文 | 薛晴 傅超 广州期货

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

经授权发布

摘 要：

合成橡胶的生产与需求：由人工化学方法合成的橡胶，下游主要领域为轮胎生产。

合成橡胶是由人工合成的高弹性聚合物，也称合成弹性体。广义上指用化学方法合成制造的橡胶，以区别于从橡胶树中提取胶质后加工制成的天然橡胶。合成橡胶因其种类众多，因此下游应用极其广泛。合成橡胶两大主流胶种丁苯和顺丁橡胶的主要应用领域都是轮胎生产。然而，与研究天然橡胶需要重点关注全钢胎市场不同，研究合成橡胶需求端重点关注半钢胎市场。半钢胎市场对合成橡胶的消耗量是全钢胎市场的2-3倍。

合成橡胶与天然橡胶优势互补，彼此难以大幅替代：

以现阶段的技术条件来看，合成橡胶难以大幅替代天然橡胶。与此同时合成橡胶也具备一些天然橡胶所不具备的优异性能，因此目前的轮胎生产通常是将两类胶混合使用以实现性能互补。虽然两类胶无法大幅替代彼此，但当其中一种胶相对便宜时，部分轮胎厂家也会考虑适度增加该种胶的用量以降低生产成本。2016年12月-2017年2月在合成橡胶极端上涨行情中，就曾经出现过天然橡胶对合成橡胶的替代使用。

合成橡胶与天然橡胶的价格走势常年保持一致性：

合成橡胶与天然橡胶的下游需求高度重合，均以生产轮胎为主。因此从过去十年的价格走势来看，顺丁橡胶与天然橡胶期货价格保持了较高的一致性，基本上属于同涨同跌的品种。两者的价格相关系数高达0.75。但2019与2022年末两者曾经出现过比较明显的负相关行情。

今年合成与天然橡胶价差趋于稳定，相互之间出现替代的概率不大：

今年两种橡胶都将处在下有底但上行阻力仍存的价格走势中。因此两者价差也将趋于稳定或处于合理区间，难以复制2016年底至2017年初价差超过7000元/吨的情况，所以今年合成橡胶与天然橡胶出现相互替代的可能性不大。

一、合成橡胶产业链概况

合成橡胶是由人工合成的高弹性聚合物，也称合成弹性体。广义上指用化学方法合成制造的橡胶，以区别于从橡胶树生产出的天然橡胶。合成橡胶的性能因单体不同而异。不同单体在引发剂作用下，经聚合形成多种高分子化合物。单体主要有丁二烯、苯乙烯、丙烯腈、异丁烯和氯丁二烯等。聚合工艺有乳液聚合、溶液聚合、悬浮聚合和本体聚合四种。

合成橡胶的分类方法繁多，根据性能和用途可以分为通用橡胶和特种橡胶两种。通用橡胶指可以部分或全部代替天然橡胶使用的胶种，一般是指仅由碳氢化合物构成的聚合物，主要包括丁苯橡胶、顺丁橡胶、异戊橡胶、乙丙橡胶、氯丁橡胶、SBC橡胶等。

通用橡胶是合成橡胶的主要品种，市场需求量较大，主要应用于轮胎和工业橡胶制品；特种橡胶是指具有特殊性功能和特殊用途且能适应苛刻条件下使用的合成橡胶，主要包括硅橡胶、各种氯橡胶、聚硫橡胶、氯醇橡胶、丁腈橡胶、聚丙烯酸酯橡胶、聚氨酯橡胶和丁基橡胶等。特种橡胶通常具备耐高温、耐油、耐臭氧、耐老化和高气密性等特点，主要应用于要求某种特性的特殊场合，如石油化工行业等。2022年我国合成橡胶产能结构中，80%以上为通用橡胶。

合成橡胶产业链自上而下依次可分为上游化工原料供应商和单体中间物供应商，中游合成橡胶生产商和下游应用终端用户。

（一） 合成橡胶产业链上游

我国合成橡胶产业链的上游为化工原材料和单体中间物供应商，主要包括石油、天然气等化工原料和丁二烯、乙烯等烯烃类单体中间物。其中，丁二烯是合成橡胶的主要原材料。合成橡胶的两个主流胶种，顺丁与丁苯橡胶均是由丁二烯或丁二烯与其他物质聚合而成。丁二烯与合成橡胶价格的相关性较高，以顺丁橡胶为例，从过往数据来看，通常其与丁二烯的价差维持在3000-5000元/吨。

目前全球丁二烯的生产方式主要有两种，一种是萃取精馏法，即从乙烯裂解装置副产的混合碳四馏分中抽提得到，这种方法价格低廉，经济上占优势，是丁二烯的主要来源，产能占比常年在90%以上；另一种方式是从炼油厂碳四馏分脱氢所得，但氧化脱氢工艺的运行成本比较高，经济性较差，所以该生产工艺的全球产能占比较小。

与终端产品合成橡胶相比，原料丁二烯的价格波动较大，一方面是由于其性质活跃，与空气混合能形成爆炸性混合物，因此其储存与运输条件苛刻，运输成本较高（25-30元吨/公里）；另一方面是因为丁二烯是乙烯、丙烯的副产物，因此丁二烯的产能与产量很大程度上受制于乙烯与丙烯裂解装置的产能、开工情况以及生产工艺等。2021年我国乙烯产量为2825.7万吨，丙烯产量为4297万吨，而丁二烯产量约为300万吨，和“嫡长子”乙烯与丙烯相比，丁二烯真的太微不足道了，在产业链中并不具备很强的话语权。

