赴港IPO,VC不赚钱

14 天前14.3k
一边扎堆上市,一边扎堆退市,这是港股投资人水深火热的一年。

一边扎堆上市,一边扎堆退市,这是港股投资人水深火热的一年。

吴世春说“如果我投的公司去港股IPO,要把他的腿打断。因为去港股上市等于没上,一百亿市值的港股上市公司可能就只有100万的交易量,上了个寂寞。退不出来,实际是把我们投的钱给坑了。”

港股流动性不佳是公认的事实。但是面对新国九条和沪深IPO标准的提高,国内大部分项目几乎近5年内无法上市。所以越来越多上不了A股又去不了美股的内地企业,不得不扎堆去港股IPO,让本已拥挤的通道更显嘈杂。

可是赴港上市显然也拯救不了VC/PE的投资,赚不回投资回报。比如前不久被冠以“新茶饮第二股”的茶百道上市首日即遭遇重挫,股价大跌超30%;“AIGC第一股”出门问问也是上市即破发。华南某早期机构投资人告诉记者,“今年解禁了3个项目,跟上市高点相比已经跌出一半。现在退出连回本都实现不了。IPO也没用,退不出来干着急。”

随着资本市场互联互通制度的不断完善,今年以来确实有不少企业递交港股IPO申请,或从A转H,但还有不少明星企业选择私有化、退市,从H回来要转A,且已有多家外资机构退任港股新股整体协调人一职。

于投资人而言,没有流动性就等于没有退出。前不久证监会发布5项对港合作措施,包括放宽ETF、纳入REITs、支持人民币交易柜台等。仔细来看这五项政策主要集中聚焦解决的就是港股的流动性问题。当前A股IPO收紧、港股存在的问题始终存在,困在一级市场投资人们,面对这些“滞销”或被大幅折价的企业,究竟还能怎么办呢?

为了让投资人退出

企业“硬着头皮”去敲钟

港股估值低、流动性差,创始人、投资人都知道的事。为什么还有那么多企业前赴后继奔向香港IPO?、

因为基金要退出。

“A股IPO趋严的形势下,越来越多的企业谋求A转H。”一位FA朋友谢明宇最近接洽了很多寻求境外上市的项目,特别多的一类企业是背后美元基金的LP被要求退出中国资产,要在境外架构中退出。还有一类是国资股东要在外翻架构前退出。

国有股权管理一直是IPO审核关注的重点,涉及国资股东的投资入股、股权变动、投后管理直至股权退出的全流程。特别是自2023年下半年国有企业参股管理暂行办法发布以来,以及IPO新一轮的收紧与调整,市场上不断出现一批触发上市对赌回购的拟上市企业。

事实上我们今天看到的很多独角兽,估值整体都偏高。尤其2021年后再没进行过融资,估值依然保持在高位的。这几年业务疲软,如果从当下真实的企业价值评判,超过50%根本不值10亿美元。今天这个市场环境下,机构活跃度明显收缩,企业融资要么估值大幅缩水,要么就是无人问津。

某ToB大数据企业联合创始人傅总就对记者叹气道,“这轮(C轮)融了一年,估值始终到不了心理价位。起初和老投资人商量,大家都理解现在市场不好,想意思意思出一笔算得过IRR就行,就说融个平轮。可年初到现在拿到TS,估值是越等越低。有股东已经在催要不就提前IPO。”傅总公司从成立到现在计划上市只有5年。风光时机构堵着门口要份额。

前段时间还有投资人对记者吐槽,“现在被迫上市的项目越来越多,一部分和投资人签了对赌,不得不上。还有一部分,想趁着风口没完全消散赶快上,否则未来更难(上市)。最后一部分是投资人急于变现,企业没办法,流血也得硬着头皮上。”典型不就是刚上市的极氪——补充资金“弹药”显然是现阶段的头等大事,不惜估值缩水一般“流血上市”。

5月10日,极氪在美国纽交所挂牌上市,最高估值51.3亿美元,以21美元/股的价格募资约4.41亿美元。挂牌首日交易股价涨幅34.57%,报收28.26美元/股,总市值69.97亿美元。看似风光的背后,却是部分股东的失望与伤心。

