7月31日，德阳天元重工股份有限公司（简称“天元重工”）将迎来北交所上会审核。

2023年至2025年(报告期），天元重工营收先降后微增，扣非净利润持续增长，钢结构业务规模大幅萎缩。天元重工收入季节性集中较高，2023年、2025年四季度收入占比超43%，显著高于多数同行。2025年前三季度营收下滑15.06%，全年业绩依靠年末7962万元张靖皋大桥大单兜底。

天元重工实控人唐明通过多层主体合计控制天元重工64.28%股权，股权高度集中。

2022年，天元重工斥资1820万元，收购实控人及其兄长控制的空壳平台资机传动91%股权，标的实际经营资产仅其子公司众能传动，后续注销资机传动。

01 年末大单托底，营收出现下滑

天元重工是桥梁受力产品与综合服务提供商，主要从事桥梁受力产品的研发、设计、制造、安装及技术服务，产品和服务主要包括索鞍、索夹等桥梁受力部件产品、桥梁钢结构产品及其安装、维护、质量检测服务。

报告期，天元重工的营业收入分别为7.01亿元、6.13亿元、6.16亿元，出现下滑；扣非归母净利润分别为5138.71万元、5334.29万元、6419.81万元，小幅增长。

天元重工主营桥梁受力部件、桥梁钢结构两类产品。报告期，天元重工桥梁受力部件产品的营业收入分别为3.45亿元、3.66亿元、3.66亿元，占比分别为49.89%、60.39%、59.87%。桥梁钢结构产品的营业规模大幅收缩，2023年营收3.28亿元，2024年下滑至2.06亿元，2025年仅小幅回升，营收占比由47.41%下降至33.82%。

从收入季度分布来看，报告期，天元重工四季度主营业务收入占比分别为43.18%、33.81%、44.46%。

横向对比时代新材、新筑股份、海波重科等多家可比企业，2023年、2025年天元重工占比显著高于时代新材、海波重科、杭萧钢构等多数同行，仅新筑股份2023年四季度占比51.79%高于天元重工。

若剔除张靖皋长江大桥7962.48万元大额收入，2025年天元重工四季度收入占比将回落至31.41%。

2025年，天元重工业绩存在明显季度失衡问题。当年1-9月营业收入同比下滑15.06%，全年总营收6.16亿元仅较2024年微增0.74%，净利润从5834.08万元增长至6737.03万元，实现同比增长。

公司全年业绩实现小幅增长，完全依靠四季度集中交付项目拉动，其中12月末确认的张靖皋长江大桥项目7962.48万元收入，直接对冲了前三季度营收与利润的下滑压力。

针对天元重工年末大额集中确认收入、季度收入集中度偏高的异常情况，北交所要求天元重工说明2025年四季度收入确认情况，说明天元重工2025年全年业绩同比增长的原因及合理性，是否存在突击或提前确认收入情形，2026年一季度收入是否同比下降。

天元重工解释称，下游客户主要从事国家大型基础设施建设。天元重工收入确认主要受国家基础建设规划及客户具体项目实施进度等因素影响，因此各年度第四季度收入占比存在一定波动。

同时，对比同行三年四季度收入占比，仅剔除张靖皋长江大桥项目影响，2025年，天元重工主营业务第四季度收入占比为31.41%。天元重工据此称，公司收入的季节分布特征与行业可比公司不存在较大差异，与天元重工实际业务开展情况相符。

02 实控人高度控股，关联收购定价存疑
 

股权结构方面，观今科技直接持有天元重工31.2274%股份，为控股股东。唐明先生持有观今科技59.62%股权、天元机械71.42%股权，是两家主体的实际控制人。

其中观今科技、天元机械分别持有天元重工31.23%、28.76%股份，唐明通过二者合计控制天元重工59.99%股权。

除此之外，唐明控制的观今股权为专冠投资、武汉锦鹦的执行事务合伙人，并分别持有两家机构少量出资份额，通过专冠投资、武汉锦鹦分别控制天元重工1.37%、2.92%股权。

