【原创】首发于英国金融时报（FT中文）2026年1月5日

中国商业银行净息差近年来持续下降，且已与银行不良率倒挂，不仅影响着中国商业银行的自生能力和可持续经营能力，也影响着央行的货币政策传导。截至2025年9月，中国商业银行净息差为1.42%，是2019年第四季度以来的最低值。中国商业银行净息差自2022年第一季度跌破2%（1.97%）之后开始趋势性下行，2025年第一季度已降至1.5%以下，创历史新低，也低于同期马来西亚（1.63%）、新加坡（2.12%）、美国（3.25%）、菲律宾（4.86%）等国家商业银行的净息差。中国商业银行净息差的下降导致银行净资产收益率（ROE）也出现下降：2024年中国商业银行ROE为8.1%，较2019年下降了2.9个百分点。与此同时，中国商业银行的不良率与净息差2024年第一季度已经开始倒挂：尽管中国商业银行不良率2020年之后有所下降，但降幅不及净息差，2024年第一季度开始，中国商业银行净息差已低于不良贷款率。2025年第三季度，中国商业银行不良贷款率（1.52%）已高出银行净息差（1.42%）10.1个基点。不过，与银行净息差与不良率倒挂形成鲜明对比的是，中国商业银行部分股价创历史新高，其原因或在于银行的高股息特征和非息收入的预期增长空间。

中国商业银行非息收入占总收入的比重自2022年第四季度见底之后回升，2025年第二季度已达到疫情以来的最高值（25.75%）。那么中国商业银行净息差下降原因是什么？商业银行的净息差如何影响货币政策传导？如何应对商业银行净息差下降？ 

中国商业银行净息差下降——分子端和分母端归因

商业银行净息差是银行传统存贷业务的核心收入来源，也直接关系到商业银行的盈利状况和风险管理能力。商业银行净息差（NIM；net interest margin）为银行净利息收入（利息收入－利息支出）/平均生息资产。不难理解，净息差的下降，一方面是因为分子端净利息收入减少，即利息收入下降或利息支出增多或二者兼有；另一方面是因为平均生息资产规模扩大或生息资产收益下滑。

从净息差的分子端来看，中国商业银行净息差下降的原因主要在于商业银行利息收入减少和利息支出扩大同时并存。中国是商业银行为主的间接融资体系，商业银行在货币政策传导过程中扮演着重要角色，因而商业银行利息收入和支出的变动也影响着货币政策传导。

首先，中国商业银行贷款利率与存款利率之间呈非对称变动，商业银行资产端（贷款）利率下降快于负债端（存款），导致商业银行净息差下降。2019年8月以来，中国贷款市场报价LPR一年期和五年期利率分别从4.25%和4.85%下降到2025年5月20日的3%和3.5%，降幅分别为125基点和135基点。而同期中国大型商业银行一年期和五年期定存（整存整取）则分别下降了80基点和145基点（同期一年期和五年期零存整取、整存零取、存本取息均下降70基点，差别不大，因此这里以整存整取为主），可见中国商业银行一年期定存利率的降幅（80基点）大幅不及贷款市场报价利率（LPR）一年期降幅（125基点）；而同期商业银行五年期定存利率降幅（145基点）略高于贷款市场报价利率（LPR）五年期（135基点）。为了与商业银行贷款利率调降一致，并降低商业银行净息差压力，2022年9月以来，中国商业银行先后经历了五次存款挂牌利率调降。2025年12月，中国国有银行开始全面停售五年期大额存款，进一步压降商业银行高成本负债。

值得一提的是，2015年10月24日—2022年9月15日之间，中国商业银行存款利率未作任何调整，但LPR报价利率从2019年9月20日开始调降，且2024年10月开始加速下降，中国存款利率的调降明显滞后于贷款利率。可以说在贷款报价利率调降的这三年，是以传统净息差为生的中国商业银行转型的重要战略机遇期。但大部分商业银行对传统息差收入存在“路径依赖”，银行非息业务收入的增加不足以对冲2022年以后商业银行存款利率调降带来的利息收入下降，贻误了业务转型的重要战略机遇，这是中国商业银行净息差持续下滑，且与不良率形成倒挂的重要原因。

