11136,贵州茅台,新

10929,贵州茅台,新

10583,贵州茅台,新

25年1.99+1.69=3.68

24年2.09+1.54=3.63

23年1.54+1.16=2.7

22年累计分红1213亿，募资

22年1.27+1.09=2.36

21年0.91%

20年1.18%

15年茅台分红为每股6.17元，股息率2.8%

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26年6月看,删除一次

风险提示与不确定性

1. 业绩端：业绩企稳时间无法预测，800 亿净利润关口能否守住存在不确定性，大消费行业持续低迷可能进一步压制茅台业绩表现。
2. 估值与走势端：市场情绪可能走向极端，不排除股价跌破 1000 元支撑位的可能性，短期技术面仍处于明确的调整趋势中。
3. 长期逻辑端：社会白酒消费观念、需求结构的长期变化，可能对茅台的高端定位与盈利持续性带来潜在挑战。

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26年5月看,一、开篇：核心事件与市场争议的核心反驳

1. 关键里程碑：2026 年 1 月 1 日，i 茅台官方渠道正式开售 53 度飞天茅台，对茅台发展具备重大战略意义。
2. 市场负面争议：不少观点认为此举动摇了茅台的根基，核心逻辑是将茅台等同于 “带金融属性、靠渠道壁垒、黄牛炒作和神秘玄学维持高端定位” 的产品，认为简化渠道、平价售酒、降低购买门槛，会损害茅台的高端品牌形象。
3. 作者核心立场：茅台的本质是消费品，让消费者更便捷、更低成本地买到保真的真茅台，永远是正确的事；依靠层层加价、炒作投机、金融化维持高端地位的逻辑，本质上是荒谬的。

二、i 茅台开售飞天后的业绩验证：需求爆发远超预期

文章用官方数据佐证了此次动作的市场认可度，凸显需求的炸裂程度：

1. 2026 年 1 月核心数据：新增 628 万新用户，月活用户突破 1531 万；超 145 万客户完成购买，总成交订单 212 万笔，其中 53 度 500ml 飞天茅台成交订单 143 万笔，日均售酒约 100 吨（折合超 20 万瓶）。
2. 2026 年 2 月（春节旺季）数据：超 1400 万客户登录 i 茅台，超 200 万客户完成产品购买。
3. 需求量级佐证：茅台 2024 年茅台酒总销量仅 4.64 万吨，按 1 吨 2124 瓶折算，全年供给不足 1 亿瓶，2025 年销量仅有小幅增长；仅千万级客户年购 10 瓶就会耗尽全年产能，以此印证一二月用户与成交数据的爆发性，以及茅台真实需求的庞大体量。

三、i 茅台的核心战略价值：激活海量增量市场，实现消费人群破圈

1. 破解散客消费的核心痛点：茅台此前的消费基本盘以核心消费群体为主，而市场上存在基数远大于核心群体的 “散客”—— 这类人群有偶饮、节庆宴请、家庭聚会等场景的茅台消费需求，单次购买量小，但人群规模极其庞大。长期以来，这类需求被 “线下经销商渠道繁琐、主流电商常年无货、非官方渠道正品难辨” 三大痛点抑制，最终大多放弃消费。
2. 精准激活休眠需求：i 茅台以 “官方渠道、1499 元官方定价、100% 保真” 三大核心优势，彻底解决了散客的消费顾虑，将这部分长期休眠的巨量需求全面激活，打开了茅台全新的增量天花板。
3. 长期用户价值：这批新增的散客群体，在持续的消费体验中，会有大量人群转化为茅台的核心消费群体，实现茅台消费人群的倍数级扩张，为品牌筑牢长期基本盘。