综合计算，唐明合计控制天元重工64.28%股权，为天元重工实际控制人。
 

根据天元重工申请文件记载，2022年10月27日，天元重工召开第三届董事会第七次会议，审议通过收购四川资机传动设备有限责任公司（下称“资机传动”）股权暨关联交易议案，决定以1元/出资额的价格，现金收购天元机械持有的资机传动440万出资额、天元机车持有的资机传动400万出资额，同步出资980万元认购资机传动新增注册资本980万元，本次交易合计支付现金1820万元，交易完成后天元重工合计持有资机传动1820万股，对应持股比例91.00%。

本次交易属于关联交易，交易双方存在亲属及股权关联关系：天元重工实际控制人为唐明，转让方天元机械由唐明控制，另一转让方天元机车由唐明的兄长唐毅控制。

此外，收购前资机传动自身并无实际经营业务，仅作为持股平台，全资持有本次交易对应的核心经营主体众能传动。

北交所在首轮问询中针对本次关联收购提出核查要求：要求天元重工说明转让价格的确定依据及分析交易价格是否公允，是否存在向天元重工或关联方输送利益的情形。

针对该问询问题，天元重工在回复中从两个角度论证交易公允：第一，本次股权转让单价为1元/出资额，与标的实缴注册资本金额一致，同时和资机传动2021年前次股权转让价格保持相同；第二，天元重工后续以2022年10月31日为评估基准日委托机构出具收益法评估报告，资机传动全部权益价值采用收益法测算的评估值为1056万元，与本次交易对应的标的整体作价1020万元金额相近。

除此之外，北交所同步要求天元重工说明资机传动被吸收合并的原因，注销前是否存在违法违规行为，是否存在未清偿债务等纠纷争议。

天元重工对此作出解释：收购资机传动后，天元重工对相关业务、人员、组织结构开展整合工作，鉴于资机传动与其全资子公司众能传动经营范围相似，产品与客户具有高度重叠性，且资机传动自身无独立经营收入，全部收入、利润均来源于众能传动，为减少内部交易、提高管理效率，天元重工决定由众能传动吸收合并资机传动。

天元重工完成资机传动股权收购后，2022年11月28日，资机传动、众能传动分别出具股东会决议、股东决定，约定由众能传动存续、资机传动注销，实施吸收合并。

2023年4月7日，资机传动完成工商注销手续，吸收合并完成后天元重工直接持有众能传动91%股权。

综合本次收购及后续吸收合并的完整流程来看，天元重工的回复存在明显避重就轻、解释不充分的问题。

天元重工只说明了收购完成后合并注销资机传动是为了精简架构、减少内部交易，但完全没有解释最关键的问题。既然资机传动本身是空壳公司、所有业务和利润都在下属众能传动，天元重工当初为什么不直接收购有实际业务的众能传动，而是特意收购无业务的上层空壳持股平台？

这样的交易设计，是否是为了让实控人哥哥唐毅控制的天元机车顺利卖出股权、收回资金。

同时天元重工用来证明本次交易价格公允的两个理由都站不住脚：第一，2021年是员工内部平价入股，属于员工激励，不能用来比对本次收购亲戚关联方股权的交易价格；第二，评估工作在定价决策完成之后开展，难以证实天元重工在谈判、确定交易价格时参考了本次评估结果，存在交易价格先行敲定，后续再通过评估测算出具相近估值结论的可能性，交易定价的公允性支撑力度不足。

评估工作是在决策之后才做的。这难以证明公司在谈判时参考了评估结果，更像是为了“配合”已定好的价格而出的报告。在定价逻辑不成立、评估报告后补的情况下，很难排除通过高向实控人亲属输送利益的嫌疑。

正常的商业逻辑是先有评估、再定价格、最后决策。而天元重工是先决策、再评估，程序倒置，评估的独立性和客观性会受严重质疑。

来源/摩斯IPO（MorseIPO）