摘要

2025年以来，随着债市多头情绪的触顶回落，国债期货也呈现弱势格局，从M顶转向下跌通道，一路跌至250日年线后；在该行情的背后，我们认为隐含着国债期货市场的两个变化。第一，2025年国债期货基差中枢整体下移但呈现结构性分化，背后是两种力量合力的结果，一方面是现券票面利率下行造成的持有收益差缩窄，另一方面是市场参与主体多元化，做多力量稳定增强带来的净基差收窄，结构性分化则是因为这两种力量在不同合约上的强度有差异。第二，2025年国债期货跨期价差与债市行情呈现负相关态势；背后是投资者交易模式的进化，从单纯的主力合约博弈转向对远端预期的前瞻性布局，折射出市场成熟度的显著提升。

国债期货的机构行为有何变化？2025年国债期货持仓量显著攀升，反映出市场深度拓展下，但不同期限合约受配置博弈与套利需求的驱动呈现差异化增长特征。随着机构运用衍生品工具的成熟度提升，国债期货持仓量延续上升态势，但资金流向的驱动逻辑分化明显：一方面，新增资金更倾向于向流动性优势显著、久期更长的T和TL合约集中，以满足大资金高效调整组合久期与风险对冲的核心需求；另一方面，TS和TF合约持仓的阶段性激增与空单高度集中，则主要源于资金偏紧导致IRR持续处于高位，吸引了大量自营资金入场开展正套策略博弈。

2025年哪些国债期货策略能够盈利?不同策略在债市波动与基差变动的交织中呈现轮动特征。①2025Q1：低基差下，利用T/TL合约参与套保策略可有效对冲损失。②2025Q2：高IRR下多现券+空期货的正套策略占优，其中性价比较为突出的是多短期国债+空TS合约策略、多长期地方债+空T/TL合约策略；③2025Q3：债市持续承压，投机资金撤离，套保策略与曲线策略表现更优。④2025Q4：前期债市进入震荡环境，对精细化操作要求更高，短期曲线策略或跨期策略则存在博弈空间，后期超长债持续走弱，套保策略价值再起。

展望 2026年，我们认为现券仍是债市定价核心锚，但国债期货可能成为股债关系、商债关系更为灵敏的传感器，期现关系更加多变，整体会呈现弹性增强、结构分化的状态，部分情景下期货弹性或相对更大，甚至出现领跌现象。从技术形态看，2025年末TL合约跌破M顶形态颈线，若短期没有快速修复缺口，则2026年国债期货或延续弱震荡格局，T合约情绪相对积极，TL合约强支撑位为110元，强阻力位为117元，T合约强支撑位为107元，强阻力位则在109元左右。此外，2026年用好国债期货等衍生品工具可有效突破收益瓶颈、放大盈利弹性，其中趋势格局下可借力杠杆博弈单边行情或套保，震荡市中聚焦曲线、跨期及套利等低风险策略，还可结合地方债、信用债等进行跨品种搭配，通过多空对冲获取稳定收益与额外收益，实现风险中性下的收益。

风险提示：投资者行为超预期调整；流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。

1. 2025年国债期货：高点下挫的背后

2025年国债期货呈现出高点过后的震荡偏弱格局，围绕货币政策宽松预期、中美贸易摩擦与权益市场展开博弈。2025年，债市先后经历预期与现实博弈下的调整、避险情绪助推的修复反弹、风险资产强势引发的二次回调，以及中美贸易摩擦再起与政策利好共振后的震荡回暖阶段，国债期货技术形态上从M顶转向下跌通道，一路跌至250日年线后企稳震荡。具体来说：

年初至3月：资本利得预期与资金收紧的现实交织，国债期货五浪见顶跌至120日年线。2025年初市场延续2024年末的乐观情绪，部分机构基于降息预期与经济修复斜率的平缓，对债市资本利得抱有较高预期，但与此同时资金则出现持续收紧，债市多头情绪开始紧绷，至春节后明显转弱，国债期货结束2023年以来的“五浪”，并开启第一轮调整浪，一路跌至120日年线下方后，随着资金的边际走松而逐渐企稳。