四、附加价值：破解假酒困局，释放被压抑的真实需求

1. 行业核心痛点：作者此前提出核心观点 —— 市面流通的茅台假酒总量，甚至超过了真酒的流通量；而购买假酒的消费者，本质上也是茅台的真实需求群体，只是真酒供给不足、正品购买渠道不畅，才被迫转向假酒。这也意味着，茅台的真实市场需求，远大于当前真酒的供给能力。
2. 过往的改革困境：茅台此前没有足够的动力去打假、去开发散客市场。核心原因是，仅核心消费群体的需求，已经让茅台的产能处于供不应求的状态；即便打假、开发散客释放了新需求，茅台也无法通过大幅扩产实现增收，反而只会推高市场终端价，让渠道商、黄牛、投机客等中间环节获利，自身无法享受需求释放的红利。

五、改革的最佳契机：市场环境变化，大幅降低改革阻力

1. 改革的时间窗口：当白酒市场进入萧条期，终端需求下滑、酒价下跌，茅台 “躺着就能赚钱” 的环境消失，此时推进渠道改革、做长期正确的事，管理层的动力和决心会大幅提升。
2. 阻力显著降低：市场下行期，无论是公司内部的保守力量，还是外部经销商、黄牛等既得利益链条的阻力，都远小于市场繁荣期，为茅台的渠道与价格改革创造了绝佳的推进条件。
3. 管理层的动作与作者的判断：茅台管理层抓住了窗口期，除了 i 茅台开售飞天茅台，还推出了代售政策，对经销商渠道改革进行试探性尝试。作者认为，单一政策的成败并不重要，过程中出现试错、调整、优化都是正常现象，核心是茅台已经走在了正确的改革方向上。

六、改革路上的核心挑战与长期考验

作者客观指出，茅台的渠道与价格改革并非一蹴而就，仍面临多重核心挑战：

1. 市场化定价能力的缺失：茅台长期实行价格双轨制甚至多轨制，过往出现过市场价超 3000 元、出厂价仅千元左右的极端价差，品牌长期缺乏市场化定价的经验和能力，这是改革的核心短板。
2. 价差带来的套利与定价难题：当前 i 茅台 1499 元的售价，与经销商、市场终端价仍存在价差，即便当前价差不大，也已出现黄牛抢单套利的问题；若未来白酒消费行情回暖，价差进一步扩大，i 茅台的飞天定价策略将面临巨大的考验。
3. 全渠道定价权的掌控考验：若茅台最终实现全渠道定价权的掌控，如何根据市场周期波动、供需变化随行就市定价，是对管理层经营智慧的核心考验。
4. 改革的时间周期与验证标准：渠道与价格改革绝非数月可以完成，作者判断，改革能否成型、落地，至少需要 2-3 年的周期；而改革成果能否真正经得起市场检验，需要走完一轮完整的白酒行业周期波动，依然保持稳定，才算真正实现了对渠道和价格的驾驭。

