来源：新华社

2026年7月，南半球隆冬。最近一场持续五天的强降雨和霜冻袭击智利中部及北部核心铜矿产区，科金博大区、首都圣地亚哥所在的大都会大区均在影响范围内，部分地区累计降雨量高达150毫米。暴雨引发山体滑坡、道路中断、设施受损，智利政府紧急召开应急会议部署防灾工作。据上海有色网21日援引外媒报道，这场冬季风暴已造成多人死亡，部分大型铜矿作业和港口船舶通行受到影响。

智利是全球最大铜产国，2025年铜产量占全球总产量的23%。这一比例意味着，智利铜矿的任何生产扰动，都足以在全球铜市场引发连锁反应。

而在此次风暴之前，智利铜矿产量已在持续下滑。品位下降、成本攀升、水资源短缺等长期问题，正在将这座全球最大铜产国推向“越挖越难”的境地。

风暴冲击智利中部铜矿，运输与开采同步受阻

据生意社援引智利经济与矿业部通报，智利矿业监管机构划出四条红线：尾矿库安全隐患、暴雨引发的山洪冲击、矿区边坡失稳坍塌，以及道路、电力、通讯等基础设施中断，这四类风险均会直接导致铜矿开采、选矿及精矿运输作业停滞。

矿企迅速启动应急响应。据上海有色网7月21日报道，智利国家铜业公司（Codelco）已暂停安迪纳（Andina）矿区的露天作业，旗下的埃尔特尼恩特（El Teniente）也停止从露天矿坑向外运矿；英美资源集团正在评估洛斯布隆塞斯（Los Bronces）的风险等级；安托法加斯塔则减少了洛斯佩兰布雷斯（Los Pelambres）的非必要活动。智利海事部门同时宣布，中部部分港口的船舶通行受到限制。

目前北部大型矿山，包括必和必拓运营的埃斯康迪达（Escondida）尚未报告生产中断。但智利气象部门仍在追踪风暴路径，市场关注的焦点在于：这场风暴是否将继续向北移动，深入智利北部主力矿业带。

注：Codelco旗下五大主力矿山——Chuquicamata、Salvador、Andina、El Teniente、Radomiro Tomic全部位于智利，运营时长均超50年。本次风暴中，Andina和El Teniente已直接受到影响。

图：智利国家铜业矿山分布情况 来源：Codelco官网

极端天气到来前，智利铜矿产量已在加速下滑

这场风暴之所以让市场高度紧张，根源在于智利铜矿在极端天气到来之前，供给端已显露疲态。

出口数据依然亮眼。据智利外交部统计，2026年上半年矿业出口额达368亿美元，同比增长20.4%，占全国出口总额的61.1%。其中铜产品出口302亿美元，占出口总额的一半。

但生产端完全是另一番景象。

5月矿业活动指数同比下降11.6%，智利央行的数据显示出矿业收缩的明确信号。从1月到5月，Escondida、Collahuasi、Los Pelambres、El Abra、Candelaria、Lomas Bayas等主力铜矿产量全线下滑。有的缺水，有的品位下滑，有的遭遇非计划检修，还有的正在从氧化矿向硫化矿转换。单看不稀奇，但多座主力矿山同时出问题，影响便从企业层面迅速蔓延至整个国家的矿业产出。

巴克莱提供了更令人警觉的数据：4月份智利铜单日产量同比下降13.8%，环比下降4.8%。如果4月的生产节奏延续一整年，全年产量将比市场预期低出9%。而Codelco的4月产量年化值，甚至比公司自己定的全年目标还低了15%。高盛的数据同样不容乐观，2026年前五个月智利铜产量同比下滑约9%。

拉长时间维度，趋势更值得深思。

据智利国家铜业委员会（Cochilco）统计，2004年至2025年，智利铜行业累计资本开支达1941亿美元。然而，2025年铜产量较2004年仅增长1.7%，全球市占率从37%降至23%。

