整代成都人的味觉记忆。

三十年过去，酸乐奶依然在货架上。2023 年至 2025 年，含乳饮料品类分别贡献收入 9.14 亿元、9.55 亿元和 9.92 亿元，占主营业务收入近六成。在成都调配型含乳饮料细分市场，酸乐奶占有率高达 54.6%。"菊乐" 商标被认定为 "中国驰名商标"，公司连续多年获评 "农业产业化国家重点龙头企业"。

品牌认知的积累最终在财务数据上兑现。招股书明确写道，含乳饮料产品在区域市场具备突出的市场认可度和消费粘性，"在原料成本下行阶段仍能保持售价相对稳定"。乳制品行业同质化竞争普遍，多数产品在成本下降时面临降价压力，而菊乐能稳定住价格，本身就是品牌溢价能力的体现。

全产业链闭环：一场持续十年的上游布局

如果说酸乐奶是需求端的护城河，那过去十年逐步成型的奶源体系，就是供给端的底座。

2015 年以前，菊乐的生鲜乳供应商集中在四川省内。但四川并非传统畜牧产区，生鲜乳产量多年徘徊。这一年，公司完成了一次战略转向 —— 将奶源主战场向北方迁移。

落脚点是甘肃张掖，地处北纬 38 度至 40 度的 "黄金奶源带"。公司与当地规模化牧场建立合作，随后以参股、控股方式逐步向上游渗透。2022 年，甘肃古浪万头奶牛有机牧场开工建设。

从数据上看，这次战略转向的效果正在显现。控股牧场生鲜乳采购占比从 2023 年的 26.29% 提升至 2025 年的 44.45%。公司从 "买奶" 走向 "养奶"，上游掌控力接近 "半壁江山自己供"。

自有牧场布局的意义，在成本端体现得尤为直接。当原料奶价格剧烈波动时，自有产能可以部分对冲外部采购成本的不确定性。此外，北方牧场位于北纬 "黄金奶源带" 的张掖市、吴忠市等地，牧草资源丰富，生鲜乳蛋白质含量及微生物指标具有明显优势，为产品升级提供了原料基础。

双轮交汇：毛利率三连升的财务答案

需求端的品牌护城河，加上供给端的产业链底座，两个轮子最终交汇在了一个核心指标上 —— 毛利率。

2023 年至 2025 年，公司综合毛利率分别为 31.05%、33.46% 和 36.69%，三年累计提升 5.64 个百分点。同期归母净利润从 1.96 亿元增至 2.91 亿元，年均复合增长率 22.36%，持续跑赢营收增速。

拆开来看，毛利率提升来自两端。成本端，原料奶采购均价从每公斤 4.22 元降至 3.77 元，叠加自有牧场饲草料成本下降，产品成本整体下行。同时，凭借大单品的品牌粘性，酸乐奶在成本下行周期中保持了价格稳定，量利齐升。

现金流数据也印证了盈利的 "含金量"。2023 年至 2025 年，经营活动现金流净额分别为 3.22 亿元、3.41 亿元和 3.56 亿元，持续高于同期净利润。

2026年一季度，公司营收4.52亿元，同比增长17.11%；归母净利润8459万元，同比增长29.50%。此前公司预计上半年营收8.6亿元至9.1亿元，同比增长4.52%至10.59%；扣非净利润1.5亿元至1.7亿元，同比增长9.55%至24.16%。实际披露的半年报显示，上半年营收9.33亿元，同比增长13.34%；归母净利润1.76亿元，同比增长22.65%；扣非净利润1.68亿元，同比增长22.46%。营收、归母净利润及扣非净利润均落在预告区间偏上位置，增长势头延续。

双轮之外：全国化与新品类的成长空间

本次注册批复落地后，菊乐股份即将进入发行阶段。根据最新披露，公司拟公开发行不超过 2312.07 万股普通股，募集资金将投向四个方向：温江乳品生产基地改扩建项目、营销网络中心升级建设项目、研发中心升级建设项目和信息化系统建设项目。2026 年 8 月，公司进一步优化了募集资金使用方案，拟以募集资金投入约 3.82 亿元，项目总投资与资金缺口由公司自筹解决 —— 在手握充裕现金类资产的背景下，这一安排体现了稳健的融资节奏。

温江基地改扩建项目计划新增年产 12 万吨产能。公司在招股书中说明，目前常温产品产能利用率已超过 100%，现有产线处于满负荷运转状态，扩产主要面向常温含乳饮料及乳制品，匹配现有大单品的稳定需求与省外拓展节奏。

营销网络中心升级项目则指向省外渠道布局。四川省内收入占比 72.31%，既是菊乐深耕本土的成果，也意味着省外市场仍有广阔的渗透空间。研发中心与信息化系统的升级，将为牦牛奶系列、功能性含乳饮料等新品储备提供技术支撑。

三十年里，中国乳制品行业经历了从分散到集中、从常温到低温的数轮变革。无数区域品牌在竞争中消失，酸乐奶是为数不多穿越周期的区域大单品。守住一瓶奶的基本盘，同时打开全国化与新品类的成长空间，是菊乐接下来要回答的命题。

北交所注册批复的落地，为菊乐股份的下一步发展提供了资本助力。双轮驱动的逻辑，正从区域走向更广阔的舞台。