近期，AI盈利担忧引发全球债券避险上涨、曲线平坦化，市场对美联储后续紧缩重新定价，德银发布美国固定收益周报。报告涵盖多个专题：期限溢价全球/本地信号回测、IMF修订对G10估值影响、欧洲通胀定价、美联储加息历史规律、货币政策松紧以及下周FOMC前瞻。

综合来看，DB对曲线维持陡峭化倾向，认为当前市场对美联储加息定价（约70-80bp）与DB基线50bp存在差距，但风险偏向上行，除非金融条件显著收紧。在期限溢价方面，回测显示全球因子主导，PCA残差具有缓慢收敛特征，适合中期相对价值交易；NIIP信号不稳定，不能持续改善PCA信号。估值上，美债相对基本面偏贵，而欧元区和英国国债相对便宜。欧洲通胀前端受能源推升，1y vs 1y1y有陡峭化空间。FOMC方面，预计暂停加息但维持鹰派基调，数据周可能强化这一倾向。

主要观点

美国利率市场因AI盈利担忧和投资热潮担忧出现大幅上涨（收益率下行），曲线急剧平坦化

过去一周，对AI盈利能力和投资热潮的担忧加剧，推动美债收益率大幅下行。信用、股票和法国OAT市场的压力迹象强化了美债的避险需求，并引发对美联储后续紧缩幅度的质疑。曲线平坦化、期限溢价下降，部分因拥挤的陡峭化交易平仓放大。截至本周，曲线已完全回吐9月FOMC后陡峭化幅度。DB继续看好陡峭化交易，认为金融条件进一步收紧应体现在9月FOMC前熊平走势的部分逆转。

期限溢价更具全球性而非本地性，PCA信号相对价值有效，NIIP信号不稳定

对G10八个国家的期限溢价回测显示，PC1在完整样本中解释超过80%的变动，近期约70%。基于PCA残差的策略做多残差最小的两个市场、做空残差最大的两个市场，33个非重叠年度篮子胜率61%，平均篮子表现9.8bp。NIIP策略胜率69%，平均13.0bp，但映射关系不稳定且对单一国家敏感。两者结合仅在信号一致时表现较强，但样本过少。收敛较慢，更适合中期配置。

美联储定价仍偏中性，但基线预计再加息50bp，风险偏向上行

市场定价未来12个月约70-80bp的加息，DB经济学家基线预测为12月和3月各加25bp共50bp，除非金融条件明确收紧，否则风险偏向上行。历史显示美联储在首次加息五周后实际加息幅度往往超过市场定价，1997年周期是主要例外，因亚洲金融危机导致金融条件急剧收紧。

曲线策略维持陡峭化，swap spreads适度走阔，融资市场稳定

曲线方面，DB继续认为2s10s陡峭化和5s10s SOFR期限溢价交易具有吸引力；swap spreads因财政部主动债务管理、监管顺风和宽松融资条件而适度走阔；融资市场风险可控，因为票据供应、MMF资产和杠杆需求等因素。DB预计美联储下月恢复每月100亿美元的储备管理购买。

IMF最新WEO修订影响G10估值：美债相对基本面偏贵，欧洲和英国国债相对便宜

最新IMF预测对2026年宏观评分的影响上，美国、澳大利亚和瑞士的预算余额评分下调最大，日本上调最大；经常账户方面瑞典改善最大，欧元区和瑞士恶化最大。综合双赤字评分，瑞典和日本改善最大，瑞士和欧元区下修最大。评分与10年期收益率为负相关。当前10年期美债相对基本面偏贵且程度高于历史均值，而欧元区国债和英国国债目前处于相对便宜一侧。日本仍偏贵但低于历史平均水平。展望2026-2031，美国双赤字和预算余额评分恶化最大，瑞士和瑞典改善明显。

欧元区HICP 1y vs 1y1y有陡峭化空间，能源价格推升前端通胀预期

能源价格持续上涨，1年期HICP再涨超50bp至约3.90%，与DB预测的差距扩大至超40bp；而1y1y约2.20%，对能源反应有限。DB认为存在陡峭化空间，并建议通过做多COH7原油期货对冲约一半石油beta，目标获利30bp，止损-15bp。

美联储在10月FOMC预计保持利率不变，但基调偏鹰

DB预计本周美联储维持利率不变，声明仅小幅修改，删除上月加息的解释句。Logan和Hammack可能投反对票。Warsh可能在新闻发布会上暗示需要进一步加息，但跳过10月可争取更多时间。经济基本面强劲、劳动力市场稳定、通胀广泛偏高，支持继续加息，但金融条件收紧、中性利率不确定及中期选举等因素支持暂停。