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前段时间在翻看各家企业的年报信息，发现一家很有意思的企业。营收连年增长。2017年接近100亿的营收，7年后，也就是2024年的营收接近500亿，增长了接近5倍。2017年净利润15.87亿，中间经历了全行业的价格战，导致2020年净利润近乎腰斩，随后的几年净利润缓慢恢复，2024年净利润接近20亿。如果从2020年开始算，营收和净利润都在增长，相反，股价却一路创新低。难道营收和净利润的增长只是表面看到的，报表里面还隐藏了其他的问题？我们直接来看几个核心的数据指标。1、截至2024年年底，这家企业总资产393亿，其中账上的货币资金57亿，交易性金融资产接近62亿。一家净利润20亿左右的企业，账上的类现金资产有120亿，真的很有钱啊。2、营收连年增长，理论上应收账款也会随之增长，但这家企业2021年应收账款达到15亿之后，随之一路下行。截至2024年年底，其应收账款接近8个亿。3、2020年固定资产95亿，截至2024年年底固定资产126亿；2020年在建工程19亿，截至2024年在建工程仍旧19亿，保持扩张，增加产能。4、总资产负债率从2021年56%的高点，下降到2024年年底的48%。其中有息负债率保持在30%左右。但这30%的有息负债率并不低。包含21亿的短期借款，其他应付款9.4亿，1年内到期的非流动负债38.13亿，长期借款5.58亿，发行的可转债50亿。账上120亿的现金，一年内需要偿还的负债70亿左右，显然偿债能力没啥问题。5、自2019年整个行业开始打价格战，全行业的毛利率在下降，但这些年这家企业在行业内算不上是最优秀的，但毛利率基本稳住了在9%左右。6、这些年现金流一直很不错。销售收现率常年在110%左右，经营现金流在200%左右。这样的现金流，算是很健康的了。7、最近2年这家企业保持30%左右的分红率，目前股息在2.8%左右。虽股息不算高，但是在同行业里面的分红还算不错。同行业的头部企业，股息率是2.9%左右；其他企业分别是2.8%和0.6%。看，从财务报表的核心数据来看，依旧很不错，没啥太大的硬伤。就是股价从2020年左右接近30块钱，而现在的股价不到7块钱。如果按照2024年的净利润来算，目前是10倍左右的PE。同行业的龙头企业是23倍多的PE，基本面很差的一家企业接近17倍PE。还有一家净利润大概是这家企业2倍的公司，大概11倍PE。从估值的角度来看，保守其合理估值是15倍PE，那么其未来至少有50%的上涨空间。当然，我甚至觉得这家企业的合理估值在18-20倍PE，也就是说从现在的低估恢复到合理估值，也有接近1倍的涨幅。业绩连年增长，基本面很不错，在行业内的分红也算慷慨，就是股价连跌了5年。从我个人角度来看，这的确是个不错的机会。这家企业我们非常熟悉，是一家我们在日常生活中都会接触到的企业——韵达股份。......其实快递行业是国内交通运输板块上的一小部分，根据运输物品的重量，分为轻小件、小票零担、大票零担、整车等。而快递行业是属于专门运输轻小件的，也就是重量在30公斤/票的这种，代表的快递企业包含顺丰、EMS、京东；中通、圆通、韵达、申通、极兔。前3家的业务更多的是中高端件，而下面的5家更多的是中低端件。快运行业是属于专门运输小票零担，也就是重量在30-500公斤/票的这种，代表的企业包括德邦、跨越、顺丰；中通、韵达、安能等。专线连盟+区域型专线是属于专门运输大票零担的，也就是重量在500公斤-3吨/票的这种，代表的企业包含德坤、聚盟、车行天下等。车货匹配平台+专线（车队及夫妻店）是属于专门整车运输的，也就是重量在3吨以上的那种，代表的企业包含运满满、货车帮等。单看我国的快递行业，目前形成了以“中低端为主，中高端为辅”的市场结构。主要是由于上世纪末中国经济高速发展，本世纪初电商大爆发2大标志性事件导致的。