2026 年 7 月 28 日盘后，Bloom Energy公布 2026 年二季度业绩。在市场担忧大客户项目延期导致交付节奏放缓、影响近期收入确认的背景下，Bloom Energy 仍交出一份大超预期的财报，并继续上调 2026 年全年指引，打消了市场疑虑。具体来看：

① 收入端大超预期，SOFC 交付仍然强劲： 本季度实现总收入 10.7 亿美元，大幅超出市场预期的 8.3 亿美元。超预期的核心驱动仍是产品收入（SOFC 燃料电池直接销售）的大幅增长，产品收入达 9.4 亿美元，同比大幅增长 215%，显著高于预期的 6.8 亿美元。

在假设产品均价（ASP）同比温和下降约 5% 的背景下，据我们测算对应出货量约 308MW，同比提升约 232%。本季度的强劲交付量，直接打消了市场对公司产能爬坡能力（执行力）以及已签大订单延期风险的担忧。

② 规模效应持续释放，毛利率稳步提升： 本季度实现毛利约 3.6 亿美元，毛利率继续环比提升 3.4 个百分点至约 33.4%，主要由于产品和服务毛利率的双重提升。

a.降本带动产品业务毛利率持续超预期：产品毛利率环比提升约 2.2 个百分点至约 36.5%，是带动整体毛利率超预期的核心原因，主要得益于产量快速上行带来的规模效应释放——成本端在材料、人工和制造费用三方面持续下降。

在产品定价端，由于公司交付的是综合价值而非大宗商品，定价充分反映了客户最看重的 “time to power（获取电力的时间）” 以及系统的技术能力，而持续的降本能力预计支撑产品业务毛利率进一步上行。

b. 服务业务毛利率也大幅改善: 服务毛利率从上市时的历史低点（-21%）大幅飙升至本季度的 19%，环比也继续提升 5.4 个百分点，这已经是公司连续五个季度实现两位数的服务毛利率。

利润率的改善主要得益于在运机组运行稳定性提升、电堆寿命延长以及规模效应共同驱动，且管理层认为该 20% 以上的利润率水平可长期维持。

电堆使用寿命的延长是服务业务毛利率提升的关键因素——电堆更换周期已从 2018 年的 9 个月改善至约 5 年，相关耐久性问题预计最早要到 2028-2029 年才可能显现。

而服务收入将随近年部署的装机量同步增长，合同内嵌的年度价格上调机制将支撑短期利润率扩张。

③ 经营杠杆释放，经营利润率大幅上行： 在产品（特别是面向数据中心的 SOFC）交付量大幅增长的带动下，收入与毛利润双双强劲增长。同时，由于公司经营杠杆效应的结构性释放，直接推动了经营利润的大幅飙升。本季度实现经营利润 1.8 亿美元，经营利润率环比提升 7.5 个百分点 18.4%。

在收入同比增长 166% 的同时，经营费用仅同比增长 48%，主要得益于经营杠杆的结构性释放——研发基数与基础设施基本固定，用时每增量一吉瓦交付几乎不带来增量管理费用；而 SG&A、服务运营与供应链均以自动化和数据分析驱动，随技术而非人员扩张。管理层表示，虽然未来仍将持续投入研发与管理，但经营费用增速将显著低于收入增速，经营杠杆将持续释放。

④ 再度上调 2026 全全年指引：

在二季度强劲交付后，公司继续上调 2026 年全年预期：

总收入指引上调至 39-42 亿美元（同比 +93%-108%），对应的 SOFC 产品出货量约 1.14-1.25GW（据我们测算，基于收入指引与 ASP 假设），预计下半年出货约 606-716MW，环比增长 14%-34%，较上季度给出的全年指引（对应约 0.9-1GW）继续上调，直接打消了市场对大型订单项目延期影响 2026 年收入确认的担忧。

全年 Non-GAAP 毛利率继续保持在 34% 的相对高位水平，隐含下半年 non-GAAP 毛利率约 34.8% 上下（据我们测算），环比本季度 34.3% 继续上行，仍然是规模效应释放、技术与材料降本带动的产品毛利率上行，以及服务业务毛利率保持相对高位水平所带来的。

Non-GAAP 经营利润上调至 8-9 亿美元，对应下半年 Non-GAAP 经营利润为 4.3-5.3 亿美元，经营利润率为 20.7%-22.3%（本季度为 22.5%）。在出货量下半年仍将环比提升的背景下，经营利润率仍保持在高位水平，进一步验证了公司盈利能力的持续改善。