因此，上游化工原料供应商在做决策时，并不会考虑丁二烯的盈利情况。打个简单的比方，麦子收割完后秸秆也能卖钱，但农民会因为秸秆行情很好去多种麦子吗？显然不是。乙烯与丙烯就像是麦子，而丁二烯就是秸秆。如果乙烯、丙烯等产品的行情不好，石化装置整体效益不佳，即便此时丁二烯的市场需求较好，企业仍可能降低装置负荷，从而加重丁二烯供应偏紧的格局；反之亦然。

图表1：顺丁橡胶与丁二烯价差，通常在3000-5000元/吨

图表2：全球丁二烯产能布局，我国占据近三成。

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（二） 合成橡胶产业链中间环节

我国合成橡胶产业链的中游是合成橡胶生产商，该行业具有较高的技术壁垒，中游生产厂商利用不同单体在引发剂和催化剂的作用下进行聚合反应生成聚合物，聚合反应后的物料，经过脱除未反应的单体、凝聚、脱水、干燥等步骤，才可制得成品合成橡胶。长期来看，在环保监管趋严的大背景下，下游应用终端客户趋向于选择可满足特殊用途或者符合特定质量和环保要求的合成橡胶产品，产品附加值较高的合成橡胶产品将具有较高的利润水平和较强的议价能力。

由于行业技术壁垒较高，全球合成橡胶的行业集中度也比较高。以两大主流胶种，顺丁和丁苯橡胶举例，2022年全球顺丁橡胶产能约为553.7万吨，其中全球前十大顺丁橡胶生产企业的合计产能占比接近60%。丁苯橡胶方面，全球前十大乳聚丁苯橡胶生产企业的全球产能占比约为65%。

图表3：全球顺丁橡胶生产企业产能占比

图表4：全球乳聚丁苯橡胶生产企业产能占比

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（三） 合成橡胶产业链下游环节

合成橡胶因其种类繁多，因此下游应用较为广泛，可大体分为民用领域和工业领域两部分。民用领域主要包括日用品、建筑装饰胶粘剂、制鞋业等行业，工业领域包括汽车、航空航天和农业等行业。其中主要的应用领域为汽车轮胎的生产。合成橡胶主要被用来生产与乘用车相关的半钢胎，而与商用车有关的全钢胎中的合成橡胶用量较少。因此，与研究天然橡胶需要重点关注全钢胎市场不同，合成橡胶需求端重点关注半钢胎市场。

合成橡胶的不同胶种对应的下游需求存在差异，两大主流胶种丁苯和顺丁橡胶的主要应用领域都是轮胎生产。以顺丁橡胶为例，全球顺丁橡胶主要用于生产轮胎、高抗冲聚苯乙烯和ABS树脂等，2022年用于生产轮胎的消费量在消费总量中占比高达78%。我国顺丁橡胶主要用于轮胎、制鞋、高抗冲聚苯乙烯以及ABS树脂改性等方面，其中轮胎制造业的需求量约占总需求量的70%，是国内顺丁橡胶的最大消费领域；其次是制鞋业，需求量约占10%。

合成橡胶的下游消费整体受宏观经济影响较大。2009年以来，全球合成橡胶消费量持续维持正增长。2019年过后随着全球经济增速下滑，合成橡胶消费量开始出现负增长。

图表5：全球顺丁橡胶下游需求结构，以轮胎生产为主

图表6：我国顺丁橡胶下游需求结构，以轮胎生产为主

数据来源：公开资料整理，广州期货研究中心

二、我国合成橡胶供需格局

（一）供给端：我国产能结构持续优化，但供给过剩问题依然严峻

2000年以来，全球合成橡胶产量从1100万吨左右增至超过2000万吨。而同期我国合成橡胶产量则经历了更大幅度的飞跃。21世纪初，我国合成橡胶年产量不足100万吨，2004年开始我国合成橡胶产业进入高速发展期，2022年我国合成橡胶年产量约为823.3万吨。目前我国是全球最大的合成橡胶生产国，产量占比在30%左右。

目前全球合成橡胶主产区中，亚太地区占比最大，超过50%。促成这一分布格局的主要原因是过往亚太地区经济高速发展，拉动了合成橡胶消费量的增长，带动了合成橡胶市场供应量的不断扩大，从而提高了合成橡胶行业的生产规模。而欧洲、中东和美洲等地拥有较为庞大且完善的石油和化工产业，所以其合成橡胶产值常年较为稳定。

图表7：2022年全球合成橡胶产量按国别占比

图表8：2014-2022我国合成橡胶产量

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

当前我国合成橡胶行业产能主要集中在江苏、浙江、山东等东部省份，此外云南、广东等地也有较多产能分布。除了产能稳步增长外，在技术进步和市场需求的双重驱动下，我国合成橡胶的产能结构也在持续优化。丁苯和顺丁橡胶作为合成橡胶的两大主要胶种，两者合计产能占比在50%以上。

近年来，该占比呈现下降趋势。2011年，丁苯橡胶与顺丁橡胶合计产能占比约为66%，2016年该占比降至58%，2021年进一步降至52%。2011-2016年间丁基橡胶和乙丙橡胶的产能快速增长，产能占比分别提升3.5-5%。此外，自异戊橡胶在2011年首次实现国产化以来，十年间经历了产能快速增长和关停与改造两个高峰，在产能结构中，其占比从1.3%升至4.9%又降到3%。