4月至6月底：资金边际走松叠加中美贸易摩擦升温，债市情绪回暖，国债期货迎来反弹，但并未触及前高。2025年4月初，中美贸易摩擦升级，避险情绪迅速升温，出口前景受压与外需不确定性强化了市场债市的乐观预期，期债自底部迅速反弹，连续两个跳空高开逼近前高，但随着中美贸易谈判反复、市场在“衰退交易”与“谈判缓和”预期之间来回切换，叠加“双降”落地后市场对货币政策宽松加码预期反而减弱，国债期货在120日均线上方保持震荡格局，始终未回升至前期高点。

7月初至8月底：股市、商品走强，风险偏好抬升与资金外流压力下债市第二次回调，呈现出下跌通道形态。7 月以来，“反内卷”政策下权益、商品市场持续走强修复，风险偏好显著回暖，掌握债市边际定价权的高风险偏好资金流向股市，国债期货转向持续下跌，技术形态上上突破前期120日均线支撑位后形成下跌通道，一路跌至250日年线下方。

9月初至今：多空因素交织，国债期货震荡回暖，支撑位与阻力位互换。进入9月，现券收益率逐渐回到高性价比区间，吸引保险资金与配置资金进场托底，国债期货在反复震荡中多次尝试上探，10月初中美贸易摩擦再次升温，国债期货最终成功突破下跌通道上沿，前期下跌通道的上轨不再成为现阶段的阻力位，反而动态转换为下方支撑位，其后央行宣布重启买卖国债更是进一步助力多头情绪的发酵，国债期货一路涨至120日年线上方，前期但未能有效突破8月高点，旋即遇阻回落。并于11月末，在卖盘加码的扰动下开启新一轮下跌。

2. 期现和跨期关系的再平衡

2.1. 投机资金流出后，期现关系的巨大变化

2025年国债期货基差中枢整体下移但呈现结构性分化，背后是两种力量合力的结果，一方面是现券票面利率下行造成的持有收益差缩窄，另一方面是市场参与主体多元化，做多力量稳定增强带来的净基差收窄，结构性分化则是因为这两种力量在不同合约上的强度有差异，具体而言：

①整体来看，2025 年国债期货基差中枢呈现整体下移态势，这一变化主要源于两方面核心因素：其一、近年来现券票面利率呈现下降趋势，使得国债期货的持有收益大幅下移，成为拉低基差中枢的关键推手；其二、近年来随着各类机构对国债期货参与度的加深，市场参与主体需求已向套保、配置、套利、投机等多元化发展，多空力量相对均衡。这使得即便 2025 年投机多头资金逐步退潮，国债期货基差（净基差）中枢也没有完全回升至2024年以前空头更为占优情况下相对高位。

②与其他合约基差中枢明显下移的表现不同，TL合约基差中枢则相对持平，其背后是两个因素的共同作用，一方面，TL合约CTD券基本以2022年之前的老券为主，届时30年国债票面利率还没有明显下行，因此其持有收益虽然同样下降但幅度更小；另一方面，投机资金边际减少对TL合约的影响最为明显，进而产生的推动基差中枢的向上力量更大，两个因素相互抵消，推动TL合约基差中枢维持在相对稳定的运行区间。

③TS合约一度显著升水，背后期货现券投资者结构差异导致的定价分歧。由于TS合约流动性较弱，且投资者以套利资金与做市商为主，与短端现券投资者差异较大，这种结构分化使得期现定价更容易出现偏离。在此背景下，2025年一季度资金持续偏紧下，短端现券收益率明显上行，但TS合约下跌幅度则相对有限，进而使得其升水幅度最高达到0.4元。