存款作为商业银行的负债，理论上企业应将债务及债务利息压缩得越低越好，为什么中国商业银行没有主动压降负债（存款）成本？原因在于以下方面：首先，银行的经营模式是存款创造贷款，存款是信用派生的基础。此外，中国零售业存款被称为“优质负债”，存款是优化流动性覆盖率（LCR）这一监管指标的重要抓手。再次，中国商业银行普遍存在“规模情节”。在监管整顿之前，商业银行为了拉存款甚至不惜以“手工补息”进行“高息揽储”，多年来积累了大量的高成本负债。而当商业银行普遍采用此策略时，没有任何一家商业银行敢于打破高息揽储的“囚徒困境”，否则就会造成单家商业银行存款的流失。某些大机构对公存款具有较强的议价权，造成银行对公存款成本刚性。再加上银行对存款规模的扭曲激励机制，“内卷式”竞争造成商业银行不计成本揽储，不仅推高了商业银行负债成本，还造成存款“定存化”趋势加剧，揽储使得存款期限畸形。在监管引导商业银行让利实体经济并引导贷款利率下调的背景下，银行负债端刚性成本导致商业银行净息差大幅下滑。

其次，中国贷款市场报价利率（LPR）与金融机构一般加权贷款利率之间调整不同步，商业银行新增利息支出（存款）调整周期滞后于利息收入调整频率，客观上造成银行利息收入减少。中国商业银行定期存款占比较大，而定存利率黏性特征和重定价周期决定了商业银行存款（负债端）调整的速度较慢。一般情况下，商业银行的活期存款利率调整灵活，而商业银行的定期存款只有等到期之后才能重新定价。而中国居民住户和非金融企业的存款中，定期存款占比较高。根据央行数据，2025年11月，中国住户人民币存款中活期和定期占比分别为25.95%：74.04%；2006年这一比例为35.6%：64.38%；近20年中国住户存款中活期占比仅下降10个百分点，相对应的定期存款占比上升10个百分点；2025年11月，中国非金融企业人民币存款中活期和定期占比分别为：27.2%:72.8%；2006年这一比例为65.78%：34.21%；近20年我国非金融企业人民币存款中定期存款占比大幅上升，活期占比大幅下降，总体上加深了存款定期化趋势。如果存款中定期占比过高，即使宣布存款挂牌利率下调，商业银行支付的存款利息也不会立即全面调整，占比过高的定期存款使得商业银行存款成本下降被动且滞后。

再者，金融机构一般贷款加权平均利率下降的幅度明显不及LPR贷款报价利率下降的幅度，说明实际贷款利率的降幅不及政策利率，也意味着政策利率向实体经济的传导遇到了阻碍。上文所述，2019年8月以来中国贷款市场报价LPR一年期和五年期利率分别下降了125基点和135基点。与此同时，中国金融机构一般贷款加权平均利率自2019年第三季度以来下降了38.42个基点（时间截至2025年第三季度；央行按季度公布），同期金融机构个人住房贷款加权平均利率下降了44.86基点，显示LPR贷款报价利率下降的幅度明显大于金融机构一般贷款加权平均利率的降幅。产生这一巨大利差的原因：一方面，中国金融机构一般加权贷款利率调整的频率和周期比LPR慢。按央行规定，LPR报价频率是按月公布，而金融机构新发放贷款利率按重定价周期调整，定价周期可选择3个月、6个月和12个月。未到期贷款，一般按照重定价周期变动。如果期间LPR报价没变，那么未到期贷款的利率也将保持不变；此外，未到期存款还可能因期限分布不平滑和不均匀，导致重新定价周期不连续，于是未到期贷款利率的下调速度慢于LPR报价利率的调整；另一方面，中国目前20家LPR报价单位主要集中在银行，金融机构总体一般加权贷款平均利率下降的幅度不及贷款报价利率LPR，其根源在于非LPR报价行和非银金融机构利率下调的幅度小于LPR报价行，这拖累了金融机构整体一般加权平均贷款利率的降幅；或者换句话说LPR报价利率（下降）向非报价行和非银金融机构的传导有较大耗损。