值得注意的是，2016-2021年间SBC橡胶的建设较为集中，2021年其在总产能中占比达到27%左右，超过了顺丁橡胶，成为第二大品种。由于合成橡胶在生产过程中会产生大量的挥发性有机物，对环境污染较大，在环保监管日益趋严的背景下，近年来我国合成橡胶主流产品也在向环保型品种发展，未来环保型合成橡胶品种将是合成橡胶行业发展的必经之路。

从我国合成橡胶产业的竞争格局来看，我国合成橡胶市场以中石化、中石油、部分民营企业和小部分外企组成。合成橡胶是石油产业链的下游产品，而国内油品主要由中石化和中石油统一定价，国内民营石油厂商的定价权相对较弱。中石化和中石油在国内合成橡胶的产能和产量占比超过50%，占据了主导地位。由于合成橡胶行业是资金和技术双密集型行业，在行业去产能、持续优化结构的背景下，行业内形成了一定的资金和技术壁垒，导致私营企业在产业转型时期难以与中石化和中石油两大集团竞争。

尽管我国合成橡胶产能结构持续优化，但产能结构性过剩问题依然严峻。根据权威数据显示，2021年我国合成橡胶总产能是其表观消费量的1.15倍，而部分胶种如乙丙橡胶、丁腈橡胶的产能则低于表观消费量。全年合成橡胶总产能利用率为73.6%，部分胶种产能利用率甚至不足30%。此外，进口合成橡胶占国内总消费量的20%左右，其中部分胶种进口比例更是超过40%，对进口的依赖度较高。

（二）需求端：下游应用广泛，主要领域为轮胎生产

尽管合成橡胶下游比较分散，但与天然橡胶类似，下游需求以轮胎行业为主，占其整体需求量的69.6%。但与研究天然橡胶需求端重点关注全钢胎市场不同，研究合成橡胶需求端需要重点关注半钢胎市场。由于重量体积及用途的差异，全钢胎与半钢胎中天然橡胶和合成橡胶的配方比例存在明显的差异。半钢胎中天然橡胶与合成胶的使用比例均在25%左右。而全钢胎中原材料以天然橡胶为主，天然橡胶重量占比通常在45%左右，合成橡胶质量占比仅有10%左右。整体来看，从轮胎需求对合成橡胶消费端的影响程度看，半钢胎的影响更大，半钢胎市场对合成橡胶的用量约是全钢胎市场的2-3倍。

图表9：半钢胎/全钢胎轮胎原料构成，半钢胎当中合成橡胶用量较多

数据来源：公开资料整理，广州期货研究中心

目前我国是全球最大的合成橡胶消费国，消费占比超过30%。此外，欧盟、美国、日本和印度也是主要的合成橡胶消费国和地区。国内合成橡胶消费结构中，目前SBC橡胶是表观消费量最大的品种，2022年占国内合成橡胶总表观消费量的26%左右。SBC属于橡胶与塑料之间的弹性体材料，因具有塑料的加工工艺特性和橡胶的物理机械性能，已成为典型的橡塑物质；消费占比第二大的是丁苯橡胶，占比约为25%；消费占比第三大的是顺丁橡胶，占比在21%左右。

图表10：中国合成橡胶消费量超30%，稳居世界第一

图表11：我国合成橡胶主要胶种表观消费占比，SBC为主要胶种，丁苯和顺丁胶种紧随其后

数据来源：公开资料整理，广州期货研究中心

（三）贸易：进口波动不大，出口增幅显著

2022年我国合成橡胶进口量为458.5万吨，值得注意的是，该进口量包含了混合胶的进口量。混合胶实质为天然橡胶与少量合成橡胶的混合物，海关税则编码为40028000，其进口数量统一计算在合成橡胶项下。自2015年7月复合橡胶新标准实施以来，复合橡胶进口量显著下降，与此同时替代进口的是混合橡胶。2015年混合橡胶进口量仅有54万吨左右，到2022年进口量已超300万吨，占合成橡胶进口总量的66%。进口混合胶主要来源于天然橡胶的主产地泰国、越南、马来西亚和印度尼西亚。

在把混合胶剔除后，2009年以来我国合成橡胶的进口量基本维持在140-150万吨，整体波动不大。分胶种来看，2022年我国合成橡胶中通用橡胶的进口占比在60%以上。其中，丁苯橡胶是进口量最大的胶种，占进口总量的35%。

从进口来源看，我国合成橡胶主要从周边国家进口。2022年我国从韩国、日本、俄罗斯和台湾等地进口的合成橡胶占我国合成橡胶进口总量的56%。

图表12：我国合成橡胶进口主要以通用橡胶为主，其中丁苯橡胶占比最大，达35%

图表13：我国合成橡胶主要从周边国家进口，其中韩国进口占比最大，达27%

数据来源：海关总署，广州期货研究中心

为促进合成橡胶“走出去”，我国财政部和税务总局多次提高合成橡胶产品出口的退税率，多数合成橡胶产品可享受13%的出口退税率。2022年我国合成橡胶出口量超过60万吨，较2019年翻了超过一番。从出口目的地看，我国合成橡胶主要出口至东南亚和韩国等地。虽然近年来合成橡胶出口量增幅显著，但其总量仍然偏低，目前只占国内合成橡胶总产量不足10%。未来在满足国内需求的基础上，大力发展海外市场、扩大出口对产业的可持续发展意义重大。

