投资要点

美元指数的真正推动力是实际利率，而非通胀预期。而实际利率的底层驱动力是“K型下端”的增长预期，这也是年初以来隐藏在地缘扰动表象背后的真正主线。美元的“向上突破”之旅已经启动，关注潜在的新一轮“全球流动性冲击”。

→ 低估的“K型下端”复苏。

年初以来，市场一直在谈论美国的“K型分化”，却一直忽视了“K型下端”房地产部门的复苏。主要原因是美国地产相关的宏观指标（如：成屋销量、住宅投资）并没有呈现所谓的“复苏”态势。但这些指标都是相对滞后的，从我们的观察来看，美国地产领域的信贷扩张实际上从年初就已经启动，它对于地产的量价数据有大约一个季度的领先性。

市场比较疑惑的地方在于，为什么年初以来美国地产在美债利率上行的环境下逆势复苏？这得提到美国利率的“二次宽松“机制。实际上，美国的信用利差（抵押贷款-国债利率）是顺周期的，当K型上端带动美国经济企稳回升，商业银行更愿意投放信贷，从而需要更低的信用补偿，体现在抵押贷款利率在2026Q1反而逆势回落，呈现“二次宽松”。换言之，美国地产年初以来的复苏有一点“先富带后富”的味道；

也就是说，美国从2025Q4的“无就业增长”转向2026的“有就业复苏”，本质上不是“K型上端”的AI投资更强了，而是被市场忽略的“K型下端”传统部门的复苏。而恰恰是这一变化才真正改变了市场对于美联储政策方向的预期。

→ 美元的“向上突破”之旅。

前期我们提到，美元指数的真正推动力是实际利率，而非通胀预期。而实际利率的底层驱动力是“K型下端”的增长预期，这也是年初以来隐藏在地缘扰动表象背后的真正主线。因此，我们看到，地缘缓和反而成为美元向上突破的催化剂。

巧合的是，上次美元突破震荡中枢（2024.12）也是源于地产复苏（当时冲到了110）。而当下，美元的“向上突破”之旅已经启动，关注潜在的新一轮“全球流动性冲击”。

风险提示：非农就业超预期、通胀下行不及预期、美联储鹰派表态

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低估的“K型下端”复苏

1.1 市场忽视的“K型下端”复苏

年初以来，市场一直在谈论美国的“K型分化”，却一直忽视了“K型下端”房地产部门的复苏，主要原因是美国地产相关的宏观指标（如：成屋销量、住宅投资）并没有呈现所谓的“复苏”态势。

但这些指标都是相对滞后的，从我们的观察来看，美国地产领域的信贷扩张实际上从年初就已经启动，它对于地产的量价数据有大约一个季度的领先性（图1）。

1.2 美国利率的“二次宽松”机制

市场比较疑惑的地方在于，为什么年初以来美国地产在美债利率上行的环境下逆势复苏？

这得提到美国利率的“二次宽松“机制。实际上，美国的信用利差（抵押贷款-国债利率）是顺周期的，当K型上端带动美国经济企稳回升，商业银行更愿意投放信贷，从而需要更低的信用补偿，体现在抵押贷款利率在2026Q1反而逆势回落，呈现“二次宽松”。

换言之，美国地产年初以来的复苏有一点“先富带后富”的味道（详见《美国的“再通胀”之路》（2026.2.12））。

1.3  从“无就业增长”到“有就业复苏”

也就是说，美国从2025Q4的“无就业增长”转向2026的“有就业复苏”，本质上不是“K型上端”的AI投资更强了，而是被市场忽略的“K型下端”传统部门的复苏（图4）。而恰恰是这一变化才真正改变了市场对于美联储政策方向的预期。

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美元的“向上突破“之旅

前期我们提到，美元指数的真正推动力是实际利率，而非通胀预期（详见《美元&油价：为何“脱钩”》（2026.6.16））。而实际利率的底层驱动力是“K型下端”的增长预期，这也是年初以来隐藏在地缘扰动表象背后的真正主线。因此，我们看到，地缘缓和反而成为美元向上突破的催化剂。

巧合的是，上次美元突破震荡中枢（2024.12）也是源于地产复苏（当时冲到了110，见图5）。而当下，美元的“向上突破”之旅已经启动，关注潜在的新一轮“全球流动性冲击”。

风险提示：非农就业超预期、通胀下行不及预期、美联储鹰派表态

注：本文来自国泰海通证券发布的《美元的“突破”之旅——全球流动性“潮汐”系列六》，报告分析师：韩朝辉、汪浩