主要观点

近期债市有所调整，长端利率上行，短端则较为平稳。近期债市有所调整，尤其是长端利率，10年国债收益率从3月初的1.78%上行至3月18日的1.82%，累计上行4.1bps，同时，30年国债收益率由2.27%上行至2.36%，累计上行9.1bps，短端则较为平稳，1年国债收益率由1.31%下行4.7bps至1.26%，1年存单利率下行4bps至1.53%。

利率在过去几个季度往往呈现季节性变化特征。一方面，长债利率在季末前往往呈上行趋势，另一方面，利率在临近季末以及季末过后又往往回落。例如2025年一季度，季末前两周10年国债收益率相较季末高4.6bps，又如2025年四季度，季末前三周相较季末高4bps，而到了季末之后，利率又往往出现下行，如2025年一季度，季末后两周利率即相较季末下行17.1bps。

利率的另一个季节性特征表现在资金在二季度往往中枢下行。一季度由于信贷开门红等因素，往往是一年中资金水平的高位，而到了二季度，季节性因素消退后，资金中枢水平往往呈现下降趋势。过去几年，二季度资金水平大多出现中枢下移，2021-2025年，二季度DR007均值相较一季度下行11.9bps。

债市的季末效应或主要与银行机构行为的调整有关。一方面，随着银行利润压力的上升，银行在季末可能有抛券兑现浮盈的需求，从而导致银行在临近季末的时候放缓对债券的配置，造成债券需求端的压力。另一方面，银行面临着季末一系列指标考核的压力，例如△EVE、流动性指标等，导致银行在临近季末的时候，可能需要调整持券结构，于是银行或在季末抛券，形成市场调整的压力。

二季度信贷需求或季节性放缓，叠加存款稳定增长，带动二季度流动性宽松。根据往年数据来看，二季度往往流动性宽松，资金价格相较一季度中枢下移。从资金需求来看，二季度的信贷需求往往季节性放缓。过去几年，二季度新增信贷规模均有明显回落，2021-2025年，一季度新增人民币贷款均值为9.2万亿元，而二季度仅4.3万亿元，不到一季度的一半，二季度新增人民币贷款占全年比例仅22%，显示融资需求明显季节性回落，从而带来资金面的宽松。从资金供给来看，存款稳定增长，银行负债端来源平稳，资金供给较为充足，也会带动资金中枢水平的下降。

长端利率在配置力量恢复后有望迎来修复。从当前情况来看，在今年年初一二月份银行配债需求较强的时候，市场保持平稳修复，而到了2月底至3月，银行配债节奏放缓，长债出现了相对比较明显的调整。而非银对短期债市走势持相对谨慎预期、持续减持，叠加银行配置的节奏变化影响了暂时的保护力量，由此导致债市调整。随着季末的临近，预计银行的配置需求会再度恢复。跨季之后，银行配置力量恢复叠加资金宽松，交易型机构的空头仓位出现平仓，或将驱动市场修复，曲线再度下移。

短期加杠杆、选骑乘，等待跨季之后的修复性行情。短端受流动性宽松支撑和同业存款利率下降驱动而下行，而长端则由于交易型机构放大了通胀情绪而显著上行。中期向谁收敛核心在于货币政策如何反应，结合当前输入性价格的特征以及国内货币政策调节能力，国盛证券认为货币政策对此反应可能性有限。因而宽松的资金保持情况下长端的调整或难以持续，在季末过后银行等配置性机构能力恢复之下，市场有望再度修复。短期建议继续加杠杆，选择合适的骑乘位置。季末之后等待修复性行情，届时可以考虑拉久期。

风险提示：资金面超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。

正文

近期债市有所调整，长端利率上行，短端则较为平稳。近期债市有所调整，尤其是长端利率，10年国债收益率从3月初的1.78%上行至3月18日的1.82%，累计上行4.1bps，同时，30年国债收益率由2.27%上行至2.36%，累计上行9.1bps，短端则较为平稳，1年国债收益率由1.31%下行4.7bps至1.26%，1年存单利率下行4bps至1.53%。

利率在过去几个季度往往呈现季节性变化特征。一方面，长债利率在季末前往往呈上行趋势，另一方面，利率在临近季末以及季末过后又往往回落。例如2025年一季度，季末前两周10年国债收益率相较季末高4.6bps，又如2025年四季度，季末前三周相较季末高4bps，而到了季末之后，利率又往往出现下行，如2025年一季度，季末后两周利率即相较季末下行17.1bps。

利率的另一个季节性特征表现在资金在二季度往往中枢下行。一季度由于信贷开门红等因素，往往是一年中资金水平的高位，而到了二季度，季节性因素消退后，资金中枢水平往往呈现下降趋势。过去几年，二季度资金水平大多出现中枢下移，2021-2025年，二季度DR007均值相较一季度下行11.9bps。

债市的季末效应或主要与银行机构行为的调整有关。一方面，随着银行利润压力的上升，银行在季末可能有抛券兑现浮盈的需求，从而导致银行在临近季末的时候放缓对债券的配置，造成债券需求端的压力。另一方面，银行面临着季末一系列指标考核的压力，例如△EVE、流动性指标等，导致银行在临近季末的时候，可能需要调整持券结构，于是银行或在季末抛券，形成市场调整的压力。

二季度信贷需求或季节性放缓，叠加存款稳定增长，带动二季度流动性宽松。根据往年数据来看，二季度往往流动性宽松，资金价格相较一季度中枢下移。从资金需求来看，二季度的信贷需求往往季节性放缓。过去几年，二季度新增信贷规模均有明显回落，2021-2025年，一季度新增人民币贷款均值为9.2万亿元，而二季度仅4.3万亿元，不到一季度的一半，二季度新增人民币贷款占全年比例仅22%，显示融资需求明显季节性回落，从而带来资金面的宽松。从资金供给来看，存款稳定增长，银行负债端来源平稳，资金供给较为充足，也会带动资金中枢水平的下降。

长端利率在配置力量恢复后有望迎来修复。从当前情况来看，在今年年初一二月份银行配债需求较强的时候，市场保持平稳修复，而到了2月底至3月，银行配债节奏放缓，长债出现了相对比较明显的调整。而非银对短期债市走势持相对谨慎预期、持续减持，叠加银行配置的节奏变化影响了暂时的保护力量，由此导致债市调整。随着季末的临近，预计银行的配置需求会再度恢复。跨季之后，银行配置力量恢复叠加资金宽松，交易型机构的空头仓位出现平仓，或将驱动市场修复，曲线再度下移。

短期加杠杆、选骑乘，等待跨季之后的修复性行情。短端受流动性宽松支撑和同业存款利率下降驱动而下行，而长端则由于交易型机构放大了通胀情绪而显著上行。中期向谁收敛核心在于货币政策如何反应，结合当前输入性价格的特征以及国内货币政策调节能力，国盛证券认为货币政策对此反应可能性有限。因而宽松的资金保持情况下长端的调整或难以持续，在季末过后银行等配置性机构能力恢复之下，市场有望再度修复。短期建议继续加杠杆，选择合适的骑乘位置。季末之后等待修复性行情，届时可以考虑拉久期。

风险提示

资金面超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。

注：本文节选自国盛证券研究所于2026年3月19日发布的研报《季末效应会再现吗？》，分析师：杨业伟 S0680520050001 ；义艺 S0680125090017