图表14：我国合成橡胶出口量增速迅猛，但仅占国内合成橡胶总产量不足10%，未来大有可期

图表15：我国合成橡胶主要出口至东南亚等地

数据来源：海关总署，广州期货研究中心

三、合成橡胶与天然橡胶的替代与走势研究

（一）合成橡胶与天然橡胶：彼此难以大幅替代，仅有极端行情才会引起替换

合成橡胶的两大主流胶种丁苯和顺丁橡胶常与天然橡胶并用制造轮胎胎面，因此合成橡胶和天然橡胶是竞争和互补的关系。人类最早使用的橡胶就是天然橡胶，后来两次世界大战期间，由于天然橡胶物资匮乏，合成橡胶才作为“备胎”应运而生。

令人遗憾的是，虽然经历了近百年的发展，和天然橡胶相比，合成橡胶依然是一个笨拙的后来者。在技术性能上，现阶段合成橡胶的综合性能整体仍落后于天然橡胶。从结构上来看，天然橡胶的分子量更大、结构更完整，且含有多种未知的成分。

在橡胶领域，人类现在的科学水平还没有达到能用化学方法复制生物制品的能力。因此，越是对性能要求高的领域，天然橡胶的使用比例越大；越是对性能不敏感的领域，合成橡胶的使用就多一些，生产商也能根据两者价格的变化来调整配方。与此同时，合成橡胶也具备一些天然橡胶所不具备的特性，因此目前轮胎生产通常是将两类胶混合使用以实现性能互补。

在轮胎制造工艺中，由于技术不成熟与性能互补的原因，合成橡胶与天然橡胶均无法大幅替代彼此。2005年以来，两类橡胶的全球消费比例整体波动不大。然而，从历史的长周期来看，当合成橡胶和天然橡胶的价差波动较大，甚至出现极端行情时，部分轮胎生产厂商会在保证产品质量和性能稳定的基础上适当增加价格较便宜的橡胶用量以降低生产成本。以下将举例2016年6月-2017年2月合成橡胶的极端行情为例。

2016年6月以来，随着全球经济逐步复苏、利比亚油田遭遇恐怖袭击导致石油开采中断、以及OPEC成员国达成“冻产”的一致意见等利多因素下，原油价格高位运行，至年底运行中枢基本维持在50-55美元/桶的年度高位，比年初+35%，较年内低点+94.44%。在上游原油大涨的带动下，合成橡胶原料丁二烯的价格上升速度更加令人瞠目结舌，从2016年初的6050元/吨，“狂飙”至年末的19400元/吨，这股上涨的蛮力一直持续到了次年2月，当时丁二烯的价格一度逼近27000元/吨的大关，是近十年来的价格顶峰。

从上述的原料端情况来看，合成橡胶已经具备了大幅上涨的先决条件了，而同期终端汽车的消费表现也相当抢眼，进一步将合成橡胶价格推向更高的位置。2015年国内经济呈现下行压力，汽车行业增速再度陷入萎靡状态。作为提振汽车产销的强心剂，乘用车购置税优惠政策于2015年被再度提出。

本轮购置税减免政策分为两个阶段：对2015年10月1日-2016年12月31日购置的1.6升排气量及以下的乘用车减按5%的税率征收车辆购置税：对2017年1月1日-12月31日购置的1.6升及以下排气量的乘用车，减按7.5%的税率征收车辆购置税。合成橡胶的上涨阶段（2016年6月-2017年2月），恰好处在购置税优惠政策提出的利好时期。

在国家鼎力相助下，2016与2017年汽车市场交出了有史以来最好的答卷。其中，2016年我国汽车销量为2793.89万辆，同比+13.74%，2017年我国汽车销量为2894.15万辆，在2016年高基数下同比+3.59%，是到目前为止中汽协有数据记载以来的峰值。汽车销量的增长直接利好半钢胎的配套市场，进而对合成橡胶的需求增量明显。2016年全球合成橡胶的消费量为527.6万吨，同比+24.22%，其中6-12月为当年汽车生产旺季，共计消费合成橡胶436.8万吨，同比+24.6%；2017年1-2月全球合成橡胶累计消费37.62万吨，累计同比+14.73%。

最终，在基本面整体的助力下，合成橡胶价格也迎来一生之中的荣耀时刻，以顺丁橡胶为例，2017年2月其价格登顶，为25300元/吨，较2016年6月上涨周期开始时+158%，涨幅远超大哥天然橡胶。

图表16：2016.6-2017.2，顺丁橡胶大涨158%，登上历史极值25300元/吨

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

天胶在同期的涨势略为逊色，主要与其2010-2012年的种植浪潮有关。2009-2011年，橡胶价格从次贷危机后的低位攀升至43500元/吨的历史高点，极大地刺激了当时胶农的种植积极性。其中2010-2012年橡胶新种植面积累计为127.3公顷，这个数字相当于2009年以前全球橡胶种植园的面积。短短两三年橡胶的种植面积就翻了一倍。橡胶树从种下树苗到开割产量稳定大约需要4-7年，因此2010-2012年期间新种植的橡胶树在2015-2016年逐步达到旺产期。