此外，LPR与金融机构新发放贷款利率之间的差额即加点数，加点数自2019年以来持续下降，也导致商业银行的贷款利息收入减少。全国新发房贷利率平均加点数=央行公布的上季度全国新发放房贷平均利率-各月公布的5年期以上LPR利率。截至2025年第三季度，金融机构人民币一般贷款加权平均利率与5年期LPR报价利率的利差为17基点，2022年第一季度开始两者利差低于50基点，而在2019年第三季度，两者利差高达111基点。贷款加点数的持续下降也意味着金融机构一般加权贷款利率与LPR报价利率之间逐渐收敛，市场利率向政策利率靠拢，但这也会导致商业银行贷款利息收入减少。此外，根据央行数据，截至2025年9月，LPR加点合计、LPR减点和LPR等额占金融机构贷款利率的比重分别为45.04%：47.76%：7.2%，而2019年8月三者比重分别为84.13%：15.55%：0.32%，表明LPR报价诞生以来，LPR减点的比重明显抬升，体现了中国监管层为实体经济降成本的政策意图。

值得一提的是，中国商业银行从央行获得的批发利率下降的幅度远高于商业银行自身零售贷款利率的降幅，这为中国商业银行创造利息收入提供了安全边际。2019年8月以来，央行7天逆回购利率和1年期MLF利率分别从2.55%和3.3%下降到2025年5月8日的1.4%和2%，降幅分别为115基点和130基点，远高于中国金融机构一般贷款加权平均利率的降幅（一年期下降38.42基点）；此外一年期MLF利率绝对水平（2%）也持续低于同期商业银行的LPR贷款利率（3%），这为商业银行降低全社会综合融资成本创造了条件。不过由于商业银行和借款人之间的利息收支是零和博弈，商业银行向实体经济让利客观上减少了贷款利息收入。

从商业银行资产负债表看中国商业银行的生息资产

商业银行净息差还与分母端的平均生息资产密切相关。平均生息资产是商业银行在某一考察期内（季度或年度）能够产生利息收入的资产的平均值。主要包括：贷款类资产，如企业贷款、个人住房贷款和消费贷等；债券投资，如国债、地方政府债等固定收益类产品；以及同业存放与拆借等。

根据央行公布的中国商业银行资产负债表数据，从资产端看，截至2025年11月，中国商业银行总资产中“对非金融机构债权”（企业贷款）这一项总规模为195.4万亿元，占商业银行总资产的比重为41.41%；“对居民部门债权”（个人贷款）总规模81.34万亿元，占总资产比重为17.24%，以及“对政府债权”（购买政府债券）这一项总规模74.52万亿元，占比为15.79%；表明中国商业银行资产端主要以企业和个人贷款为主，两项占商业银行总资产的比重为58.65%；购买政府债券占总资产的比重为15.79%，这三部分占商业银行总资产的比重为74.4%，即为商业银行生息资产的主要组成。

对比2019年8月LPR未调降之前的情况，彼时中国商业银行总资产中占比最大的是“对非金融机构债权”（企业贷款），占比37.65%，2025年11月占比较2019年小幅下降4.2个百分点；其次是“对居民部门的债权”（个人贷款），占比18.52%，尽管2019年-2025年之间中国房地产市场经历了巨大变化，但居民个贷占商业银行总资产的比重下降了不到1个百分点。但“对政府债权”（购买政府债券等）占总资产的比重从2019年8月的10.58%上升到2025年11月的15.79%。表明在商业贷款比重下降的背景下，商业银行加大了政府债券资产的配置。在不考虑资本占用、不良率、存款准备金率变动、税率差别等因素的条件下，当市场利率总体下降，商业银行虽然贷款利息收入会下降，但所持按市场利率计价资产的收益会上升。反之，在利率上升周期，贷款利息收入将增多，但所利率资产收益会下降。可见，在中国贷款有效需求不足，低利率的大背景下，商业银行资产端加大了政府债券配置，以提高利息资产收入。

