瑞银对诺和诺德2026年第三季度业绩持中性看法，预计销售额符合市场共识，但基础营业利润略低于预期3%。

报告指出，尽管公司在二季度上调了2026年全年指导方针，但投资者应重点关注2026年底至2027年的潜在增长率。关键驱动因素包括Wegovy在非美国地区的增长、口服产能的提升以及CagriSema的潜在发布，这些需足以抵消Ozempic销售下滑及Mim8贡献延迟的影响。

在具体产品方面，Wegovy口服片剂的表现略逊于预期，三季度销售额预计比共识低3%，主要受美国Medicare低净价覆盖及处方份额下降的影响。相比之下，Wegovy注射剂表现稍好，三季度预计比共识高1%。Ozempic因去年同期的一次性收益面临严峻的比较基数，但重新品牌化后的Ozempic Pill表现出强劲增长，三季度预计比共识高8%。

估值方面，诺和诺德以1.05倍EV/NPV交易，略高于欧洲同行平均水平。瑞银维持“中性”评级，目标价为332丹麦克朗，主要担忧在于肥胖症业务的增量增长能否在2027年有效抵消美国市场的定价压力和Ozempic的销售下滑，以及长期 pipeline 对semaglutide专利悬崖的替代能力。

主要观点

维持中性评级，预期三季度业绩符合共识但营业利润略低

瑞银（UBS）预计诺和诺德（Novo Nordisk）将于2026年11月4日周三公布第三季度业绩。瑞银的预测显示，三季度销售额与市场共识一致，但基础营业利润比共识低3%。尽管二季度公司上调了2026年全年指导方针，但瑞银认为市场焦点将转向2026年底至2027年的潜在增长率，需关注Wegovy非美国地区增长、口服产能增加以及CagriSema发布能否抵消Ozempic销售下滑和Mim8贡献延迟的影响。

Wegovy口服片剂表现低于预期，注射剂略高于预期

瑞银估计，Wegovy口服片剂（Pill）在三季度的销售额比VisibleAlpha共识低3%，2026年全年低6%。在美国，假设向高剂量和高价格的适度滴定，但这可能被Medicare覆盖的低净价所抵消。此外，美国整体发布曲线趋于平缓，且Wegovy口服片剂的新处方份额（NBRx）持续下降。相比之下，Wegovy注射剂在三季度比共识高1%，2026年全年高3%。

Ozempic面临严峻比较基数，但口服版表现积极

由于2025年三季度Ozempic存在约20亿丹麦克朗的一次性收益，这成为2026年三季度增长的阻力。瑞银估计Ozempic在三季度比共识低1%，但全年持平。然而，Rybelsus重新品牌化为Ozempic Pill后，美国处方量显著回升，瑞银估计Ozempic Pill在三季度比共识高8%，2026年全年高5%，约占2026年集团销售额的7%。

估值与风险：关注肥胖症增长能否抵消定价压力

诺和诺德目前的交易倍数为1.05倍EV/NPV，略高于欧洲主要同行（不含拜耳）的0.99倍。近期的核心辩论在于增量肥胖症增长能否在2027年抵消Ozempic的下滑和美国定价压力。由于这种平衡缺乏可见性，瑞银维持“中性”立场。长期来看，相对于2031年semaglutide专利悬崖，管道替代能力不足仍是一个担忧。