海豚君观点：

整体而言，在市场担忧大客户项目延期导致交付节奏放缓、影响近期收入确认的背景下，Bloom Energy 本季度交出了一份强劲的财报，以及继续上调了 2026 年的全年预期，给了市场一个 “强心针”。

而之前海豚君也反复强调过，BE 的投资逻辑重心已发生根本性切换——从 “技术验证” 阶段迈入 “产能爬坡验证” 阶段。

在技术验证阶段，核心命题是：“SOFC 技术是否可靠？客户是否会用？”，而 BE 已经获得 CSP 大规模背书，且具备相对充足的在手订单量。

而 Bloom Energy 相比于其他方案拥有的核心优势可归纳为：

① “Time to Power” 优势与绝对的 “时间套利”：

根据 Bloom Energy 的实际部署记录，其交付速度远超传统预期。例如，在其首个直接合作的头部云计算客户甲骨文（Oracle）项目中，仅用 55 天就成功为数据中心实现了通电。这种 “以月为单位” 的极速交付，完美解决了 AI 数据中心建设快、但传统电网并网动辄数年的致命痛点。

虽然目前北美大型燃气轮机或电网的度电成本（LCOE）可能略占优势，但 Bloom 并不与传统方案比拼单纯的 LCOE。

以一个 1GW 的全栈 AI 数据中心为例：即使采用 BE 方案需要支付几亿美元的电费及设备溢价，但该数据中心若能借此提前一年投产，其抢跑所带来的额外算力（Token）收入高达 120 亿至 240 亿美元。用不到 5 亿美元的溢价，去撬动超百亿美元的高毛利算力先发收入，这是一场稳赚不赔的纯粹 “时间套利”。

② 避开 “邻避效应”，大幅降低审批难度：

随着社区对环境要求的提高，数据中心项目在噪音、空气、用水方面的审批阻力持续上升。Bloom Energy 的燃料电池由于采用非燃烧技术，拥有远低于传统涡轮机和发动机的极低空气污染、几乎可以忽略的耗水量，且运行噪音甚至低于普通空调设备。这种环保特性使其更容易获得空气许可与社区支持。

正是基于此，部分原本已经订购了燃烧涡轮机和往复式发动机的客户，在本季度直接取消了原有订单并转向 Bloom（Nebius 也正是采用了类似的合作模式签署了协议）。

③ 原生适配 800V 直流架构，顺应 AI 趋势：

Bloom Energy 的燃料电池天然具备直接提供 800V 直流电（DC）的能力。在未来现场发电和数据中心加速向直流电架构转型的趋势中，BE 占据了显著的先发优势，能够有效减少固态变压器等额外电力转换设备的需求和能量损耗。

同时，Bloom Energy 引入金融投资 brookfield 等为业主方解决资金痛点，只需按月支付电费。今年 6 月 brookfield 扩容合作授信至 250 亿美元，客户可以依托购电协议引入融资方，只需按月支付电费，解决资金痛点， 使客户前期不需要大规模资本投入。

而这也直接反映在 Bloom Energy 的订单量和订单结构上：

① 目前订单量仍然相对饱满：

截至 2025 年底，BE 在手订单总额创下约 200 亿美元的历史新高，为未来两年业绩释放提供了极高的能见度。其中，产品端订单约 60 亿美元，同比增长 150%，对应约 2GW 的 SOFC 系统部署容量，已基本覆盖公司 2026 年的角度目标（对应 900MW-1GW），并开始提前锁定 2027 年及的产能释放。

服务端订单约 140 亿美元，较上年同期显著增长，绝大部分来自长期运维服务合同。服务合同通常与 PPA 合同期限一致（10-15 年），意味着一旦项目落地，BE 便能获得长达 10-15 年的稳定服务收入。

进入 2026 年，订单加速态势进一步强化。仅 2026 年上半年，BE 便新签多笔大额订单（含 AEP 900MW 期权、Oracle 首期 1.2GW、Nebius 328MW 等），合计产品订单金额超 80 亿美元，产品端对应装机容量约 2.4GW（若计入框架协议上限，总意向规模约 4GW），已超过 2025 年底的产品在手订单容量（2GW），目前订单量足以支撑到 2028 年的产能释放。