2.2. 跨期价差起落：预期-现实的博弈

2025年国债期货跨期价差呈现出下降→上升→再下降的态势，反映出市场预期与资金现实博弈下，投资者情绪波动对期限结构扰动重塑以及套利资金进出与CTD券差异带来的微观定价修正。具体而言：

①上半年国债期货跨期价差整体回落至倒挂，但品种之间存在分化，背后是预期与现实的博弈与套利资金的参与。

2025年春节前，资金的整体偏紧的现实与货币政策宽松预期交织，投资者短期趋向谨慎但中期仍相对乐观，同时低基差下多头移仓占据主导，进而使得T、TF、TS合约跨期价差持续下降，但TL合约出现资本利得收缩后投机资金加速撤离、基差整体偏高的现象，使得空头主导移仓特征明显，叠加2503合约与2506合约CTD券不同，共同推动跨期价差上升。

直到2506合约成为主力合约，国债期货合约跨期价差在短暂震荡后再度下降并走向倒挂。其中TL、T合约跨期价差下降一方面是源于CTD券之间利差的走扩，另一方面也是随着资金的走松与中美贸易摩擦的发酵，中期预期出现回暖，带动次季合约相对走强；而TF、TS跨期价差的下降的背后则是大量正套资金入场带动2506合约持续承压。

②下半年，移仓换月动向主导下跨期价差先升后降，直至年末再度走向倒挂。复盘来看，2025年下半年跨期价差整体受到移仓换月影响影响更大，7月以来股市持续走强下债市情绪承压，7月末至8月初空头移仓占据主导，新增空头力量也倾向于在2512合约上建仓，带动各期限合约跨期价差均呈现上升态势；到2025年11月，债市进入持续的弱震荡格局，但国债期货基差整体偏低，多头主导移仓特征明显，跨期价差重新回落，TF、TS合约再度进入倒挂。

此外，T、TL合约在2603-2606合约跨期价差也转向倒挂，但二者2603合约承压的原因有所不同，其中T合约主因T2603的CTD券为征收增值税的新券，但T2606CTD券则仍为老券，而TL合约则是由于2603成为主力合约以来债市情绪一直较为脆弱，投机空头明显增仓，放大TL2603跌幅。

整体来看，2025年以来现阶段国债期货跨期价差呈现出以下三个特征其一、跨期价差中枢整体下移。2025 年以来，国债期货各品种跨期价差 (当季 - 次季) 整体呈现明显下移态势，中短端合约价差频繁进入负值区间，这一现象是多种市场力量共振的结果，首先，资金利率中枢的整体下行降低了远月合约的持有成本，使得原本因期限溢价存在的近强远弱格局逐渐松动；其次，低利率环境下正套策略的活跃度提升，使得空头更倾向于持有近月合约至交割，而多头则主动移仓至远月，这种多头主导的移仓行为会加剧跨期价差的收敛。

其二、跨期价差与市场情绪呈现负相关态势。在2023年之前，国债期货跨期价差与市场情绪之间时常呈现正相关关系，主要是因为流动性在主力合约上的集中，使得涨跌在主力合约上更为凸显；但时至今日，这一关系已经表现出了较明显的负相关特征，当债市情绪乐观时，投资者倾向于在远月合约上提前布局多头仓位，导致远月合约净基差快速收窄，跨期价差随之收敛；反之，当市场悲观时，远月合约承压可能更明显，价差倾向于走阔。这也表明表明投资者交易行为从单纯的方向性押注转向更精细化的价差交易和风险管理，反映了国债期货市场市场成熟度的提升。

其三、移仓换月仍是跨期价差的主导因素。一般而言，在非移仓换月的常规交易时段，远近月合约的走势通常较为同步，价差波动相对有限。然而，一旦进入移仓换月阶段（通常在交割月的前一个月开始），这种平衡便被打破，跨期价差的波动性显著提升，移仓过程中多空双方的移仓动力对比成为短期主导因素，若近月合约的IRR较高，正套策略更具吸引力，空头倾向于持有近月合约至交割，形成多头主导移仓格局，这通常会给跨期价差带来下行压力，反之，若空头主导移仓，则跨期价差可能倾向于走阔。

