新目标，如约而至！

4月15日，国内“变压器第一股”特变电工发布2025年年报，并随之附上了来年目标。2026年，公司计划实现营收1100亿元，并将营业成本控制在880亿元以内。

目标看似很宏大，但事实上，这已经不是特变电工第一次将矛对准1100亿。

早在2023年时，公司就曾祭出1100亿元营收计划，只不过当年梦想折戟，达成率仅为89.28%。随后两年，特变电工的目标也就只停留在“目标”，现实始终隔着临门一脚。

那么，到底是什么阻碍了特变电工的步伐？2026年，又是否会有些什么不同？

成也多晶硅，败也多晶硅

很少有人能想到，如今频繁出现在国网中标名单上的特变电工，前两年的第一大业务竟是新能源。

2008年，特变电工成立子公司新特能源，用来主营高纯多晶硅的研发生产以及风、光电站的开发运营，由此拉开了新能源业务的帷幕。

经过几年蛰伏，公司幸运赶上了光伏装机热潮。

2020年-2022年，受益于下游硅片、电池、组件等的大幅扩产，多晶硅需求旺盛，该产品价格一度从2020年年初的8.76万元/吨上涨到2022年底的24.75万元/吨，翻了足足2.8倍。

而彼时，特变电工的多晶硅出货量已经跻身全球前三，直接借此发了一笔横财。

2022年，特变电工的新能源业务营收冲到343.7亿元，占总营收的比例超3成；营业利润冲到198.7亿元，占总主营利润的比例超半成。

这样一来，2021年和2022年，特变电工均超额完成了年度业绩目标。但也因此，公司的野心迸发，正式开启冲刺1100亿营收。

但人算，不如天算。

2022年，各类光伏企业无序扩产，多晶硅价格急转直下。2023年初到2025年底，多晶硅的价格从17.62万元/吨高位一路下跌到不足4万元/吨，击穿了不少头部玩家的成本线。

这样一来，再加上光伏行业加速从P型向N型技术迭代，新特能源不出意外地在2024年、2025年分别亏损39.05亿元、12.05亿元，回归大陆上市的计划也不了了之。

这也难怪，到2025年特变电工的多晶硅产能利用率才仅37.08%，主要是因为它在主动减产保利润。当年，公司的多晶硅产量为9.64万吨，同比下降51.51%。

正所谓，成也萧何，败也萧何。多晶硅业务的崛起，让特变电工一时风光无两，如今也是多晶硅的“没落”，让它步履放缓。

那么，特变电工就要一直背着这个沉重的“包袱”吗？

成本加资金，提供双重底气

首先，可以注意到的是，在2025年底多晶硅的价格虽然短暂回升到了5万元/吨，但这种势头并没有在2026年初延续下去。

在这种关键时候，谁能持续有成本优势、谁能有充沛的现金流，往往更能活到最后。

刚刚好，特变电工都有。

一般来说，在多晶硅的生产过程中，电力是最大的成本，占比高达35%，甚至超过金属硅等原材料。

而特变电工的降本技巧，正是围绕这个环节，通过用自家煤来完美“控电”。

据悉，特变电工早已利用新疆丰富的煤炭资源禀赋，就近建设两个2×350MW自备电厂，并借此构筑“煤-电-硅”的一体化产业链模式，来降低多晶硅生产成本。

比较见真章。

在我国东部地区，工业用电的成本大约为0.5-0.7元/度，而特变电工凭借着自备电厂，电力成本可控制在约0.2-0.3元/度左右，几乎少了一半。这也就在一定程度上解释了，为何特变电工主动减产时要保留具备自备电厂的老产能甘泉堡项目，而不是技术指标更优但不具备自备电厂的准东基地。

这种成本优势，进一步体现在公司毛利率中。

2025年，特变电工的新能源业务毛利率为0.59%，收入可以勉强覆盖成本；而同期通威股份的毛利率为-1.12%，大全能源为-2.13%，还没扣除相关费用就已经亏损。

无独有偶，特变电工的资金储备，也让它在这轮下行周期中多了份从容。

截至2026年一季度末，公司账上货币资金277.7亿元，交易性金融资产2.74亿元，而同期短期借款30.33亿元，一年内到期非流动负债64.87亿元，几乎不存在短期偿债压力。

并且，公司有息负债率仅约40%，长期偿债压力也可控。

但令人疑惑的是，明明不缺钱，特变电工却在2025年发动应收账款资产证券化、发行可转债等多种融资方式。

这是为何？

多元化布局，变压器是核心抓手

特变电工账上有资金储备是不假，但奈何，要花出去的钱同样很多。

单是2025年，公司在建工程就超过20项，资本开支高达221亿元。2024年以来，公司经营净现金流已经难以覆盖资本开支，自由现金流为负。

这些项目中，包括总投资额170.31亿元的煤制天然气项目、67.81亿元的氧化铝项目、65.96亿元的新能源风电项目等。

而也正是这多元化业务的存在，让特变电工的业绩在多晶硅“大起大落”时，还能平滑过渡。

2022年-2025年，公司营收基本维持在960亿元-980亿元区间；同时，受益于华电新能上市、布局黄金等因素，公司的净利润在2025年同比增长43.69%至59.54亿元。

进入2026年第一季度，公司业绩依旧平稳向上。当期，特变电工实现营收249.6亿元，同比增长6.75%；实现净利润18.15亿元，同比增长13.4%。

特变电工的看家本领——变压器，更是表现不俗。

2025年，在国网特高压招标项目中，特变电工的交流变压器、直流变压器分别中标38.1%、39.4%的份额；在国网输变电招标项目中，特变电工的变压器中标22.9%的份额。

这样一来，公司的变压器产能利用率、产销率在2025年分别达到104.85%、94.8%，几乎是满产满销。

而在国网4万亿投资规划、海外市场需求拉动下，变压器也将成为特变电工营收能否站上1100亿的核心变量。

就拿海外市场来说，一般变压器的标准设计寿命是25-30年，但摆在眼前的却是，北美电网变压器平均服务年限已经高达38年，欧洲约40%的电网设施运行已经超过50年，更新换代迫在眉睫。

再加上如今AI算力大爆发，变压器正一跃成为全球紧俏商品。

据悉，目前北美的变压器交付周期已从50周延长到127周。且据花旗测算，即便头部厂商扩产，未来缺口仍会在3年内继续积累，这份供应短缺将至少持续到2029年。

特变电工，刚刚好手握高达5亿kVA变压器产能，并突破了1000KV特高压交流、±1100kV特高压直流等核心技术，海外市场正加速拓展。

截至2025年末，公司国际成套项目正在执行未确认收入及待履行合同金额已超50亿美元。

而针对已经满产的产能，除技改外，特变电工正进一步将目光瞄向沙特，以实现变压器、电抗器等设备的本地化生产及供应。

结语

多晶硅曾让特变电工风光，如今也让它背上沉重包袱。

但好在，公司还有输变电设备、发电等多元化业务来稳住阵脚，不至于让业绩大起大落。

现如今，国内电网投资加速、海外大规模更显换代，变压器已顺势成为特变电工冲刺1100亿的核心抓手。而我们有理由相信，未来特变电工圆梦，只是时间问题。