数千亿美元的资本投入，换来的却是产量原地踏步，这正是智利铜矿业"高投入、低产出"困局的真实写照。

图：智利月度铜产量走势图 来源：智利国家铜业委员会（Cochilco），巴克莱研究

三个制约智利铜矿的核心因素：品位、成本、水

为什么巨额资本开支未能转化为产量的增长？背后是三重压力的层层叠加。

第一重：品位持续衰减。

Codelco旗下五大主力矿山，运营均已超过半个世纪。El Teniente铜矿1904年启动开发，迄今已逾120年；Chuquicamata铜矿1915年投产，也已超过110年。矿山进入生命周期后半程，开采从高品位核心区转向边部、深部及低品位矿段。

数据最能说明问题：2000年，Codelco铜矿平均入选品位为1.02%，到2025年已降至0.62%，25年间降幅达40%。产量从2015年的189万吨降至2025年的144万吨，10年累计减少24%。全球市占率从12.2%滑落至6.3%。

品位下降的直接后果是：处理同样的矿石量，产出的铜大幅缩水。为维持产量，矿山不得不扩大采矿规模、处理更多废石，成本压力由此层层叠加。

更令人担忧的是，这并非Codelco一家的困境。据智利国家铜业委员会数据，2005年至2024年，智利全国铜矿平均品位持续下行，高品位、易开采的浅层资源正在加速枯竭。

图：Codelco铜矿入选品位变化图（2000-2025年） 来源：Codelco官网，长江证券研究所

第二重：成本失控式攀升。

品位下滑直接推升了选矿难度。Codelco的吨铜现金成本从2000年的963美元飙升至2025年的4599美元，增幅近四倍。

更为沉重的是维持性资本开支的持续膨胀。为对冲品位下降带来的产量衰减，Codelco的资本开支从2015年的33亿美元一路攀升至2025年的约50亿美元。但这些资金绝大部分被用于维持现有产能，而非新增产能。

高昂的资本开支推高了折旧与财务费用。吨铜折旧摊销从264美元飙升至1656美元，涨幅逾五倍；吨铜财务费用从58美元飙升至631美元，涨幅近十倍。综合来看，Codelco的吨铜完全成本从2000年到2025年上涨约600%，达到8221美元/吨。

更值得关注的是成本与价格的“剪刀差”。2025年铜价虽处历史最高区间，但Codelco的吨铜净利率仅处于历史分位数的20%。高铜价带来的增收，大部分被成本的快速上涨所吞噬。

图：Codelco吨铜完全成本（C3成本）走势图 来源：Codelco官网，长江证券研究所

第三重：水资源硬约束。

智利大型铜矿多分布在干旱地区。采矿、选矿、冶炼，各环节均高度依赖水资源。随着品位下降，处理相同数量铜矿石的体量增加，用水需求随之水涨船高。

据上海有色网报道，Los Bronces和Zaldívar等矿山已被供水问题卡住脖子。越来越多的矿企被迫上马海水淡化项目，更高的资本投入、更长的建设周期、更高的能耗成本，无一不在抬高运营门槛。

地下有没有铜是一回事，地上有没有水是另一道门槛。而长期干旱的智利，如今又遭遇极端暴雨的冲击，从“缺水”到“防洪”，智利铜矿正暴露于气候变化的两个极端之间，脆弱性暴露无遗。

从矿山到冶炼厂，供给收缩已形成明确传导链

智利在全球铜供给中举足轻重。据美国地质调查局统计，2025年该国铜产量530万吨，占全球总产量的23%，稳居第一。仅Codelco一家便拥有铜资源量1.71亿吨，占全球总量的11.4%。

但2026年数据令人不安。前4个月智利产量同比下滑约8%，全球铜矿产量同步走弱，4月降幅扩大至3.4%。

矿端的紧缩正沿产业链逐级传导。据SMM数据，截至7月17日，铜精矿加工费已跌至-146.15美元/吨，这意味着冶炼厂每加工一吨铜精矿，不仅分文不取，还要倒贴146美元。这在2007年有统计以来从未发生过。

冲击波正在扩散。4月和5月，中国粗铜产量同比分别下降14%和3%。废铜端同样趋紧，上半年废铜产量累计下降18%，6月单月降幅达34%。海外精炼铜同步萎缩，2025年同比降幅达11%。

库存端更是脆弱。截至7月17日，国内电解铜社库仅剩12.34万吨，不足中国4天的消费量。全球三大交易所库存合计107.1万吨，但其中近七成堆积在COMEX仓库，这部分是被关税预期“虹吸”至美国的，对缓解非美市场的现货紧张毫无帮助。

