核心观点

当前债市整体来看，市场对于“资金面不会明显收紧”和“超长债利差压缩可延续”两件事有较强预期，且短期内或较难被打破。后市可以重点关注以下方面：1）交易盘止盈行为与负债端申赎情况。2）26T6上市后的切券交易情况。3）关注大行负债端改善的持续性。

摘要

1、本周债市复盘：10Y国债下破1.70%点位，超长债表现强劲

本周资金面维持平稳状态，债市对于“零投放”的担忧逐步缓和，10Y国债顺利突破1.70%关键点位，超长债同样表现强劲，收益率曲线继续走平。

1）资金面：资金面维持平稳，公开市场操作呈现新格局。本周7天逆回购连续四日零投放，隔夜逆回购平抑税期资金面波动，6M买断式逆回购等额续作。DR001运行于1.36-1.38%，周内波动幅度不超过2BP，DR007围绕1.39%附近运行。大型银行净融出全周运行平稳.

2）宏观关注：通胀数据偏弱，直接融资崛起。7月通胀数据呈现“CPI同比增速继续回落、PPI同比增速年内首降”格局。社融数据显示，信贷主要分项余额较上月多数回落，票据融资成为7月主要增长的分项，但冲量力度较上月有所弱化。

3）机构行为：交易盘加大超长债净买入，大行加大超长债净卖出。本周基金交易热情明显升温，对10Y以上国债的日均净买入规模升至85亿元，对7-10Y政金债的日均净买入力度小幅上升至41亿元。中长期纯债基久期中位数滚动两年分位数从上周五的99.5%小幅回落至97.7%。本周大型银行对于10Y以上国债的日均净卖出力度进一步加强，保险对超长期地方债的净买入力度继续下降，对超长期国债转为小幅净卖出。

4）政府债发行：26T6迎来首发。加权利率2.14%，低于当日26T4二级市场利率约2BP。全场倍数6.03倍、边际倍数2.49倍，均与前两期26T4续发结果差别不大。

2、本周市场聚焦：央行操作新格局与26T6发行

（一）央行操作：多目标约束下，7天零投放的信号意义被弱化。

我们认为央行在多目标之间寻找平衡：一方面，当前资金面整体平稳，央行没有必要继续通过7天逆回购向市场释放更强的宽松信号；另一方面，税期、政府债发行等短期扰动仍在，央行也不希望市场形成资金收紧预期。因此，7天零投放更多体现为对市场预期的边际约束，而隔夜逆回购和买断式逆回购则负责稳定实际流动性。

从市场定价看，7天零投放在历史上往往会被理解为对长端利率快速下行的温和“纠偏”，但本轮不同之处在于隔夜逆回购及时补位。因此，我们认为本周7天零投放并未实质性改变市场对资金平稳的判断。进一步看，即使下周7天逆回购继续零投放，只要隔夜工具仍有补位、DR001和DR007保持稳定，市场大概率仍会将其理解为操作期限结构调整，而非政策态度转向。当前央行或很难通过单一公开市场操作实质性扭转市场预期。

（二）26T6发行：新券或成为30Y交易的新载体

如果直接将26T6作为唯一活跃券来定价，26T6与26T4、26T2的利差理论最大值可以达到将近6BP。不过当然，这一定价过程难以一蹴而就，因此我们认为3BP左右可能是发行时更中性的利差水平。

基于上述判断，我们认为后续市场或围绕30Y国债新老券利差展开交易，并有望带动30Y整体的利差压缩行情。1）26T6此次首发可能并未过多定价活跃券预期，之后的切券交易有望带动26T6个券利率进一步下行；2）这也印证了市场目前并不认为26T4等券会快速失去流动性，那么仍有部分资金会聚集于此展开交易；3）26T6的问世使得30Y国债相关交易有了更集中的载体，且对于1.68%左右的10Y国债而言，2.14%的30Y国债意味着30Y-10Y利差约46BP，或存在进一步压缩的空间。

3、下周关注：债市做多预期或较难被实质性打破

当前债市整体来看，市场对于“资金面不会明显收紧”和“超长债利差压缩可延续”两件事有较强预期，且短期内或较难被打破。后市可以重点关注以下方面：1）交易盘止盈行为与负债端申赎情况。2）26T6上市后的切券交易情况。3）关注大行负债端改善的持续性。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险。

注：本文内容来自天风证券2026-08-16发布的《固收周度点评20260816—央行多目标下的市场预期》，报告分析师：谭逸鸣SAC编号S1110525050005、刘昱云SAC编号S1110525070010、藏多SAC编号S1110525070005