3. 国债期货投资机构行为演进和拆分

2025年国债期货持仓量显著攀升，反映出市场深度拓展下，但不同期限合约受配置博弈与套利需求的驱动呈现差异化增长特征。具体而言：

①2025年国债期货持仓量延续上升态势。截至2025年11月19日，TL、T、TF、TS合约持仓量分别为18.0万手、27.6万手、15.6万手、8.1万手，相近2024年末增加63%、45%、18%、27%，这一变化体现了市场参与主体对国债期货工具的运用深度持续拓展，机构配置需求与交易活跃度同步提升。

②T、TL合约持仓量继续攀升，或反映出国债期货新增资金倾向于在交易活跃度更好、久期更长的 T和 TL合约上进行博弈。一方面，T 和 TL 合约本身流动性优势显著，市场深度足、买卖价差窄，能更好满足大资金的进出需求，降低交易成本；另一方面，其较长的久期使之能更高效满足机构快速调整组合久期、对冲风险或者跟随行情的核心需求。

③TS、TF合约持仓量一度增至2倍以上，且空单集中化特征明显，背后是IRR持续偏高带动大量正套资金入场参与博弈。2025年二季度以来，TF、TS上2506、2509合约持仓量明显提高，同时前二十家会员机构净持仓则降至历史同期低位，同时空单集中化特征明显，其中TS合约空单主要集中在中信期货上，TF合约空单增长则主要集中在银河期货、华泰期货上。这一现象的发生主要是由于一季度资金持续偏紧下，TS、TF合约IRR在距离到期较短的情况下也已经上升至2%以上并持续，正套策略性价比较高，吸引大量自营等套利资金入场博弈。

4.2025年，哪些国债期货策略表现较佳？

站在年末节点，在债市资本利得预期相对收缩的环境下，我们有必要回溯全年脉络，梳理各个时期哪些策略能更好创造收益、哪些方向值得重点把握。

2025Q1：低基差下，利用T/TL合约参与套保策略可有效对冲损失。2025年一季度，债市呈现明显的顶部回落特征，叠加此前市场多头情绪紧绷，国债期货基差处于偏低水平，在此背景下，套保策略本身的风险相对可控，并在之后的回调中有效对此损失且创造一定的增量收益。通过回测可以看待，春节前后利用T2506合约对冲10年期国债活跃券区间收益率约为0.75%-1.09%、利用TL2506合约对冲30年期国债活跃券套保收益率约为1.10%-1.95%，对冲效果均较好。

2025Q2二季度：高IRR下多现券+空期货的正套策略占优。2025年二季度随着资金的边际走松，除TL合约以外其余合约IRR都维持在较高水平，在此情况下多现券空期货的正套策略博弈价值比较高，其中性价比较为突出的是以下两个策略：

①多短期国债+空TS合约：在IRR较为相近的基础上，由于长期国债期货CTD券多数为高票息的老券，需承担的隐性成本更高，不交割则面临 IRR 无法持有到期损失风险；而短期合约 CTD 券多为中短期新券，参与IRR策略性价比更高。回测来看，多2年期现券240024+空TS2506正套策略稳健获益能力较强，若3月下旬布局的策略并持有至主力合约切换，可获得0.13%的超额收益（年化约为0.81%），若从4月中旬开始布局，则可获得0.38%的超额收益（年化约为2.34%）。

②多长期地方债+空T/TL合约：在2025年3月的债市回调中，地方债收益率同样明显上行，带动其利差显著走扩，并且4月虽然债市情绪有所回暖，但地方债利差仍维持高位，在此情况下，随着4月中旬债市进入震荡格局，做窄地方债利差策略性价比就较为凸显，考虑到现券做空成本不低，叠加国债期货IRR处于偏高水平，利用国债期货参与做窄地方债利差具备较高的可行性。需要指出的是，正套策略在资产组合上和套保策略类似，但二者目的不同，前者是获取不同资产价差变化所带来的收益，而后者则是出于对冲损失的需求。