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26年2月看,删除一次

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25年12月看,删除一次

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25年10月看,删除一次

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25年9月看,删除一次

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25年8月看,应收票据：从2024年期末的19.8亿元，到25Q1末的21.3亿元，再到25Q2末的28亿元，公司应收票据的增加，主要是允许系列酒经销商以银行承兑汇票支付货款所致。合同负债：同样经历了与应收票据相似的变动轨迹，从2024年期末的95.9亿元，到25Q1末的88亿元，再到25Q2末的55亿元，合同负债的变动主要是系列酒经销商预付货款减少所致（未计7亿元其他流动负债）。,,,,,,,,,,,,,,经营现金流净额：131亿元，主要是财务公司吸收存款减少及存放中央银行法定准备金和不可提前支取的同业存款增加所致。,,,,,,,,,,,,,,,,,销售商品、提供劳务收到的现金：950.9亿元，同比增长9.2%，略高于营收增速,,,,,,,,,,,,,,,,目前茅台直营店在售的非标茅台酒，品种数量计有12种（不计五星普茅、43度普茅）。,,,,,,,,,,,,,,,,,,公司2012年投资8.5亿元在全国成立31家全资自营公司和自营店，不是要跟经销商“抢饭碗”，而是在白酒行业遭遇黑天鹅、灰犀牛时，直营体系发挥统筹和互补功能，强化特殊时期的产品销售，增强公司抗风险能力，助力公司平稳穿越行业周期。,,,,,,,,,,,,,,,上半年茅台酱香酒公司净利润为37.57亿元（去年同期是44.4亿元），这主要是系列酒广告宣传和市场费用增加所致。,,,,,,,,,,,,,,,,,截至 2025 年 6 月 30 日，财务公司资产总额为人民币1482.74亿元、负债总额为人民币 1369.98 亿元、所有者权益合计人民币112.76亿元，实现营业收入人民币 17.04 亿元、利润总额人民币8.45 亿元、净利润人民币6.34 亿元。,,,,,,,,,,,,,,公司上半年454亿元归母净利润里，有3.2亿元来自财务公司。,,,,,,,,,,,第一次危机是在1998年，亚洲金融危机叠加山西毒酒事件，行业一片惨淡，茅台趁机完成了市场化改制，建立了经销商体系，给后来的高速发展埋下伏笔。第二次则是在2008年，全球经济危机重创茅台股价，但随后迎来了四万亿刺激计划，茅台消费直接起飞，超越五粮液登顶中国白酒第一的宝座。第三次是在2012年，塑化剂和八项规定双杀茅台，但在底部徘徊了三年后，飞天茅台越买越贵，零售价连续突破2000和3000的大关，开启了酱香科技时代,上面三次危机中，茅台股价跌幅在30%-60%,,,,,,,,,,,,,,,茅台产量只占行业的2.5%,,,,,,,,,,,,,,,,,,

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25年8月看,贵州茅台已经累计回购345万股，支付金额53亿，稍微除一下能算出这批回购的平均成本是1536元。茅台最早是2020年7月站上1400+，现如今过去整整5年，股价寸步不前，连这么优秀的公司也会蹉跎时间，在a股随随便便就会虚度5年10年的光阴。白酒指数连跌5年，最大回撤62%，相比之下茅台的股价更有韧性，里面抱团的机构普遍比较淡定，5年过去了，连一波像样的恐慌抛盘都没有。,,,,,,,,,茅台、五粮液、泸州老窖、汾酒、洋河、酒鬼酒都研发、推出了6°~45°低度酒。低度白酒从2020年的200亿元，到2024年的570亿元，预计2025年低度酒市场规模将突破750亿元。年轻人消费群体也从2020年的60%到2024年的68%，预计2025年能够达到70%,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,低度白酒还有一个开瓶率优势：低度白酒开瓶率超30%，高于高度酒（15%—20%），复购率提升25%。,,,,,,,,,,,,,,,,53度茅台酒与43度茅台酒的价差在1000元以上，高、低度国窖1573的价差也在200元以上。为了迎合年轻人的消费能力，价格的下降是必然的。,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,上半年公司实现营收额894亿元，同比增长9.10%（单Q2为387.9亿元，+3%）；实现归母净利额454亿元，同比增长8.89%（单Q2为185.6亿元，+5.3%）。此外，财务公司实现利息收入17亿元，因此（加上可忽略的茅台大酒店等其他业务）公司营业总收入为911亿元，同比增长9.16%。分品项和渠道来看：①茅台酒H1和单Q2营收额分别为755.9亿元、320亿元（2024年同期分别是685.7亿元、288.6亿元），增速分别为10.2%、11%（2024年同期分别是15.7%、12.9%）。②茅台酱香系列酒（以下简称“系列酒”）H1和单Q2营收额分别为137.6亿元、67.4亿元（2024年同期分别是131.5亿元、72亿元），增速分别为4.7%、-7%（2024年同期分别是30.5%、42.5%）。③直营渠道H1和单Q2营收额分别为400亿元、167.8亿元（2024年同期分别是337.3亿元、144亿元），增速分别为18.6%、16.5%（2024年同期分别是7.3%、5.9%）。④批发渠道H1和单Q2营收额分别为493亿元、219.8亿元（2024年同期分别是479.9亿元、216.6亿元），增速分别为2.8%、1.5%（2024年同期分别是26.5%、27.4%）。⑤i茅台直销平台H1和单Q2营收额分别为107.6、48.9亿元（2024年同期分别是102.5亿元、49亿元），增速分别为5%、-0.4%（2024年同期分别是9.8%、10.6%）。

