瑞银发布报告对特斯拉2026年第三季度更新进行解读，并回应市场对特斯拉与SpaceX潜在合并的猜想。

瑞银整体认为3Q26更新偏积极：FSD北美采用率大幅提升，能源业务需求旺盛，Robotaxi车队快速扩张但短期财务贡献有限，Optimus仍处早期量产阶段。基于更高的盈利预测，瑞银将2027/2028年每股收益从1.80/2.92美元上调至2.02/3.17美元，并将目标价从391美元上调至425美元。

在估值层面，瑞银维持150倍2028年预期市盈率（折现回一年），与过去两年远期市盈率均值一致，以反映长期物理AI机会。当前股价386.47美元对应的预测回报率为10.0%，市场回报假设为9.8%，超额回报仅0.2%，故维持中性评级。关键风险包括全球经济与可选消费放缓、电动汽车渗透率低于预期、成本削减不及预期、供应链与产能扩张风险、监管风险、关键人风险以及执行风险；上行风险包括电动车和能源产品需求超预期、Robotaxi及其他AI业务加速落地。

报告重点分析了特斯拉与SpaceX潜在合并。双方已应股东要求成立独立董事特别委员会，但尚未达成交易条款。马斯克认为合并是“好主意”，但也表示视为确定事件“夸大其词”。交易若推进需要获得特斯拉全部股份的50%批准，而非仅投票股份。马斯克实际可投票比例受限制性股票、投票协议和质押影响，预计低于20%、高于10%。合并的潜在协同在于超级智能软件、芯片设计、Terafab、机器人和星脑；挑战在于资本消耗、监管与国家安全风险以及公司治理。

总结而言，瑞银上调目标价主要反映更高盈利预测和FSD、能源业务的积极趋势，但认为特斯拉股价短期内将更多跟随市场对SpaceX潜在合并的预期与情绪变化。中性评级意味着当前风险回报大致均衡，投资者需同时关注基本面改善与合并传闻的不确定性。

主要观点

3Q26更新总体积极，上调盈利预测与目标价

瑞银认为特斯拉2026年第三季度更新积极，将2027年/2028年每股收益预测从1.80/2.92美元上调至2.02/3.17美元，并将12个月目标价从391美元上调至425美元。支撑因素包括北美完全自动驾驶（FSD）选装率大幅提升、能源业务需求强劲，以及毛利率提升效应。瑞银同时指出，市场更大的关注点在于特斯拉与SpaceX的潜在合并，该事件可能主导股价短中期情绪。

FSD采用率跃升，成为真正卖点并带来高毛利收入

北美交付车辆中75%选装了FSD，环比提升20个百分点。按每辆车每年超过1000美元订阅收入估算，全球FSD订阅数量约90万辆，若全部保留每年可贡献约9亿美元毛利润。瑞银期待欧盟范围内批准在数月内落地，并预计2027年第二季度客户车辆可能进入Robotaxi车队，从而进一步打开FSD的长期变现通道。

Robotaxi车队快速扩张，但短期财务贡献有限

完全自动驾驶行驶里程在季度内环比每周均实现双位数增长。奥斯汀Cybercab车队一个月内增长约10倍至约300辆。特斯拉正在为其他市场的Cybercab推广做准备，重点提升网络密度和覆盖。目前尚未达到每英里0.30美元的成本目标，但公司认为存在实现路径。瑞银认为Robotaxi要到2027年末或2028年才会在财务上产生实质贡献，但进展有助于改善市场情绪。

能源业务需求旺盛，2027年Megapack产能几乎售罄

特斯拉2027年Megapack产能约110GWh，已几乎全部售出。季度毛利率达33.1%，高于此前的20.4%，但瑞银提示毛利率受关税返还和保修调整的一次性因素影响，估计贡献约2.5亿美元。能源业务被瑞银视为毛利率提升的关键驱动之一。

Optimus仍处早期量产阶段，未来一年进展有限

弗里蒙特工厂已开始高产量生产线的早期生产，但初始S曲线斜率较浅且不平稳。要达到每周2万辆产量仍需一年以上。训练难度较高，主要受数据不足制约。公司可能在一个月左右展示更新，并考虑整合AI5芯片。初期客户集中在执行危险、重复性工作的工业企业。

汽车订单积压达四年高位，电池供给制约产能

特斯拉季末订单积压量为四年来最高，生产主要受电池供应限制。公司正在为更多产能布局，计划到2030年实现500万辆年产能。瑞银认为这一目标为长期增长奠定基础，但短期交付节奏仍取决于电池供应。

资本开支下调，但Terafab长期投入巨大

2026年资本开支计划从250亿美元下调至200亿美元。公司表示Terafab到2028年将耗资数百亿美元，且SpaceX与特斯拉之间的分摊尚不明确，最终总投入可能超过1000亿美元。瑞银提示这将对自由现金流和资本开支形成长期压力。

目标价上调至425美元，维持中性评级

瑞银仍采用2028年预期每股收益的150倍市盈率（折现回一年）进行估值。150倍与过去两年远期市盈率均值基本一致，瑞银认为这给予特斯拉长期物理AI机会一定溢价。当前股价386.47美元，预测回报率10.0%，市场回报假设9.8%，超额回报仅0.2%，因此维持中性评级。

特斯拉与SpaceX潜在合并是核心变量

马斯克在SpaceX第三季度电话会上透露，应股东要求，SpaceX和特斯拉均成立了由独立董事组成的特别委员会讨论合并事宜，但尚未就交易条款达成协议。马斯克认为合并是“好主意”，但表示将其视为确定事项“夸大其词”。若推进，特斯拉需获得全部股份的50%批准，而非仅投票股份。马斯克在特斯拉的经济权益约20%，但受2018年CEO绩效奖的限制性股票、2025年限制性股票投票协议以及约2.07亿股质押股票影响，实际可投票比例可能低于20%、高于10%。合并潜在协同包括超级智能软件、芯片设计、Terafab、机器人及星脑（Starmind）；挑战则包括资本强度与现金消耗、监管与国家安全风险（SpaceX为美国国防承包商，特斯拉在中国有重要工厂）以及公司治理问题（SpaceX中马斯克当前投票控制权约85%）。