2025Q3：债市持续承压，投机资金撤离，套保策略与曲线策略表现更优。2025年三季度，受到权益市场强势与风险偏好回升，债市再度转弱，特别是投机资金转向权益使得超长债更为承压，在此背景下，套保策略重要性再度凸显，通过回测可以看到，无论是对于长债还是超长债，7月上半月开启套保策略均能够较好的抑平波动，对冲损失。此外，3T&TL的曲线策略也能够在相对低风险的基础上博弈到约0.34%的稳健收益。

2025Q4：前期债市进入震荡环境，对精细化操作要求更高，跨期策略一度则存在博弈空间，后期超长债持续走弱，套保策略与曲线策略价值再起。具体而言：

①2025年四季度债市先涨后跌，前期震荡修复下可借助国债期货增加杠杆放大收益；

②11月上旬债市转向震荡，同时移仓换月开始，多头主导移仓下做窄跨期价差策略可博取0.02%的区间收益（年化约0.58%），这也再一次说明了跨期策略稳健性较高但收益能力有限的特点。

③11月下旬债市开始走弱，超长债承压尤其明显，此时无论是套保策略还是3T-TL做陡曲线策略性价比均较高。其中前者主要聚焦对冲现券损失，通过回测可以看到，即使回调开始后再行套保，同样可以较为有效的对冲损失；后者则主要聚焦于捕捉曲线形态变化的收益，虽然能取得的收益略低于套保策略，但实际资金占用更少。

5.2026年国债期货展望

5.1.2026年的国债期货：多资产通向债市的传感器

展望 2026年，我们认为现券仍是债市定价核心锚，但国债期货可能成为股债关系、商债关系更为灵敏的传感器，期现关系更加多变，整体会呈现弹性增强、结构分化的状态，部分情景下期货弹性或相对更大，甚至出现领跌现象。

5.1.1 股债关系：国债期货与权益市场联动进入新阶段

2025年下半年以来，股票与债券市场的“跷跷板”效应一直较为显著，其背后主要是风险偏好的抬升与投机资金的转移，然而进入2025年四季度，市场却短暂出现了“股票跌、债券更跌”的反常现象，这一背离传统逻辑的走势一度引发全市场的广泛讨论与密切关注。不过通过复盘可以发现，国债期货与权益市场的联动差异主要体现在日间维度上，但在日内交易周期中，仍保持着一定的正相关性。

这一现象反映出，现阶段股债联动逻辑已逐渐复杂化，彻底打破了此前“此涨彼跌”的简单“跷跷板”格局，尤其在国债期货TL合约交易中，参与者不乏可投资权益的多资产资金，这类资金的操作逻辑不再局限于传统跨市场对冲，而是融合多维度市场判断，使得股债联动充满不确定性。具体可从三方面解析：一是权益反弹预期主导债市主动调仓，当资金预判权益短期回调后将反弹时，会提前减持国债期货以腾挪仓位；二是杠杆约束引发被动减仓，部分高杠杆投资者在权益亏损后，为满足风控要求会优先抛售流动性更佳的国债期货；三是日内对冲需求重塑联动，不少权益投资者将国债期货作为快速交易工具，用于平滑大盘日内波动风险。

往后看，随着市场参与者对股债联动逻辑的理解不断深化，上述股债走势趋同或背离的特殊联动现象，在股票与债券市场均进入震荡整理阶段、缺乏明确趋势性方向时，可能会反复上演。其中，TL合约由于投机属性更强，更容易受到股债联动波动的扰动。对于投资者而言，既需要警惕超长债因联动效应引发的阶段性调整风险，也可重点关注其受短期情绪冲击后的超跌反弹博弈机会，在风险防控与收益捕捉之间寻找平衡。

