2月2日，A股市场再度遭到暴击，京沪深三地5200多家个股待涨，108只个股跌停。

盘中，充当雪球产品主要标的物的中证1000指数最大跌幅一度达到6.69%，最终以下跌3.70%报收。另一主力标的指数中证500跌幅也不遑多让，盘中最大跌幅5.17%，最终以下跌2.47%报收。

以中证500、中证1000为首的中小盘指数暴跌，引发了雪球产品的集中性敲入。

据测算，在2024年年初以来的市场连续下跌过程中，这些雪球产品有7至8成已经完成敲入。而来自国金证券统计显示，目前雪球结构存续规模合计约3274.6亿元，其中挂钩中证500和中证1000的雪球规模分别为2183.1亿元和1091.5亿元。

这也意味着，未来一旦救市成功，发行雪球产品的券商们，将获得超过500亿的红包奖励。

八成以上雪球产品已完成敲入

以中证500雪球产品为例，通常敲入点位为合约基准价格的70%至80%，目前中证500的最新收盘点位为4563.22点，假设此时雪球产品发生敲入，那么对应的合约基准点位（也就是投资者购买雪球产品时的起始点位）为6518点至5703点。

下图为中证500指数2022年年初至今的走势图。从上可以看到，过去两年来以该指数为标的的雪球产品，绝大部分合约已经落入到敲入区间（假设雪球产品的发行是按时间均匀分布）。

这意味着，如果中证500的雪球约定敲入价格是基准价格80%，那么在5703点水平线之上的产品已全部完成敲入。据了解，市场上的绝大多数雪球产品敲入价格是按照基准价格80%来设定的，75%甚至是70%的敲入价格只是极少数。

只有2023年10月份以后的雪球产品，因为发行时点位较低，未触及敲入线。不过，这批雪球产品的发行量占比应该较小。因为根据雪球特性，只有产品在敲入价、敲出价区间内震荡时，年化收益率才最高，如果指数处于下跌阶段，容易触发敲入导致实际亏损，此时投资者参与雪球的热情降低，进而发行量会减少。

另一雪球对应标的中证1000指数，年初至2月2日跌幅为22.30%。这使得它的敲入情况更为严重。以该指数最新收盘价4574.67点计算，反推其雪球的70%和80%敲入价分别为5717点和6534点。（见下图）

从上图可以看到，如果以80%敲入线计算，2022年度、2023年度发行的中证1000雪球产品95%以上都已发生敲入。

雪球产品的本质是卖出看涨期权

雪球产品因为较高的投资门槛（100万元以上），一直是高净值人士的专属理财配置，并不为大众所熟知。不过，随着股市下跌导致雪球产品爆仓的新闻不断传出，这一神秘产品也逐渐揭开面纱。

比如，前几日一张“汤总中证500雪球产品爆仓”的截图曾在自媒体上疯狂传播，一位被称为“汤总”的投资者，两年前购买了中证500雪球产品，合约保证金为25%，本来将于2024年1月15日到期，但因该产品锁定的投资标的——中证500指数，期末价低于期初价25%以上，跌幅超过保证金比例，导致“汤总”本息全军覆没。

此外，某江姓女星因为购买雪球产品出现巨额亏损的消息也冲上热搜，让这一理财产品“火”了一把。

实际上，尽管雪球披着理财产品的外衣，它其实是一种卖出看涨期权，特点是大概率赚小钱（在敲入价敲出价之间震荡时获得期权费），小概率亏大钱（发生敲入，被行权）。

你没看错，它与1995年搞垮巴林银行、2004年令中航油巨亏的期权交易，本质上是同一种东西。

在这场交易里，我们可以把汤总或江姓明星看作保险公司，他们卖出了一种股指看涨期权。假如，股指在敲入价和敲出价之间一直震荡，那么保险公司将获得保险费而不必承担责任。一旦股指跌破敲入价，保险公司将履行赔偿责任，以弥补期权买入方（券商）的亏损。

那么，券商买这样一份保险合同目的是什么呢？一般来讲，是为它们的网格交易提供保障。

什么是网格交易呢？这是一种利用行情震荡来进行获利的策略。在标的价格不断震荡的过程中，对标的价格绘制网格，在市场价格触碰到某个网格线时进行加减仓操作尽可能获利。它是一种逆势交易——在价格下跌时加仓，价格上涨时减仓。具体操作见下图

网格交易法是利用投资标的的波动率来赚钱，越涨越卖，直到涨至敲出价时持仓为零，此时刚好雪球在此点位发生敲出，雪球产品合约结束；下跌时越跌越买，直到敲入价时持仓达到最大（100%）。

在这个过程中，标的物波动率越高，区间内发生加仓、减仓的机会就越多，网格交易法赚的钱也就会越多。

不过我们也看到，网格交易方法并非稳赚不赔，一旦在支撑位时仓位达到最大，而此时股价又跌破支撑位，就会发生实实在在的亏损。此时，大怨种！不，救世主来了。雪球投资者提供了风险保障，当跌破支撑位时，也就是敲入价时，雪球持有者将承担全部损失。

泼天的富贵已落到券商头上

这时，券商也进入了网格交易者最爽的状态——不再需要依据网格交易法规则进行加减仓操作，而是全仓梭哈。

下跌时，有雪球投资者对亏损额进行全额兜底；如果上涨，涨过敲出线，雪球结束，敲入线到敲出线之间盈利归券商，只需要支付雪球投资者20%的年化收益率即可；如果指数最终落在敲入线、敲出线之间，券商不承担指数涨跌损失（由雪球投资者按指数相对于合约初始点位的涨跌幅承担），同时也不必支付雪球投资者约定的年化收益，相当于白赚了期权费。

我们可以看到，对于券商而言，盈利最大的情况是第二种。以目前中证500、中证1000挂钩雪球产品规模3200亿元计算，80%的敲入率是2560亿元。这2560多亿产品一旦出现前面提到的第二种情形，将获得500多亿元的无风险投资收益。

要知道，整个2022年度国内140家券商的营业收入总和也不过3949.73亿元，净利润1423.01亿元。

500亿救市红利已经到账，就看券商们有没有本事赚到手了。