公司介绍：

会德丰主营投资物业、发展物业、酒店、物流和通讯、媒体及娱乐。旗下资产主要由三块构成，分别是持股59.2%的九龙仓集团(00004.HK)  、持股75.8%的会德丰地产(新加坡)有限公司以及会德丰的地产业务。2015年核心盈利106亿元，其中来自九龙仓63亿元，会德丰地产40亿元，会德丰新加坡3亿元。

1、九龙仓集团

 2015年净资产3077亿元，营业盈利148亿元，核心盈利110亿元，股息1.9元/股，PB0.46。九龙仓主要资产及盈利由投资物业及发展物业构成，还有部分货箱码头及通讯、媒体、娱乐业务。

1）投资物业是核心

 投资物业估值3100亿元，占总资产的70%；营业盈利117亿元，占比79%，核心盈利83亿元，占比76%。投资物业主要有两块核心资产：香港的海港城和时代广场。

海港城估值1723亿元，租金收入98亿元，营业盈利78亿元，占投资物业营业盈利的67%；时代广场估值541亿元，租金收入27亿元，营业盈利23亿元，占投资物业营业盈利的20%。

另外香港的投资物业还包括山顶物业组合（40万平方尺，估值280亿，包括聶歌信山道8号162000平方尺，穜植道1号91000平方尺，穜植道11号46000平方尺CHELSEA COURT43000平方尺，山顶道77号42200平方尺，红莓阁13000平方尺）以及卡佛大厦、会德丰大厦、九仓电讯广场、九龙货仓、Peninsula East、油塘合营项目。

内地投资物业租金收入23亿元，营业盈利12亿元，估值581亿元（包括以成本列示的171亿在建物业），其中已建成开业的投资物业主要包括成都的IFS、时代•奥特莱斯、上海会德丰国际广场、大上海时代广场，在建物业包括长沙、重庆、苏州的IFS及长沙时代•奥特莱斯。

海港城

时代广场：

2）发展物业：主要在内地，总资产378亿元；包括合营及联营公司，收入274亿元，营业盈利42亿元。2015年确认入账158万平方米，未确认入账140万平方米。

3）酒店：马哥孛罗酒店14间，尼依格罗酒店5间(有4间发展中)。2015年收入15.5亿元，营业盈利2.7亿元。

4）货箱码头业务：总资产172亿元，收入28亿元，营业盈利7亿元。

5）通讯、媒体及娱乐：收入35亿元，营业盈利1亿元，其中九仓电讯营业盈利3.6亿元，有限宽频亏损2.4亿元。

2、 会德丰地产(新加坡)有限公司

2015年净资产30亿元新币，收入3.7亿元新币，净利润4000万新币，当前市值15.4亿元新币，PB0.51。

3、会德丰地产业务

以香港发展物业为核心，2015年净资产60亿元，核心盈利40亿元，发展物业主要包括：One HarbourGate 、Kensington Hill、Island Residence、将军澳、One Homantin等，还有部分投资物业包括：香港会德丰大厦3-24楼、One Island South。

市场主要担忧有以下两点：

1、物业价格大幅下跌。

香港房价从去年6月以来，价格下跌13%左右，市场预计未来还会继续下跌，市场担忧投资物业的价格亦会同样大幅下跌。由于核心投资物业海港城和时代广场主要以商场和写字楼为主，市场的实际情况是街铺的价格下跌，但商场及写字楼的价格却相当坚挺，可以从以下市场成交中看出：

1）2015年12月恒大地产购买华人置业美国万通大厦，出价125亿元，净资产估值100亿元。

2）2016年一季度光大控股购买瓜哇集团的香港湾仔大新金融中心，出价100亿元，净资产估值95亿元。

3）2016年一二季度领展房地产基金陆续完成多宗商场出售，其中出售石荫商场8.8亿元，3月31日估值7.19亿元；出售运头塘商场8.1亿元，3月31日估值7.46亿元；出售兴民商场2.08亿元，3月31日估值1.25亿元；出售锦英苑商场4.71亿元，3月31日估值4.11亿元；出售宝田商场4.37亿元，3月31日估值3.6亿元；出售天马苑商场3.08亿元，3月31日估值2.64亿元。

2、租金水平大幅下降。

投资物业中主要是街铺租金大幅下跌，商场和写字楼仍在加租，仅是租金增幅大幅下降，至于未来租金会不会大幅下跌，无法预测，只能走一步看一步，这也是压制会德丰当前估值的主要因素。

至于估值，简单从以下两个角度来看是否便宜：

估值1：  九龙仓集团(00004.HK) 当前市值1415亿元，对应会德丰每股41.3元；会德丰地产（新加坡）有限公司当前市值15.4亿新币（约等于88亿港币），对应会德丰每股3.3元，合计对应会德丰每股44.6元。会德丰较两家子公司对应持股折让近18%，何况这两家子公司本身折让大，还不包括会德丰地产业务60多亿元的净资产。

估值2：以97年亚洲金融危机海港城及时代广场资产估值下降三成，2000年后下降2成多的情况，保守按投资物业7折计算，会德丰对应PB也在0.5左右。