中低端快递服务于价格敏感的电商商家，以低价要求“基础时效+基础服务”，主要是1.5-3块钱左右的电商件。中高端快递服务于时效件、品质电商件等，以高价要求“快捷时效+优质服务”。主要是18块钱左右的公务件，10-20块钱左右的个人散件，8-18块钱的中高端电商件，以及23块钱左右的商务时效件。从这些年国内的快递件数量来看，超过80%的比例是来自于电商件，快递行业业务规模的增长和上游电商消费息息相关。这些年伴随着电商业务的崛起，线上消费的增速一直高于社零总额增速。以2024年前4个月为例，我国实物商品网上零售额3.74亿，同比增长11.1%，而社零总额同比增速为4.1%左右，高出7%。2010-2023年全国快递业务增量从23.4亿件增长至1320.7亿件，年复合增长率为36.4%。经过疫情后，2023年全国快递业务量增速恢复至19.4%。其实从上面的数据，我们也不难看出，国内的快递行业依旧存在一定的增量，但增速已经远不及前些年的高速增长。但对于主要运输轻小件的快递行业来说，这里面依旧存在不小的增量。原因是已经从最早的渗透率提升带来的快递量增长，变成了电商结构性的增长。其一，这几年消费者更看重性价比趋势下，平价商品复购频次提升，这推动了包裹小型化、碎片化。2023年、2024年、2025年1-2月，单包裹货值分别同比下降8.9%、17.3%、16.4%。在线上消费总额增加的情况下，单包裹货值下降，那么意味着包裹的数量在增加。其二，近些年短视频、直播等兴趣电商崛起，这样导致消费者容易产生冲动消费。比如刷着刷着视频发现，这里面推荐的小孩子电动牙刷不错，随手就下了一单，等买回来发现，家里还有备用的牙刷，于是选择了退货。这种冲动消费的代价就是退货率攀升，逆向件需求增长。2021年抖音、快手等新兴直播平台GMV累计占比是10%左右，而到了2024年，二者的累计GMV占比达到了22%。当然，上述2点是未来快递行业可以持续增长的主要动力。还会为整体共享一部分力量的还有“渗透率”。根据圆通2024年年报相关信息显示：中西部及农村地区快读业务量增速达30%至35%。全年农村快递业务量同比增长77%。未来快递逐渐向农村扩展，自然也会带来一部分的快递增量。既然快递行业依旧是个有增量的行业，那属实还是个值得投资的行业。那整个行业的竞争格局又如何呢？近些年，国内整个快递行业的CR5一直在80%左右，其中市场份额最高的是中通，其次是圆通、韵达、申通、极兔和顺丰。如果从利润的角度来看，顺序则为顺丰、中通、圆通、韵达等。原因是顺丰的业务主要是中高端快递件，相比中小件，这里面的利润就丰厚很多。其次是顺丰早些年就开始进行自营布局，从前端的收件、自营转运中心以及后端的派件，全部都是自己人。这就导致前期的资本开支虽然很大，但人员服务质量可控，叠加早早的对快递进行自动化、智能化、通过购买飞机，与航空公司合作等方式，保证服务效率和质量，同时成本端也逐渐降下来了。顺丰的这一点其实让我想到了牧原。牧原在养猪这一块的经营模式一直都是自繁自养，每年有大量的资本开支，其中包含建设厂房、设备更新等。也是最近2年重点开始专注在降成本上，通过前期的厂房、设备折旧，慢慢的有了红利股的影子。这种重资本开支的企业，前期都会很难，利润在行业中也不会很好看，但只要熬过了最难的阶段，接下来的一切都会水到渠成。这里面的逻辑很简单，一个厂房至少可以用20-30年甚至以上，但是在财报里面激进点的做法，10-12年全部就折旧完了。这样的好处就是，后面的利润就颇丰。而中通、圆通、韵达、申通这类的企业，最早的时候全部都是加盟的形式，这样轻资产，在扩张抢占市场份额的时候特别的快。但自2015年左右，这些快递行业内的企业，纷纷开支加大资本开支力度。其中包含购买土地，增加土地的储备，进而将转运中心直营化，将分拣中心的设备智能化、自动化，购买车辆，提高运输效率等。目前韵达已经实现转运中心100%全部自营化，而中通、圆通、申通等，这些年的转运中心自营化比例均在90%以上。