从这个时间段橡胶产量的增长可以得到验证。2016年全球橡胶产量为1076.7万吨，较2009年种植浪潮开启前+23.83%，而当年的橡胶消费量为805.9万吨，供过于求的“老大难”问题难以排解。即使在终端汽车消费提振下，供应的大幅上量成为了2016年制约天然橡胶上行的客星。唯有2016年底至2017年初因天胶主产区泰国南部连续遭遇两次洪灾导致橡胶减产提振下，胶价才出现比较明显的上涨。2016年6月-2017年2月，天胶与合成橡胶一样呈现探底回升的走势，沪胶从底部的12600元/吨涨至22310元/吨，+77%，摆脱了长期的低位区间，但是无论是涨幅还是绝对价格均不及“二弟”合成橡胶。

在此期间，天胶现货全乳胶的价格更是大幅倒挂期价，与合成橡胶的价差进一步扩大。因此，轮胎厂家在生产过程中出现了天然橡胶对合成橡胶的替代使用。2017年2月，顺丁橡胶与全乳胶价差达到惊人的7300元/吨，当月全球天然橡胶的消费量65.07万吨，同比+20.8%，处于历史同期的较高值。

据估算，在2016年6月-2017年2月的合成橡胶大涨阶段，天然橡胶产生了近30万吨的替代量。30万吨是一个什么概念？约等于生产1.2亿条半钢胎的橡胶用量，足以满足当年新增乘用车的轮胎配套需求了。

图表17：2016.6-2017.2，合成橡胶与天然橡胶现货价差逐步扩大，其中2017年2月天然橡胶现货价格贴水顺丁橡胶高达7300元/吨

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（二）合成橡胶与天然橡胶的价格走势：保持较高一致性

合成橡胶与天然橡胶的下游需求高度重合，均以生产轮胎为主。因此从过去十年的价格走势来看，顺丁橡胶与天然橡胶期货价格保持了较高的一致性，基本上属于同涨同跌的品种。两者的价格相关系数高达0.75。

但2019与2022年末两者曾经出现过比较明显的负相关走势。2019年四季度天然橡胶价格走高，而合成橡胶价格一路下跌。2022年四季度天然橡胶价格走高，但合成橡胶价格再度下跌。下文将详细介绍天然橡胶与合成橡胶出现负相关的两次行情。

图表18：2014-2023合成橡胶与天然橡胶价格相关系数为0.75，基本上属于同涨同跌的品种。但2019与2022年四季度两者曾走出较为明显的负相关行情（下图红框标注区域）

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（三）2019年Q4天然橡胶与合成橡胶的负相关行情

以下将回顾2019年四季度天然橡胶与合成橡胶的基本面情况。2019年四季度天然橡胶价格基本呈现震荡上行的趋势。当年国庆节长假后，天胶各下游逐步迈入旺季，其中用胶量最大的下游重卡四季度表现亮眼。

2019年适逢国家有关部门发布《柴油货车污染治理攻坚战行动计划》的顶层政策，预示着重卡端因供给侧改革进入加速淘汰期。为响应号召，各地政府四季度陆续发放补贴鼓励国三排放的高污染重卡报废，同时在年末加强收紧国三重卡的路权。在政策驱动下，当年我国共计淘汰国三重卡逾100万辆，同时极大地刺激了重卡保有量结构内部的更替需求。其中2019年10-12月累计共销售28.51万辆重卡，环比+22.57%，同比+13.18%，成功扭转了前三季度销量累计同比下滑的态势，同时创下历年来四季度销量的次高（仅低于2020年Q4的表现）。

尽管同期汽车整体销量出现下滑，但重卡需求的转好极大促进了全钢胎的产生，同时完全弥补了半钢胎用胶量的下滑，为天胶上行提供了坚实的基础。

供应方面，2019年四季度真菌性疾病在泰国、马来西亚和印尼-三大橡胶主产国之间传播，导致全年天胶产量较年初预期值减少80万吨。真菌病毒的大面积传播主要是因为天胶价格自2011年达到历史高位后连续数年大幅下滑，在胶价持续低位的负面影响下，农场主为保证收益主动降低化肥的使用量，进而导致天然橡胶树容易受到病害感染。主产区减产的利好信号，为沪胶价格表现强势再添一层保障。

此外，由于全球榴莲需求日益增加，2019年12月泰国政府内阁批准一项为期20年的计划，在计划年间将削减橡胶树种植面积的21%，转而种植经济价值更高的榴莲。泰国橡胶管理局称，20年计划首轮砍伐的橡胶树将针对树龄较长或是无法割胶的胶树，但未来将逐步降低橡胶树树龄的管制，让农民可以更快砍伐。该计划也是泰国当局出于稳定橡胶价格、缓解供应过剩的实际举措。综上，在下游重卡销量同环比转好，同时橡胶主产区相继出现实质性减产和未来削减种植面积的利多提振下，2019年四季度沪胶小涨，由11400元/吨升至13100元/吨，+14.91%。

图表19：2019年10-12月累计共销售28.51万辆，环比+22.57%，同比+13.18%，创下历年来四季度销量的次高，是同期天胶上涨的主要利好因素。

图表20：受2019年四季度真菌虫害在橡胶东南亚主产区扩散以及泰国20年胶树砍伐计划影响，2019年全球天然橡胶产量较年初ANRPC预期值较少80万吨，天胶供应端支撑明显。