加工费为负只是表象。真正的传导链条已经清晰：智利矿山减量→铜精矿收紧→粗铜减产→精炼铜供给受限。这条逻辑链正在一步步兑现。

美国囤铜与宏观预期正在放大供给冲击

智利是这场供给危机的核心，但并非全部。还有三个因素正在与智利的困局交织共振，共同塑造铜价的走向。

先说美国的动作。2025年2月特朗普抛出铜关税的构想后，COMEX铜价与其他市场持续出现溢价。贸易商抓住跨市套利机会，在全球范围内扫货并运往美国。COMEX铜库存从2025年初的9.5万吨一路飙升至2026年7月中旬的69.5万吨。特朗普目前仍有90天的窗口期签署精炼铜关税执行令，最终决议可能在8-9月落地。2025年美国精炼铜供需缺口达68万吨，进口需求具有刚性。囤铜行为早已超越短期套利的范畴，本质上是在为长期供需缺口进行战略储备。

再看库存的结构性失衡。光大证券周报显示，截至2026年7月17日，全球三大交易所铜库存合计107.1万吨，其中近七成集中在美国。非美市场的库存缓冲极为薄弱。美国虹吸越猛，非美市场就越紧。

而最复杂的，是宏观预期与供给现实之间的拉锯。这或许是当前铜价最核心的矛盾。一边是实体市场持续紧俏：中国库存跌至季节性低位、美国关税预期持续虹吸、废铜替代空间有限；另一边是宏观逆风不断积聚：中东冲突推高通胀预期、美联储加息担忧重燃、风险资产承压。

图：人工智能预期已成为影响铜价走势的一个日益重要的因素 来源：高盛研究报告（2026年7月20日）

高盛指出，AI数据中心相关股票已成为铜价越来越重要的驱动因素，不是因为数据中心铜需求本身有多大，而是因为AI已成为塑造未来电力、电网和铜需求预期的核心叙事。其预计美国以外的铜市场短期内仍将保持紧俏，但也提示，如果中东冲突进一步升级，铜价短期可能面临下行压力。不过，美联储再次加息并非其经济学家的基准情景。

东方证券则认为当前市场对美联储加息的悲观预期已充分发酵，后续若流动性预期修复，铜板块有望迎来盈利上修和估值修复的共振。

风暴终将过去，但结构性约束仍然存在

冬季风暴终将过去。道路会抢通，矿山会复产，港口会恢复运转。

但有一些东西不会回来。品位下滑的趋势不会逆转，成本攀升的曲线不会回头，水资源短缺的约束不会自动解除。

铜价涨得再高，也变不出一滴水来浇灌干旱的矿山。资本开支加得再多，也没法让开采了上百年的老矿重返青春。

这不是一次短期扰动。智利铜矿正在经历的，是一场由资源禀赋决定的、长周期的结构性供给收缩。

一场风暴只是让这些长期问题暴露在聚光灯下。

信息来源说明

数据来源：

智利外交部、智利央行、美国地质调查局（USGS）、智利国家铜业委员会（Cochilco）、国际铜研究组织（ICSG）、中国国家统计局、中国海关总署、智利国家铜业公司（Codelco）官网、上海有色网（SMM）、Mysteel

研报来源：

东方证券《预期走向现实，铜价蓄势待发》（2026.7.21）

高盛《Base Metals Tracker》（2026.7.20）

光大证券《铜行业周报：COMEX铜库存续创历史新高》（2026.7.19）

国金证券《有色金属周报：铜加速去库，看好钼价上涨》（2026.7.18）

巴克莱《Chile/Peru copper production: divergence continues》（2026.6.11）

长江证券《见微知著——透过智利国家铜业看铜矿供给约束》（2026.6.9）

报道来源：

上海有色网《最大铜产国遭恶劣天气！部分铜矿及港口运营受限》（2026年7月21日）

生意社《智利强降雨威胁主要铜产区 政府紧急召集矿企部署防灾保产》（2026年7月15日）

今日有色《全球最大铜产国，正在被“挖不动”困住》（2026年7月15日）

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