吉利汽车CFO戴庆曾在2023年中期业绩会公布极氪A轮融资后的估值,为130亿美元。投资方包括Mobileye Global创始人、CEO Amnon Shashua及宁德时代、越秀产业基金、通商基金、信安智造基金。对比极氪A轮后估值(130亿美元)和IPO前估值(51亿美元)。

换句话说,在新能源汽车行业越来越卷,竞争白热化的当下,过高估值难以为继,想在一级市场再拿融资较为困难,上市融资则几乎成了必选项。

在成熟市场中,IPO与并购都是资本市场重要的退出渠道,有的企业适合IPO,有的则通过被并购整合能更好的释放价值和潜力。但在IPO调整的情况下,今天越来越多的投资人都在认真思考,把并购整合纳入退出视野。从券商的统计数据看,2023年约900宗退出案例中,以并购退出的数量占比已经反超IPO,几乎成了PE/VC最主要的退出渠道。

但一个残酷的现实是,并购退出,投资人也并没有赚到太多钱。根据投资人李刚强的数据,过去几年,并购案例的平均回报MOC是2.5左右,且还是以早期天使投资人投进去的项目的回报,A轮的回报也就在50%。

与公开上市相比,并购退出并不适用于后期公司,B轮及以前阶段的公司才是并购的主要标的。而且兼并购并不随着资本意志而转移,一方面,如果背后投资机构过多,基金周期和LP诉求难以达成共识。另一方面,一旦项目没了,对LP而言就是实亏GP再没故事可讲。

香港投行人实况:

不喝咖啡,改卖保险

A股IPO趋严的形势下,确实越来越多的企业谋求A转H。照理说各大投行的日子应该好些才对。但现实并非如此。“市场上仅存的几个靠谱IPO(企业),听说路演了一圈,估值预期与投资人愿意付的价格还是有不小差距,今年不知道还能不能发的出去。”某社交平台上,有博主分享香港外资投行近况,“各大行各个组的Revenue目前都在个位数,通过零星几个大宗交易挣些快钱。今年,投行已经看到头了。”与这位朋友感受一致的某华南头部券商前保代已经离开原公司,跳槽到了一家国资系投资机构。他表示,“今年投行基本上很难,资历深的赚够了还能呆,小朋友们都想往外跑。以前开张吃三年,现在三年不开张。”

相比要上市的企业数量,香港今年一季度共12家新股上市,募资47.3亿元,按年大跌逾3成。时间线再拉长一点看,港股近四年一季度募资额都是在断崖式下降:2021年超1300亿,2022年Q1不到150亿,2023年Q1只有65亿。虽然香港仍是位列全球10大新股集资市场,但发行宗数及集资金额均为近10年新低,中外资投行排名靠前的机构,今年保荐业务数量也在纷纷下降。如今一个季度过去,头部中金也只保荐14.8亿,可谓惨不忍睹。

另有数据显示,中国公司在美国和香港的股票销售额在第一季度暴跌至17亿美元的20年低点,约占去年同期的30%,仅为2021年峰值水平的4.3%。

随着A股IPO逆周期调节,港股IPO破发严重,投行裁员成为香港金融圈的重灾区,高盛、花旗、汇丰、瑞银、摩根大通等顶级投行都被爆裁员。像大摩中国地区的企业融资队伍此前裁撤了至少6位董事总经理。知情人士透露:“现在每家机构基本都在裁员,IPO还不是重灾区,债券融资部门才是,因为做了很多地产债和中资美元债。”

银行及金融服务业历来是香港的产业支柱,从业人口占总就业人口的7%,却贡献了香港20%以上的GDP。一般而言,投行精英跳槽会选择去到企业、PE、VC或同行业间流动。但大幅裁员潮下,传统出路的人员吸纳能力有限,不少投行精英不得不被迫转型,所以才有了卖保险、送外卖的段子。一个月前,汇丰亚洲投行部门裁掉大约十几名银行家。汇控环球银行及资本市场行政总裁Greg Guyett就表示,香港新股市场至少要到下半年才可能复苏。