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

合成橡胶方面，2019年四季度原料丁二烯的价格从10月初的12600元/吨的价格高位跌至年底的8150元/吨，下跌超35%。主因当年末共有两套丁烯氧化脱氢装置投产，使得丁二烯的产能快速扩张，供应过剩的问题重挫丁二烯的价格。因此该阶段合成橡胶的成本支撑并不强劲。供应方面，前面提到的丁二烯装置的顺利投产为合成橡胶产量更上一层楼提供了基础。2019年10-12月合成橡胶累计产量为199.1万吨，累计同比+29.88%，涨幅在近十年同期居前。

因此成本与供应端均未给予合成橡胶支撑，那么终端乘用车需求能否给合成橡胶给予一丝希望？答案同样是否定的。当年车市遭遇寒冬，且比各界预想得还要冷。

2019年，汽车销量各月连续出现负增长，上半年同比降幅较为明显，下半年略有好转。2019年中国汽车市场迎来前所未有的大挑战。价格战在车市持续不断，增税率下调、国五排放向国六排放过渡、年末冲销量，一轮又一轮的降价浪潮让消费者应接不暇。虽然车企疯狂甩卖促销，但全年销量还是出现大幅下跌，可谓是无力回天。值得注意的是，与合成橡胶下游半钢胎联系更为密切的乘用车市场，销量降幅甚至大于汽车总体。

2019年乘用车销量为2143.4万辆，同比-9.45%，因此终端需求给予合成橡胶的支撑远不及还能“仰仗”重卡市场的天然橡胶。至2019年四季度，我国汽车产业景气指数ACI为27，从此前“过冷”的蓝灯区回暖至浅蓝区，年末汽车产销状况逐步趋于好转，但除了重卡累计同比好转外，汽车其余市场表现依旧难言乐观。这里再次以与合成橡胶关系紧密的乘用车为例，2019年四季度其累计销量为619.8万辆，累计同比-3.96%，无法给予合成橡胶太多的助力。综合来看，在上游成本端崩塌、自身产量快速增长，以及终端乘用车销量持续不佳下，合成橡胶价格易跌难涨。2019年四季度，顺丁橡胶由12400元/吨降至年末的10800元/吨，-12.90%，与前文所述的天胶上涨行情出现负相关。

图表21：2019年四季度，合成橡胶原料丁二烯价格在新装置集中投产下，供应压力剧增，由12600元/吨降至8150元/吨，降幅超35%，因此合成橡胶此时的成本支撑并不强。

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（四）2022年Q4天然橡胶与合成橡胶的负相关行情

2022年四季度，天然橡胶与合成橡胶再度出现负相关行情，主要表现为天然橡胶上涨、而合成橡胶出现下跌。

首先回顾一下当时天胶的基本面行情。2022年四季度天胶呈现V形反弹的走势。10月份，在美联储持续高强度加息之下，商品市场对于全球经济衰退预期的交易增强，以原油为代表的大宗商品普遍大幅下行。在国庆节后轮胎产量与开工下滑的利空因素下，天然橡胶与多数品种一样，价格出现持续下跌。

然而，11月天然橡胶价格超跌反弹。尽管11-12月属于国内外新胶产量维持稳定增长的旺季，但此时国内海南产区因持续降雨原因，导致当地的全乳胶出现减产。全乳胶作为天然橡胶期货品种的交割品，其缩量的信息迅速扭住了市场早前的悲观情绪。而在RU2211合约的老仓单注销后，盘面的交易逻辑进一步集中至交割品不足的矛盾上来。

除此之外，随着轮胎厂员工陆续到岗，11月以来轮胎产能稳步释放，同时国内出台部分货币宽松政策来稳定经济，对橡胶的利好不言而喻。橡胶阶段性的供需改善形成短暂的强现实强预期的格局，11月胶价顺势上涨。

12月上旬，受到国内外宏观氛围预期向好以及国内临近停割季供给端压力减轻，期间胶价一路走高。但四季度汽车市场板块整体表现不强，产销同比下滑，反映橡胶下游依旧偏弱，产业链的逻辑未能发挥主导作用。在缺乏基本面共振的情况下，橡胶上行压力增大，导致12月中下旬胶价冲高后小幅回落。但整体来看，去年四季度天然橡胶开启了一段触底反弹的旅程。由10月中的11835元/吨的低点反弹至年末的13070元/吨，+10.44%。

图表22：2022年四季度，天胶呈现“V型”触底反弹的行情

图表23：2022年四季度汽车产量为736.80万辆，累计同比-5.80%，拖累天胶反弹幅度

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

与天然橡胶有交割品减产的逻辑支撑不同，合成橡胶在2022年四季度可谓是利空出尽，易跌难涨。具体来看，上游方面，在亚洲地区新冠病例连续增加以及投资者在美联储采取强力加息手段后下调风险偏好的宏观背景下，该阶段油价大幅回落，并将全年涨幅全部吐出。在上游原油的拖曳下，合成橡胶原料丁二烯四季度呈震荡下行走势，由10月初的8550元/吨跌至年末的7650元/吨，跌幅超10%，因此当时合成橡胶的成本支撑并不算强劲。

供应方面，原料丁二烯2022年产能继续增长，至年底扩张至605万吨/年，增幅为11%，产能供过于求的格局加剧。2022年丁二烯期末库存扩大至208万吨左右，较2021年底的146万吨大幅升高42.47%。在原料供应充裕的带动下，2022年顺丁橡胶新增产能33万吨/年，同比大幅增长19.21%。由于新装置集中在四季度投产，导致年末合成橡胶供应压力陡增。