② 订单结构也在持续优化：

a. 甲骨文从 “试点” 到 “标配”：2025 年 7 月签署首个小规模试点订单（55 天交付 100MW），到 2026 年 4 月扩至 2.8GW 计划，其中原规划使用燃气轮机 + 柴油备用方案的项目，最终 100% 采用 BE 的 SOFC。这标志着 BE 的 SOFC 可以完全作为大型数据中心的基荷电源。

b. 老客户持续复购：AEP 从 100MW 框架协议一路行权到 900MW（规模翻 9 倍），Brookfield 合作从 50 亿→250 亿美元（约 8GW），老客户持续复购也进一步印证了技术可行性。

也因此，在 AI 数据中心电力需求保持旺盛、CSP 不大幅削减资本开支的假设下，当需求端的确定性（在手订单持续高增 + CSP 持续复购）被市场消化后——市场关注的焦点正从 “需求是否真实” 转向 “供给能否跟上”。

① 市场担忧客户大订单延期风险：

a. Project Jupiter（甲骨文新墨西哥州项目）

甲骨文规划的 2.45 GW 超大型 AI 数据中心，为满足环保与水资源保护要求，完全替代了此前规划的燃气轮机和柴油发电机，决定采用 Bloom Energy（BE）燃料电池构建纯微电网。

市场担忧： 配套天然气管道需经 FERC（联邦能源监管委员会）的 Section 7 审查，恐拖累供气进度和数据中心工期。

但海豚君认为，该项目的违约风险极低，理由如下：

早期可替代： 初期调试用气量小，通过槽车运输即可解决，无需等待管道全面贯通。FERC 审查是管道建设的程序性要求，项目本身并未延期，建设仍在推进中。

交付缓冲足： 2026 年短期交付敞口极小，大规模交付集中在 2027-2028 年，时间充裕。

调配灵活性： BE 供货合同以主服务协议（MSA）为框架，不绑定单一站点。若管道延误，甲骨文完全可将设备调至旗下其他数据中心，且合同链条中融资方仍有义务从 BE 接收设备。因此，实际退单概率微乎其微。

b. Project Jade

BE 直接与美国电力公司（AEP）签约，为其提供 1 GW（框架协议上限，首期 100MW 已交付）的燃料电池系统。

市场担忧此前基建合作方 Crusoe 宣布退出，引发市场对项目搁浅及 BE 巨额订单流产的恐慌。

但实际上，项目全速推进中：

项目并未暂停： 能源供应商 Black Hills 已公开澄清，项目仍在推进，且目前相关方正越过退出的中间商，直接与终端客户合作。

合同结构稳固： BE 的直接合同方是 AEP，而非退出的 Crusoe。只要终端算力需求不变，AEP 合作继续，BE 的订单执行就不会受到实质性影响。此外，BE 的合同保护条款（MSA 框架 + 融资方购买义务）提供了额外保障。

② 市场担忧供应链风险：

之前做空机构 Hunterbrook 质疑 Bloom Energy 原材料氧化钪（稀土的一种）全球供应量无法满足 BE 产能扩张计划。

但 Bloom Energy 回应，仅通过现有工业尾流（钛、镍、钴、铀加工副产）回收，每年就可生产几百吨氧化钪，现有供应链足以支撑每年最高 25GW 的产能，且原材料不依赖单一中国来源。

③ 产能扩张风险：

市场仍担心 BE 的产能扩张节奏会不会遭遇瓶颈，以及是否会面临 Capex 通胀问题。但 BE 表示其拥有一套复杂的算法，能够根据各项目的落地时间线来预测产能需求，以确保自身永远不会成为拖延客户进度的瓶颈。管理层明确强调，就目前所见，产能绝对不会成为公司的制约因素。

公司采用的是类似消费电子和半导体的扩产模式，只要市场有需求，他们就会持续增加产能。

因此，海豚君认为，目前 Bloom Energy 面临的供应与执行侧风险相对可控。在中性假设下——即 CSP 维持较高资本开支、AI 数据中心缺电情形持续、燃气轮机核心零部件产能瓶颈难以快速释放（交付周期维持高位）——SOFC 持续获得市场时间窗口。

在产能端，公司预计 2030 年达到超 5GW 年产能（官方指引 5GW，乐观预期可达 8-10GW）。

向前看，公司估值中枢能否实现向上跃迁，将高度取决于以下因素：

上行驱动： 北美 AI 缺电逻辑的延续性，以及管理层能否高效破除内部工艺（如电堆还原工序）与外部供应链卡点，兑现8-10GW的乐观扩产规划。

下行风险： 若遭遇 CSP 资本开支显著收缩、产能爬坡严重滞后，或面临竞争对手新一代低成本技术（如金属支撑路线）的实质性替代，其高位股价也将面临大幅回调的风险。