投资者内参丨马振阳

AI投资热潮正在催生规模庞大的债务融资，而越来越多的债务可能不再直接出现在科技巨头的资产负债表上。

10月8日，高盛资产管理发布最新报告《Investment Views from Our CIOs》，预计到2028年，AI相关债务余额将达到2万亿美元。其中，数据中心和芯片相关的表外融资规模可能超过8500亿美元，占AI债务余额的约44%。

相比2025年不足400亿美元的规模，这意味着未来三年，AI表外融资可能增长超过20倍。

高盛指出，随着大型科技企业持续增加AI资本开支，相关融资规模迅速扩大，债务结构也变得越来越复杂。该机构近期还根据科技巨头上调后的资本开支计划，进一步上调了AI债务供给预测。

目前，AI融资主要依赖大型云计算企业直接发行的投资级债券。高盛预计，2026年这类债券占AI相关债务的比例仍将超过70%，但未来数据中心和芯片的表外融资占比将迅速提升。

所谓表外融资，是指大型科技企业通过特殊目的实体（SPV）、合资企业等方式，为数据中心建设及芯片采购筹集资金，并通过租赁等安排使用相关资产。

在这种结构下，项目债务通常由独立主体承担，而不直接计入大型科技企业自身的资产负债表，有助于减少科技巨头的直接债务负担，但也使融资结构和风险分担关系更加复杂。

高盛指出，截至报告发布时，已有25笔数据中心及1笔芯片项目的表外投资级或高收益债务融资交易完成定价，相关市场仍处于发展阶段。

高盛特别关注未来可能出现的首次压力事件：当某个获得融资的数据中心陷入困境时，相关损失能否被限制在项目内部，还是会沿着融资链条进一步传递。

与此同时，高盛对部分大型云计算企业发行的投资级债券保持谨慎，主要考虑到债券供给持续增加、发行节奏难以预测，以及巨额AI资本开支能否转化为实际收入仍存在不确定性。

不过，高盛并未全面看空AI债务市场。该机构认为，部分数据中心及芯片项目融资仍可能提供高于普通企业债券的收益率，但投资者需要严格审查抵押资产、债务偿还安排以及市场流动性。

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