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25年7月看,1800是一道坎，茅台经销商的考验才刚刚开始。茅台出厂价前两年调整以后，现在是1169元每瓶，但茅台经销商需要配货，也就是拿飞天茅台的同时配一些系列酒，但是系列酒往往不好卖，需要赔本出。综合下来，飞天茅台的成本，差不多就是1800元。,,,,,,,,,,,,,,,,要知道飞天茅台的开瓶率，一直都是个迷，每年产量接近1亿瓶，根据统计，至少有30%被囤起来没有消费。按照十年来计算，市面上至少有3亿瓶囤积没有开瓶的茅台。,,,,,,,,,,,,,从基本面上来看，白酒行业可能继续需求萎缩很多年。,,,,,,,,,,,,,

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25年6月看,乐趣第一次在茅台加杠杆是2016年11月1日，茅台估值处于历史低位（PE约20倍），且股息率超3%，乐趣通过融资加仓茅台，但杠杆比例严格控制在“现金分红的三倍以内”，确保分红能托底下跌风险。最后杠杆放大了低位布局的收益，助力其持仓成本降至105.88元（前复权）,,,,,,,,,,,,,,,到2021年茅台的高点，段永平多次提醒杠杆风险，乐趣最终在2021年1月22日清仓融资持仓（占总量15%）,,,,,,,,,,,,,,,,,,,

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25年6月看,不便公开评论。因为股王的产业深刻嵌入了贵州省的社会经济体系中，一酒兴全省兴。省市两级的机关企事业单位都有促销白酒的任务，甚至干部职工的奖金还要依靠卖酒业绩来定。这个现象显然不是正常的现象。一个酒厂，就成了一个省经济上的台柱子，那么产业布局、产业经济发展肯定不对头，就是个畸形布局。所以现在出台禁酒令，应该是在产业经济规划上，总算回到了正常思维，一瓶酒定江山的老脑筋差不多就可以改改了。,,,,,,,,,,,,,,,,,,散瓶飞天茅台在个别平台上已经跌破1800元，呈加速下跌趋势，我之前就有过判断，有较大可能会跌到官方零售价附近寻找支撑，也就是1499元。飞天茅台本身是不愁卖的，即便跌破1800元也还是有溢价，但茅台在整体销售策略上是把飞天茅台作为捆绑的利益来搭配销售一些不太好卖的系列酒。比如你认购20-30%的飞天茅台，就要接受剩下70-80%茅台旗下其它品牌的酒，等于是用飞天茅台的溢价去补贴了其它酒。一旦飞天茅台的溢价跌到零，这个策略就不好使了。,,,,,,,,,,,,,,,前复权看，茅台自从2021年初股价突破至2400元历史高位之后，不知不觉中已经弱势震荡了4年多，期间股价跌去超千元，自高位跌幅超过40%,,,,,,,,,,,,,,,,,,，茅台流通库存大概1.2亿瓶，25年大概1.3亿瓶茅台的产能，库存的基酒26万吨，对应约5.6亿瓶茅台，合计7—8亿瓶,,,,,,,,,,,,,,,贵州茅台飞天53度500ml在拼多多上面价格是3460元两瓶，合计每瓶1730元。