从土地储备上，申通更多的是通过租赁，每年支付大量的租赁费，而不是积极的布局买地。土地选择租赁，这里面的潜在风险就是需要承担租赁费用的增长。这种自然会稀释企业的利润。转运中心自营化的最大好处是在于降本增效。在分拣上，可以通过智能化设备对加盟商运送的快件进行称重、拆包、分拣、建包。这种不仅可以降低人工成本，还可以提高效率。在干线运输上，用自有车辆替代外部车辆。这样不仅不用考虑运输淡旺季的季节性条款，同时还可以仔猪控制不同路线的履约时效，履约意愿。同时用大车替代小车，加大推广智慧车辆运行监控系统、智慧路由系统等，可以优化路线规划，推动运输环节的降本增效。所以从上述的逻辑来看，快递行业内的顺丰、中通、圆通、韵达都还不错。比较差一些的就是申通，其土地基本是靠租赁...从企业盈利能力来看，申通也是较差的一个，历年的分红也很少。虽然目前有阿里的资源倾斜，但我依旧认为申通在经营上有硬伤。（财务报表也比较拉垮，毛利率远低于其他同行业企业，负债率超60%，账上类现金只有25亿左右，如果开始打价格战，第一个崩掉的大概率就是申通）......正如前文所提到的，顺丰目前23倍的PE，股息率2.9%左右；中通11倍出头的PE，股息4%，圆通也是11倍左右的PE，股息2.8%，韵达目前大概10倍PE出头，股息接近3%，同时净资产破净。报表拉垮的申通，可能是因为市场预期阿里资源的倾斜，所以给了17倍的PE，股息0.6%。这样一对比，中通、圆通、韵达这3家快递企业都属于低估。由于韵达已经破净，所以我个人认为韵达相比中通、圆通还要低估。当然，从市占率的角度来看，中通、圆通是国内快递企业里面的第一和第二，优先选择投资者2家企业没毛病，毕竟相比而言也会更稳定。而我本身最后选择了韵达，这里面还有1个逻辑是，市值更小。顺丰市值接近2400亿，中通市值超100亿，圆通市值超400亿，而韵达的市值只有200亿左右。同样在基本面差不多的情况下，韵达对于快递行业发起的价格战，依旧有一战之力。原因很简单，转运中心自营化，土地储备，设备智能化、自动化都会让韵达的成本降低，同时账上资金储备充足，与中通可以比肩，比圆通储备还多出来30亿左右。如果哪天资金青睐快递板块，那么小市值的企业一定是最容易被拉起来的那个。我之前选择的诺力股份、优然牧业，都考虑了一部分的小市值因素。到目前为止，前者5个多月的时间盈利20%+，后者4个月的时间盈利40%+。当然，选择小市值企业的前提，基本面一定要稳。同时要么有实力雄厚的大股东爸爸，比如优然牧业背后的大股东伊利，要么分红有保证，比如诺力目前股息4%+。话题再拉回来。在2017年之前，快递行业的价格占主要由中小快递企业发起，行业集中度下降；2018-2020年一季度，快递行业的价格战主要由头部快递企业主导，行业集中度提升；2020年二季度-2021年二季度，以极兔为代表的新进资本进入市场，行业集中度下降，龙头企业盈利下降，现金流受损。2021年三季度及之后，监管政策出来后，恶性竞争结束。当然，目前在快递行业依旧处在价格战，但这种价格战的激烈程度相比之前还是要温和不少。头部的5家快递企业市场占有率超过80%，这价格战还能打到哪里去？如果打的真的很激烈，那这5家企业里面可能真要有人出局，但考虑上面的政策，就业等，这种概率几乎没有。那未来对于快递企业的考验，很大程度就是谁的成本更低。之前大规模的资本开支，扩大产能，加速智能化、自动化，形成规模效应，提高产能利用率，成本自然会下来。对于韵达，这里面可能还会有一个彩蛋，那就是抖音收购或者入股。当然，上述这一切都是我基于自己收集到的公开信息所写，可能存在个人偏见，以及YY。所以，以上不构成任何投资建议，仅供参考。PS.黄金主题lof（161116）目前溢价接近9%，我今天依旧全部拖拉机出击了。同时埋伏了2只159539和159540，能不能吃肉，估计得下周才能揭晓，到之后再聊一聊这里面的逻辑。