5.1.2. 商债关系：弱联动为主，关注市场情绪共振造成的扰动

复盘2025年商债关系可以看到，商品期货对国债期货影响多数情况下是相对有限的，仅在 7月出现显著且集中的冲击；7月碳酸锂、焦煤、多晶硅等核心工业品种的上涨，通胀预期升温叠加风险偏好抬升，债市持续走弱。整体来看，商品主要通过两条路径影响债市，一是通胀预期路径，即商品涨价→通胀预期升温→债券承压，二是风险偏好路径，即商品赚钱效应→资金分流债市→债券承压。

我们认为2026 年商债联动将趋于弱化，商品价格可作为债市波动的监测指标，但非决策的主导依据。考虑到当前“反内卷”政策从短期产能收缩转向长期结构调整，市场预期更趋理性，后续或难以重现 2025 年7月式的情绪共振；叠加全球降息与国内适度宽松的宏观环境，通胀预期温和可控，因此我们认为商品价格波动对债市的冲击以短期情绪扰动为主，只有在多个核心工业品种同步大涨、叠加投机资金涌入时，才可能引发国债期货的阶段性调整。因此，对投资者而言，商品价格更应作为债市波动的监测指标，但非决策的主导依据。

5.1.3. 期现关系：期货是指南针还是放大器

2024年到2025年，期现关系由国债期货引涨到回归现券主导。2024 年国债期货市场在单边趋势性行情的推动下，投机资金活跃度显著提升，成为主导市场定价的关键力量，这使得期货市场流动性更足、反应更为灵敏，往往在利率变动预期出现时率先启动走势，随后带动现券市场变化，期现背离最终多以现券向期货价格靠拢收尾。但这一现象在2025年发生了变化，随着市场趋势性行情的消退与权益市场的强势，债市投机资金开始边际退场，市场定价逻辑逐步回归现券主导，期现价格偏离幅度收窄且多由现券走势引导期货修复。

展望2026年，我们认为现券仍是债市定价核心锚，但部分情景下期货弹性或相对更大，甚至出现领跌现象。随着债市资本利得预期显著收缩，债市投机资金因盈利空间有限而逐渐离场，这使得 2024 年那种投机资金驱动、期货引领现券上涨的行情难再重现，后续机构更倾向将国债期货作为工具化应用载体，在此情况下现券主导期货走势的特征将持续存在。值得注意的是，回顾近年来的历史来看，国债期货对与现券关系主要集中在两种情况：一是跟随，二是引领做多。但随着市场生态的变化，后续不排除会出现期货引领现券做空的现象，并进而提前显现出权益、商品市场对债市的压制，对此需要保持警惕。

此外，这一现象聚焦到品种上可能或存在分化，具体来说，TL合约因多资产资金参与度更高、投机性资金占比突出，对权益市场波动与商品异动的敏感度远超 T 合约，尤其在债市下跌或股债同跌场景下，这类资金的反向操作会放大波动，使TL 合约呈现一定领跌特征；而T合约仍以债市相关资金占比较高，交易逻辑更贴合债市基本面，或难出现独立于现券的大幅偏离。

5.2技术形态分析：保持弱震荡，TL合约波动空间更大

2025年末TL合约跌破M顶形态颈线，若短期没有快速修复缺口，则2026年国债期货或延续弱震荡格局。近期债市整体呈弱震荡格局，TL合约调整尤为显著，截至12月4日已跌破年内最低点，完成“M顶”向下突破，周线级别也逐渐开始趋向下跌通道，短期均线空头排列确立偏空趋势。若年底之前颈线处缺口没有得到快速修复，2026年或呈现弱势格局。

与TL合约形成对比的是，T合约情绪相对积极。一方面，T合约目前尚未跌破“M顶”颈线支撑对应的年内低位，距离120周均线的强支撑位也仍有距离，随着年末债市抛压逐渐释放，T合约更容易迎来超跌修复。