另一个关于港股的现象也值得关注——私有化。过去一段时间,港交所多家上市公司出现私有化传闻或落地进展,包括凯雷和KKR对新秀丽表现收购兴趣、朗廷酒店接获母企鹰君集团私有化建议;国药集团拟将中国中药私有化,维达国际接纳私有化要约或8月份退市。

一位知情投资人对记者透露,“就连部分国有企业也正考虑将在港上市的实体私有化。而港股私有化升温,或也与市场估值低、流动性受限、融资难等因素有关。国企坐拥现金流,估值较低,目前是寻求私有化交易的良机,未来一段时间可能还会续见到更多这类交易。”

一边是拟上市企业不断扎堆递表上市后又破发,一边是已上市企业纷纷要私有化、退市,2024年的香港IPO市场可谓水生火热。

投资人逆境中要寻得一束光

今天,中国创投行业正面临前所未有的困难和挑战。

从投资端看,市场上46%的投资人认为今年项目估值会比去年卡的更死、给的更低。不少投资经理也向融中表示,内部已经下了“死命令”,必须审时度势,不得轻易出手。

“今年以来,投资人三方尽调要比前几年细很多,为的就是达到内部风控和LP的风控要求。”北京某PE品牌负责人周剑对记者讲起,最近一家被投企业在新一轮融资时就被机构放了鸽子。为此他紧急帮忙联系了十来家熟悉的投资机构对接,找新资本。“没办法,自己投的项目,跪着也得继续支持。一堆融资难的项目,创始人和投资人都愁的整宿睡不着。”

融资的过程处处充满博弈。现在大多数机构为了以更低的价格拿到合适的份额,把战线扩张到早期,以期待投到好项目。以前是创业者堵门,现在是投资人堵门。但随之而来的问题是,初创项目的技术和产品成熟度不高,且缺少财务数据,风险太高。由此,反过来,不少机构对早期项目要求越来越高。

国内投资机构中平均每家VC在一年中要初选约200家企业,但最终仅对4家进行投资。天使轮和A轮融资阶段的只有30%左右。虽然近年来政策支持中小企业融资,但中小企业融资难、融资贵始终问题突出。达泰资本管理合伙人叶卫刚就对记者说过,达泰每年看过的项目超过600个,但出手的只有大概12-15个,投中的概率不超过5%。“项目讨论会上我们Say NO的概率要超过95%。

近两年在成功融到种子轮融资时,创业公司产生收入的比例在惊人地上升。完成A轮融资的公司中超过80%都是已经产生了收入,相比过去有了明显提升。也就是说,公司取得实质性的业务进展。要知道,想当初AI四小龙以及科创板的那些企业,在上市时都还处于亏损状态。

某头部人民币机构投资人赵琛对记者吐槽,“今天的A轮融资体量,其实跟2010年的B轮融资体量差不多。真不知道是项目质量真的好了,还是‘钱不值钱’了。”简单一句话,现在的情况,无论A轮融B轮,D轮融E轮,都贵,并没有因为要向早期偏移就便宜。

从退出端来看,IPO上市也不意味着赚到钱,毕竟破发已经成为普遍现象。VC退出比想象中要慢很多,尤其追求IPO数量的VC。过去互联网最火爆的时候,出现了一批机会投资人,他们在机会早期介入项目,并帮助项目大肆宣传,等到项目融资最高潮时功成身退,找到接盘人就退出。这种做法曾被市场嘲笑为机会主义者,如今,时过境迁。

行业火爆时,为了争夺项目,一天给出TS的事不少,省去尽调环节的也有,打破头也要抢到案源。但不赚钱的今天,退出管理、风险管理,又重新回到台面上。

今天,最具潜力的投资市场一定是在中国,中国最具投资价值的一定是高科技。曾经,对于一些机构而言,市场情绪过于乐观,投资的一些项目业绩起不来,后续融资艰难,估值很难撑住。而当中概股在海外表现不佳,美元基金退出收益也将损失惨重。这无疑会导致美元LP变得更加谨慎,对美元基金或者双币基金必然不是好事。

本·霍洛维茨在《创业维艰》写道,“在担任CEO的8年多时间里,只有3天是顺境剩下的几乎全是举步维艰。”如何从融资困难、事业不顺等逆境中寻到一束光,这是所有创业者和投资人都需要走的路。


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