2025年中国债券市场在经历了三年债券牛市之后行情有所波动，这对商业银行生息资产的配置会有什么影响？商业银行持有/减持浮动利率资产（如买卖债券）的主要影响因素有：债券收益率震荡造成公允价值波动、资产负债结构变化、监管指标对配债比例的限制等等。截至2025年第二季度，中国全部上市银行OCI投资收益/总利润累计增速为5.84%，高于2023年和2024全年增速1.5%和3.17%；2025年第二季度，中国全部上市银行AC兑现收益/总利润累计增速为12.06%，高于2023年和2024年全年增速2.09%和4.04%，总体上商业银行2025年上半年生息资产投资回报可观。因而在债券收益率面临震荡时，商业银行有兑现浮盈的诉求，这对银行浮动收益资产的配置将产生影响；此外，根据《商业银行银行账簿利率风险管理指引》，规定国有银行和股份行在六种利率冲击下，经济价值（EVE）损失最大不超过一级资本净额的15%，如果债券调整幅度较大，这一指标也会影响商业银行的债券承载量。不过当前商业银行债券承载量和经济价值指标的问题，归根结底是债券资本利得和生息资产价值下降的问题。

此外，净息差分母的另一大影响因素是“对其他存款性公司债权”和“对其他金融机构债权”，前者表示银行同业拆借业务，后者主要是商业银行向证券、保险、基金等非存款类金融机构提供的贷款，两项分别从2019年8月的29.27万亿元和24.4万亿元上升到2025年11月的42.1万亿元和29.03万亿元，绝对规模明显扩大。但“对其他存款性公司债权”（同业拆借）占总资产的比重从2019年8月的10.39%下降到2025年11月8.92%；“对其他金融机构债权”占中国商业银行总资产的比重从2019年8月的8.66%下降到2025年11月的6.15%，比重均有压降，但幅度相对有限。

中国商业银行如何兼顾自身经营与货币政策传导？

综上所述，对中国商业银行而言，信贷市场当前仍是利息收入的最重要来源，商业银行的信用派生是中国货币政策传导的主要渠道之一。在房地产下行周期下，中国信贷需求大幅走弱。当前中国商业银行大量的资源投入拉存款，而不是向创造贷款信贷需求倾斜，这种畸形的发展模式在“供强需弱”的大背景下已经越来越不适应中国的发展现状，也对以息差为生的商业银行带来巨大的生存挑战。中央金融工作会议提出的“五篇大文章”，以及2025年中央经济工作会议提出的服务新质生产力，促销费和“两重”“两新”，中国监管层提出将加大对科技创新、中小微企业等重点领域和薄弱环节的金融支持，不仅为中国商业银行转向信贷创造提出了新要求，也拓展了结构性货币政策传导的有效前沿。商业银行应“以量抵价”，从拉存款到创造有效信贷需求的发展模式转变，防止净息差继续下滑进一步恶化商业银行的自生能力和可持续经营能力。

此外，全球低利率环境还要求中国商业银行进一步强化资产负债管理能力。由于商业银行存款利率维持在较低水平，商业银行存款活化，存款期限缩短，可能带来商业银行负债端不稳定。因而银行管理资产和负债的能力成为商业银行的核心竞争力。一方面，在全球低利率趋势下，长远看依靠传统存贷业务已越来越不适合现代竞争，商业银行需积极推动业务转型，加大非息收入业务全方位投入，强化资本回报，将活期存款转化为中间收入的来源。另一方面，当商业银行盈利能力减弱，资本补充压力会增大。商业银行可能通过发债等弥补存款下降带来的负债端下滑，也可以通过股东注资等。2025年11月最新数据显示，中国商业银行负债端占比最高的是“对非金融机构负债”及“对住户负债”，两项占60.98%，中国商业银行的负债大头是企业和居民存款。而其它负债项，如“债券发行”占比10.6%，对其他金融性公司负债（计入广义货币的存款）占比8.57%；“其他负债”占比11.7%，若提升这些分项占比可能部分弥补商业银行因存款下降带来的缺负债问题。如发行同业存单、票据发行，央行的再贷款再贴现等。此外，中国商业银行在2020年疫情以后积累了大量的存款，在“手工补息”“高息揽储”的畸形激励机制下，中国存款期限不仅不连续且部分期限过度集中，浪费了大量金融资源，也不利于银行负债端稳定。

最后，中国大中小型商业银行竞争优势各不相同。为了应对净息差和不良率的双重压力，大型银行是信贷和流动性传导的主力军，无论是资本补充，还是流动性等，都具有更多的政策优势，中国大型商业银行应发挥支持实体经济的主力作用，同时加快传统业务的转型，增强全球市场竞争力。面对激烈的市场竞争，中小银行应聚焦主责主业，走差异化发展道路，做好资产负债管理。

谨代表个人观点。市场有风险，投资需谨慎。