从技术形态看，TL合约强支撑位为110元，强阻力位为117元，T合约强支撑位为107元，强阻力位则在109元左右。当前TL合约120周均线与下跌通道下轨形成共振支撑（约110元左右），或成为中期视角下的强支撑位，对应现券约为10bp的回调空间，强阻力位则在斐波那契比率76.4%处，约117元左右，对应现券约2.08%；T合约强支撑位则仍在2025年年内低点107元左右，对应现券约10bp的回调空间，强阻力位位于前高109元左右。

5.3. 国债期货策略展望：多元搭配，锚定收益

展望2026年债市，多空因素交织债市或继续处于弱震荡格局，单纯基于现券持有或单边交易能够创造的收益有限，且对交易能力要求较大，在此背景下，借助国债期货等衍生品工具，通过其独特的策略属性来突破收益瓶颈、放大盈利弹性则是更好的选择。结合当前市场结构与未来走势预判，投资者可针对不同久期和市场场景，构建差异化的国债期货交易策略，具体可分为高弹性趋势博弈、低风险套利增厚以及跨品种利差交易三大类：

①趋势格局下：聚焦杠杆与久期策略。在利率趋势相对清晰时，可利用国债期货的高杠杆属性博弈单边行情或进行风险对冲。该策略属于高久期的利差交易范畴，具有极高的收益弹性。当利率处于下行趋势中，可采取单边做多策略；反之，利率处于上行趋势，则可通过卖空实现风险对冲。这两类策略在趋势清晰时收益确定性较高，尤其应聚焦基差偏离均值的机会进行博弈，其中长国债期货合约的收益空间通常更突出。

②震荡市中：锚定低风险高确定性，聚焦曲线、跨期与套利策略。若债市缺乏明确利率趋势，陷入区间震荡格局，单边策略盈利难度加大。此时应锚定低风险、高确定性的低久期策略，这类策略具有较高的策略性价比。

Ⅰ.期现策略：考虑到2026年国债期货在部分情景下弹性相较现券更大的情况，其基差较容易出现偏离，为期现套利提供空间。其一、当期货出现领跌时，基差将显著走阔，这使得正套策略（空期货多现券）性价比较高；其二，若出现IRR抬升至较高水平，则可以通过买入最便宜可交割券（CTD）并卖出对应国债期货合约的操作，锁定高于市场回购成本的高IRR收益，特别是如果出现类似2025年资金由紧到松的变化时，TS合约IRR博弈价值或再起。

Ⅱ.曲线策略：关注T合约与TL合约跨品种价差波动。从现券角度看，低利率环境下的30年-10年国债的中枢上移未必不可能，同时其波动空间可能是比较可观的，且往往呈现均值回归特征；与之对应的T合约与TL合约之间的跨品种价差博弈机会也可以随着均值回归特点进行把握。

Ⅲ.跨期策略：更适合在移仓换月期间结合基差水平进行博弈，当基差较高时空头或先行移仓，带动跨期价差走扩，当基差较低时多头或先行移仓，带动跨期价差收窄。

③跨品种搭配：结合地方债或信用债，增厚组合综合收益。参考2025年可以看到，可通过国债期货与非利率债的跨品种搭配，可进一步提升收益弹性。核心思路在于布局地方债、信用债、二永债等品种，并做空匹配久期的国债期货合约，获取非可交割券的稳定票息、信用利差或品种利差收窄带来的资本利得，以及基差收敛的额外收益。该策略适合信用利差较窄、基差偏小的市场环境，临近期货交割月时，期现收敛效应还能进一步锁定收益，且整体风险通过多空对冲保持中性。

6. 风险提示

投资者行为超预期调整；流动性超预期收紧；经济修复大幅加速；债券供给放量。

注：本文来自国泰海通证券发布的《多资产的传感器，债市波动的放大器——2026年国债期货策略展望》，报告分析师：唐元懋、孙越