根据历史数据显示，2022年四季度我国合成橡胶累计产量214.26万吨，累计同比+18.62%。成本坍塌叠加供应过剩，让合成橡胶步履维艰。终端乘用车需求方面，2022年汽车产业链面临严峻挑战。“缺芯片”、原材料涨价和疫情呈多点式散发等诸多问题无时无刻都在困扰着行业的正常发展。尽管困难重重，但是我国政府积极应对挑战，出台了车辆购置税优惠等一系列密集救市的政策，给处于消费下行通道的汽车市场注入了“强心针”。但国际形势复杂、国内居民收入预期降低和失业率增加的负面影响，让汽车市场再也无法重回2009-2010年的高增长年代。

因此，即使在国家出手援助下，2022年我国乘用车消费同比仅微幅增长。而四季度乘用车市场更是表现不佳，其中10-12月销量为657.1万辆，环比-0.90%，同比-0.76%。销量同环比下滑意味着此时乘用车给予合成橡胶的需求支撑同样薄弱。整体来看，在基本面“凶多吉少”下，2022年四季度合成橡胶拉开下行的帷幕。以顺丁橡胶为例，其从10月初的13250元/吨跌落至年底的10500元/吨，降幅高达20.75%，再度与天然橡胶的走势“分道扬镳”。

图表24：2022年四季度合成橡胶呈现单边下行走势，主要与年末新增产量快速上行、终端乘用车消费不佳有关

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

（五）合成橡胶与天然橡胶的替代与行情展望：两者价差趋于稳定，出现相互替代可能性不大

如前文介绍，合成橡胶与天然橡胶由于性能互补以及技术受限的原因，通常两者在轮胎生产中所使用的比例较为固定，难以彼此大幅替代。仅有两者价差走扩至异常状态（比如，2017年2月合成与天然橡胶价差高达7300元/吨）才会出现一定程度的替代。因此，倘若今年合成橡胶与天然橡胶供需情况变化不大、价差企稳的话，替代效应就微乎其微了。下面将对两者基本面与行情进行展望。

合成橡胶方面，先从最上游原油来看。2023年，受经济前景不明朗的扰动，原油上行依然面临诸多变数。从宏观层面来讲，虽然近期欧美通胀压力显示出持续缓和的迹象，不过尚未达到欧美央行控制通胀所设定的目标，因此美联储与欧洲央行短期难以打破鹰派基调。

在市场维持高利率的环境下，未来全球金融市场的系统性风险依然存在，从而对原油等大宗商品市场而言，存在较大的利空隐患，并会在短期内成为主导因素，加快油价下行的节奏；从原油的供需结构来看，在当前宏观面系统风险集中释放的阶段，原油的供需基本面因素退居次要因素，远期原油需求前景改善的利多因素暂时难以发挥作用。不过随着油价的持续回落，或将引发OPEC产油国组织对于油价的干预，并通过收缩产能来试图扭住油价持续回落的势头。

同时美国也有逢低买入原油的举措，以重建战略原油库存的需要。预计后市国内外原油期货价格跌势有望出现反转。整体而言，原油今年下半年大概率会出现低位稳定或小幅回暖的情况，对下游丁二烯及合成橡胶既不会起到明显的拖累，也不会构成明显的利好。供应方面，合成橡胶主要原料丁二烯产能持续增长，供应充裕。

2023年计划新建产能为45万吨/年，预计年底丁二烯产能接近650万吨/年，产能过剩问题加剧，但增幅稍有放缓。值得庆幸的是，原料端供应过剩的问题并没有向下传导。

据悉，今年合成橡胶产能稳定，暂无新增产能计划，预计全年产量增量有限，因此供应端大概率也不会成为合成橡胶的利空点。下游乘用车需求方面，从近年居民储蓄意愿提升以及基尼系数和城镇人口指标持稳来看，我国乘用车市场已经进入低增长或负增长的时期，汽车快速发展的红利时代已经逐渐离我们远去。在严重的通货膨胀与全球经济不佳的双重因素影响下，2023年车市需求将在很长一段时间内处于冷淡期（例如今年Q1乘用车销量累计同比下滑），整体乘用车市场环境相比较2022年会更有挑战性。

在面临诸多不确定性因素影响下，今年的车市似乎很难让人有着美好的期待，但如果因此彻底看空2023年的汽车市场，也大可不必。首先，在国家以“稳字当头、稳中求进”为经济政策主基调下，今年经济运行有望总体回升。作为稳经济的重要手段，汽车消费将成为宏观经济政策重点支持的板块。国家将持续推动汽车行业的发展，实施扩大内需战略，进一步激发市场主体和消费活力。其次，疫情管控的全面放开，让我国经济回归正轨。社会生产生活快速恢复正常，进而推动就业和居民收入增加。人民对未来经济的信心，也将重新建立。压抑已久的汽车消费预计会在今年下半年逐步得到释放。

基于上述背景与保守的估计，今年汽车市场整体将保持温和增长的态势。预计乘用车销量有望达到2380万辆，同比增长1.1%。尽管今年乘用车市场涨幅或极为有限，但在世界经济萎缩风险加剧、国内消费信心恢复尚需时日的大背景下，能够稳住销量就已经是反击和突破了。整体来看，今年合成橡胶的供需基本面较2022年变化不大，因此预计今年合成橡胶价格将处于涨跌两难的格局。