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25年6月看,在商务局，表达感谢或者诚意，茅台就是最佳选择。,,,,,,,,,,,,,,2024年分红为10派515.06元，对应现在3.6%的股息率，25年预计净利润增长10%，对应3.96%股息率，提高分红率和回购算是赠送的。,,,,,,,,,,,,,,备注：回购累计金额超40亿元，24年分红+回购比例超过80%，目前正在规划新的回购方案。25年一季度净利润增速为11.56%，,,,,,,,,,,,,,,,03年,选择贵州茅台的原因,主要有三个原因，一个原因，就是当时看中央电视台，有一个会客厅，但是采访茅台董事长季克良，季克良董事长在电视上介绍，怎么品尝茅台，怎么酿造茅台，让我记忆最深刻的是，茅台生产出来后，要放5年才能卖，而且其他地方还生产不出来！我听了介绍后，发现竟然还有这么好的生意！另外一个原因，就是当时认识一个收二手酒的浙江老板，本来我想把家里面的茅台卖了拿去买衣服，但是这老板告诉我，不要卖，茅台酒要涨价了，所以我就没卖，才买了茅台的股票！还有一个原因就是看上他的毛利率，80%多的毛利率，过了20年，没想到毛利率直接变成90%，依然还是这么高，那个时候，好多企业到现在都倒闭了，只有茅台活得好好的，所以选对企业真的很重要,,,,,,白酒销量最多的是五粮液，但是茅台净利润已经赶上五粮液，而且对比了五粮液，五粮液毛利率没有茅台高，所以我就把茅台当做了白酒行业的标杆，龙头企业，就买了贵州茅台！汾酒哪个时候，已经被五粮液超越了，他不是龙头企业，有一个很重要的经验，就是选企业，一定要选龙头企业，只要行业在，其他企业竞争可能会越来越激烈，但是不管哪个行业，日子最好过的好是龙头企业,,,,,,,,,,,,,,,,

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25年6月看,2025 年 5月，茅台累计回购股份1,292,602股，占公司总股本的比例为0.1029%，购买的最高价为1,639.99元/股、最低价为1,527.30元/股，支付的金额为2,061,096,529.33元。截至2025年5月底，茅台已累计回购股份3,310,085股，占公司总股本的比例为0.2635%，购买的最高价为1,639.99 元/股、最低价为1,417.01 元/股，已支付的总金额为5,099,947,291.83 元。（不含交易费用）5月份回购有所加速，累计回购了近51亿，目标已完成5/6。按照这个节奏，6月份就能达成60个小目标的回购任务。,,,,,,,,,,,,,,,,,,,茅台的逻辑是顶级奢侈品，五粮液的逻辑是顶级消费品，两者共同的逻辑是品牌。

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25年5月看,茅台的酒还不怕库存。特别是自上世纪五十年代以来，茅台一直实行基酒贮存制度，而时间又是具有不可逆性的，又有哪家酒企可以时光倒流，会找来年份那么久的基酒呢？,,,,,,,,,,,,,,,贵州茅台的中高档酒每吨单价是314.41万元。,,,,,,,,,,,,,24 年实施三大转型：1、客群转型：覆盖家庭消费场景，拓展年轻群体。2、场景创新：开发差异化容量产品（1000ml/750ml）及礼盒装。3 渠道优化：构建「4+6」立体渠道体系。2025 年目标增长 9%，,,,,,,,,,,,,,截至最新，公司回购计划已执行回购金额超 40 亿元，2024 年以分红金额+回购金额计，实际分红率超 80%。2025 年公司将加快实施 60 亿元上限的回购计划，同时新一期股份回购及集团增持方案亦在筹划推进。,,,,,,,,,,,,自2019年口罩到现在的5年时间，消费需求不振。茅台公司的供应量从5年前的3.45万吨提升到去年的4.64万吨，供应量在增加,,,,,,,,,,,,,在1862年，当时最大的盐商华联辉为了满足母亲心愿，在茅台镇废墟上重建酒烧坊“成裕酒房”，后改名为成义酒房，这便是华茅的起源