这是新能源正前方的第1231篇原创文章

禾迈股份的2025年中报成了光储行业里的异类，三季报继续惨烈。

 01 即将首亏的2025年

2025年前三季度，禾迈股份实现营业收入13.23亿元，同比增长4.57%，其实从营收来看并没有那么惨，但看净利润端就没法看了，前三季度共亏损了5911.52万元，扣除非经常性损益后亏损7488.80万元。其中Q3 单季就亏损了7538.7万元，同比下滑230.01%，创下成立以来最大单季亏损纪录。也是三季度唯一录得亏损的逆变器厂商，照这个趋势，基本上25年公司要录得首次年度亏损了。

亏损的原因跟中报分析的差不多，主要还是销量下滑，加上行业竞争加剧，公司也在努力谋求储能第二增长曲线，费用端比较刚性，结果就是营收勉强维持着的情况下净利润却没法看。

公司对亏损的解释更多一些：

由于公司正在布局多条产品线，由单一的设备供应商向全面光储解决方案供应商转型，增加了较大的研发、营销投入。另一方面三季度受欧洲假期、部分订单延期签订、交付等影响，营业收入减少，综上导致净利润为负。

根据之前中报的分析以及行业的基本情况来说，公司的解释基本还是符合实际情况的，但从另一方面来讲，我们更需要看到的是整个微逆行业的变化。

我们都知道过去这几年禾迈的二级市场走势非常惨烈，跌去了80%多，在今年这一波新能源行情中它也基本没有什么表现，当然从业绩来看，也怪不得市场不青睐它，市场大部分时间还是有效的。

 02 惨淡的贝塔收益

但我们必须看到这不仅仅是它一家的事情，过去这几年整个光储行业就是惨淡，具体到微逆更明显。

如果我们看纯正的全球微逆龙头Enphase的二级市场走势就很清楚了，距离2022年的峰顶已经跌去了90%多，甚至比禾迈还要惨。我们总说美股永远涨，其实美股也有很多垃圾股大跌特跌、各种退市，主要是七朵金花之类的太强了，加上占指数权重又大）。

还有solaredge甚至更惨，一度跌去了近97%，最近才反弹了一些。

为什么两个美国微逆龙头都走得这么惨烈？看一下这两家公司的业绩就很清楚了。

很明显，需求不行了。

有人会说他们的业绩不行是不是中国企业竞争的原因？

这是一部分，但要知道美国市场的特殊性，尤其是enphase，依然是美国微逆市场的绝对龙头，根据第三方的统计，市占率依然还有40%多，并没有出现市占率大量崩塌的现象。

但另一方面，虽然市占率并没有明显下跌，但是出货量确确实实从2022年底就开始下滑了，这跟公司的业绩走势是相匹配的。说明整个微逆市场出问题了。

微逆的主要应用场景是分布式光伏，尤其是户用分布式光伏，整个市场萎缩说明很多欧美国家的屋顶光伏需求阶段性见顶了，其他的国家也许有需求，但由于微逆的成本较高，限制了渗透率，导致整个盘子出现问题。

一边是整个市场的需求出问题，一边是行业竞争加剧，业绩自然就快速崩掉了。

很明显，禾迈业绩出问题也主要是这个原因所致，大环境如此，谁也逃不掉。

搞清楚了导致禾迈业绩问题的根本原因所在后，如何看待它也就很清楚了。

考虑到微逆依然是公司的营收主力，在欧洲市场去库彻底完成进入新一轮补库阶段之前都要承压，除非其他业务能快速起量，承担起业务的第二增长曲线，如果再考虑行业的竞争压力，这个周期可能还要延长一些。

好在最悲观的时刻虽然不是已经过去，但也不远了。

 03 比较大的预期差

虽然欧洲光伏协会预计2025年的欧洲户用光伏新增装机规模将下降12.5%，但根据25Q1各家电话会及SNEC展会等公开消息披露，欧洲光储渠道库存25Q2整体已进入3个月左右的合理区间，其中户储、工商储库存消化明显快于组串机及微逆机。

可以看到，即使复苏，微逆也是吊车尾的存在，这既是禾迈的问题所在，也是机会所在。

过去这一波微逆和户储的大爆发，主要还是俄乌战争导致欧洲能源危机，电价持续高涨，让分布式光伏发电的经济性凸现，但随着能源危机的逐步解决，电价回落，分布式光伏的电价成本优势大降，市场需求放缓。

如果不能配套储能，在目前的电价之下，微逆的成本优势确实不明显，除非大降价，但如果配套储能，不仅在成本上具有优势，使用场景也会大大拓宽，可以自用，也可以参与上网。此外，不仅可以搭配小储能，户储同样大有可为，以及往工商业储能方向拓展，也是一个很好的方向。

这也正是禾迈在努力做的事情。

公司将储能业务作为第二增长曲线重点推进，尤其是在拉美市场，直接作为储能业务重点市场，虽然起量还需要一个过程。另外，澳洲市场也是如此，现在澳洲的光伏装机需求大幅度增长，禾迈也已经在澳洲市场做了布局，短期还无法贡献太多业绩，但受益于澳洲市场的快速增长，作为微逆行业第一，具有品牌和渠道优势，后续有望实现不错的增长。

微逆的下游客户主要是分布式光伏发电系统的终端用户，这些用户通常直接面对消费者（C端客户），例如住宅业主、小型商业用户等，客户分散，且对品牌、渠道以及维修和技术支持等增值服务有较高要求，因此，品牌和渠道成为微型逆变器市场中的核心竞争点。

而禾迈是除了美国市场之外的微逆行业龙头，在渠道和品牌上都具备一定的优势，现在开始强推储能，以往的渠道可以复用，起量只是一个时间问题。

这个时候，还有一个最最重要的原因。二级市场并没有对公司的这些探索进行定价，所以一旦公司在储能这个业务的探索有突破，就是预期差。基于微逆的行业特性和公司在微逆行业的竞争优势，新能源正前方认为这个预期差还是比较大的。

这个逻辑能否验证，2026年就可以见分晓了。

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