图表25：2023合成橡胶暂无新增产能计划，预计全年产量增量有限

图表26：2023乘用车销量预计为2380万辆，同比+1.1%

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心

天然橡胶方面，根据橡胶树苗从种下到产出稳定的7年生长周期来看，2023年可割胶面积增量对应的是2016年的新种植面积。由于2016年胶价持续低迷，因此当年橡胶的新种植面积延续下降（2016年橡胶新种面积为12.87万公顷，同比-14.66%），意味着今年新增的割胶面积也持续下降，对盘面形成一定利好。但因2012年新种植高峰期的这批橡胶开割之后的产量旺季将在2023-2024年。因此橡胶产量的充裕年份还将继续覆盖2023年。

目前橡胶最大主产区泰国因干旱问题导致原料产出受限，但根据当地胶园主和工厂表示，只需要下个一两场雨，六月中上旬产胶量就能够恢复正常，且预计全年的产出不会减少。从历史数据来看，即便是出现厄尔尼诺现象的年份，泰国整体橡胶产量也并未出现明显下降。能够决定原料产出的主要因素还是橡胶的价格，橡胶树能够产出的原料体量始终大于割胶体量，因此全球橡胶供应的拐点还未出现。

按照ANRPC组织的预估，今年全球天然橡胶产量约为1469.3万吨，同比+2.2%，增速符合正常的生长规律，不会对橡胶形成明显的利空。天然橡胶与合成橡胶的下游高度重合，两者的使用比例在乘用车所搭载的半钢胎中平分秋色。所以乘用车销量的好坏对于两种橡胶的下游需求影响是大致相同的。而在全钢胎的生产当中天然橡胶的使用比例会远高于合成橡胶。

因此，与全钢胎相关的重卡的销量表现，在很大程度上将决定两种橡胶实际需求的差异，进而影响两者的价差。2022年我国重卡销量为67.11万辆，累计同比-51.83%，是自1998年以来重卡市场最惨下滑年度。2022年的重卡市场“跌跌不休”，屡次打破人们预期“底线”，这也让很多业内人士不敢轻易看好2023年重卡市场。但从今年重卡的销量情况来看，其实需求并不差。1-4月我国累计销售重卡32.44万辆，累计同比+17.96%，涨幅大于整体汽车市场。与乘用车不同，重卡作为生产资料，是国民经济的晴雨表。在全年5%的GDP增速目标完成概率依然较大下，重卡市场将稳步恢复，市场最差的时刻已经过去。

从建设投资方面来看，两会以来政府将十四五重大工程、城市更新与城乡基础设施建设列为重点发展目标，同时对于房地产行业的态度是“以稳为主”，并未提及“房住不炒”，而是支持刚性和改善性住房需求。通过这些关键词，可以预见今年房地产市场将会缓慢复苏，这势必将拉动基建类重卡的销售以及大宗货运的需求。

从物流运输角度来看，随着疫情影响的逐步消退以及经济活动的继续回升下，各地人员与货物运输恢复常态。从近期物流运输相关的指数可以得到验证。其中4月我国物流业景气指数为53.80，同比+10；月度货运量为47.23亿吨，环比+21.29%，同比+11.20%；4月快递业务量为102.1亿件，同比+36.45%，处于近五年来同期最高水平。货源指标向好意味着物流运输类车型的需求可观。

基于对以上综合因素的研判，今年重卡市场销量止跌回升也是行业的普遍期待。不过，短期由于缺乏国标政策变化以及超重检查带来的供给侧拉动下，预计重卡销量难以维持大幅增长。但目前重卡销量处于近十年来的底部，往后看继续恶化的可能性不大。保守预计，重卡今年销量在经济与货运行业回暖下高于2022年基本板上钉钉，但增幅有限，对天然橡胶的支撑尚可。

整体看，近期我国频频流传出橡胶收储的利好信息，橡胶底部反弹盘面整体走强。但从历史上来看，收储并不是决定橡胶行情涨跌的绝对因素，短期盘面在收储落地前也许会交易该驱动，但从中长线来看供需基本面才是主导行情的决定性因素。今年我国橡胶将基本达到供需平衡。除非出现极端自然灾害导致橡胶大幅减产，否则胶价基本处于下行空间有限，但上方压力尚未解除的震荡行情之中。预计价格重心在12000-13000元/吨左右。

从上述的合成橡胶与天然橡胶的基本面分析当中，可以得出一个结论：今年两者都将处在下有底但上行阻力仍存的价格走势中。因此两者价差也将趋于稳定或处于合理区间，难以复制2016年底至2017年初价差超过7000元/吨的情况，所以今年合成橡胶与天然橡胶出现相互替代的可能性不大。

图表27：2023年可割胶面积增量对应的是2016年的新种植面积。2016年由于胶价持续低迷，因此当年橡胶的新种植面积延续下降，这也意味着今年新增的割胶面积将持续下降，橡胶供应压力不大。预计2023全球天胶产量为1469.3万吨，同比+2.2%，符合正常生长节奏。

图表28：1-4月我国重卡销量为32.44万辆，累计同比+17.96%。今年重卡销量高于去年基本得以确定

图表29：4月我国物流业景气指数为53.80，同比+10

图表30：4月我国货运量为47.23亿吨，环比+21.29%，同比+11.20%

图表31：4月快递业务量为102.1亿件，同比+36.45%

数据来源：同花顺ifind，广州期货研究中心