投资者内参丨杨跃滂

国际货币基金组织(IMF)于2026年9月30日发布新书《Toward a New Economic Growth Model for  China》(迈向中国经济增长新模式)。

IMF的这本书指出，四十多年来中国经济快速增长，成为世界主要经济体之一，但目前中国正处于关键转型期，过去以投资驱动增长、依赖制造业和出口的模式已显现局限，出口不可能继续作为主要增长引擎。IMF认为需要转向以居民消费、服务业和生产率提升为核心的新增长模式。

IMF在书中提出一系列建议，包括提升企业活力、优化产业政策，完善财政、货币、金融和破产制度框架，以及加强社会保障、扩大服务业等。

 促进创新与企业活力

在文中，IMF表示，创新虽然有望提高生产率增长(包括运用人工智能等新技术)，但营造公平竞争环境、改善企业活力的改革同样重要。

资源尤其是资本在企业和行业间的错配日益加剧，抑制了生产率增长。生产率更高的新兴企业和民营企业近年来的增长速度有所放缓。

年轻企业在经济中的作用有所减弱。若能够获得充足的融资，年轻企业可成为推动总体生产率增长的重要力量。在中国，年轻企业(成立未满10年)的营收占比大幅下降，从2003—04年间的约70%降至2017—18年间的约30%。

为提高企业活力，IMF给出如下建议：

在监管决策、融资渠道、土地和投入品获取以及政府采购等方面营造公平竞争的市场环境，使各类企业能够市场化竞争，促进创新、提高生产率并优化资源配置。

推进金融部门改革，使融资来源更加多元化，促进更加市场化的资源配置，减少定向信贷配置，并降低对银行信贷的依赖，更多发挥股票市场和民营风险投资等融资机制的作用。

完善并扩大重组框架对国企和民企的适用。加快亏损、低效企业有序退出，这能直接提高平均生产率，并释放资源间接助力其他企业生产率提高。改革重点包括完成《企业破产法》修订、提高司法机关的相关能力、建立对破产管理人的全面监管机制。IMF强调，完善社会保障体系、失业保险制度及推出积极的劳动力市场政策将有利于对冲资源重新配置时带来的负面影响(例如失业)，同时有利于缓解国企在稳就业方面的压力。

进一步强化竞争政策及其执行。中国已制定《民营经济促进法》，旨在强化民营企业产权及其获得政府采购的机会，IMF认为还应制定配套法律法规。

加快国内市场开放，尤其是在服务业。进入壁垒和不必要监管会限制竞争并阻碍有助于高生产率新企业进入市场。消除国内市场壁垒的举措还可以再加快步伐，尤其是在生产率提升空间较大的服务业。

IMF还建议，优化产业政策，改善资源配置，实施产业政策时，应更多采用预算工具;与信贷配置或监管等间接措施相比，这类工具通常透明度更高、扭曲性更小。

 完善财政、货币、金融和破产制度框架

增长模式的转型需要改革支撑经济运行的财政、货币、金融和破产制度，使财政资源配置、金融资源配置以及企业退出机制更加适应新的增长模式。

IMF指出，中国未来几年的主要财政挑战在于，如何利用财政政策推动经济从投资转向消费的再平衡，同时避免地方政府过度紧缩并确保财政可持续性。

IMF建议将更多财政资源从低效率投资转向社会保障，以降低居民预防性储蓄、提高消费，并增强经济韧性。IMF在本书中测算，优化公共投资结构有助于提高经济效率和财政可持续性，潜在节省约占GDP的6%。

IMF认为养老金改革较为紧迫，若不改革，中国公共养老金成本预计仍将从2024年的约GDP5%升至本世纪中叶约15%。

IMF的观察显示，2024年前中国法定退休年龄处于全球最低水平之列。鉴于人口情况变化，IMF认为可采取更积极的改革，若在2040年将男性和女性退休年龄均提高到65岁，2050年实际GDP水平还可提高3%，养老金支出占GDP比重可下降1.8个百分点。

与延迟退休同步进行，养老金待遇参数需与预期寿命趋势相适应，可使公共养老金支出最多降低相当于GDP的1.3个百分点，并在2050年通过提高劳动参与率使实际GDP提高2%。

另一方面，IMF认为居民养老金水平偏低，亟待提高。据IMF估算，居民养老金待遇提高一倍，到2050年的财政成本仅额外增加相当于GDP 0.6%的支出，但可以使农村家庭消费提高约4%。

IMF提出了调整部分消费税、改革特定税收优惠政策等若干税收方面的建议。

据IMF测算，综合税制改革将使中期内税收占GDP比例提高5到6个百分点，新增收入中约一半将归属地方政府，有效缓解地方政府压力。

IMF还提议建立中期财政框架，推动财政规划从年度预算向中期规划转变。

IMF认为，可利用企业破产机制重组不断增加的无生存能力LGFV债务，这对缓解地方政府债务积压至关重要。

货币政策方面，IMF建议简化政策框架，未来改革可进一步围绕国内价格稳定这一核心目标，并更好发挥利率政策作用。

随着金融体系规模和复杂程度上升，IMF建议同步完善金融稳定框架，进一步加强系统性风险监测和压力测试，强化风险导向金融监管，提升对中小银行商业模式、资产质量和公司治理的监督。此外，IMF还建议提高金融信息透明度，加强银行财务状况、监管指标和风险信息披露。

IMF在文中指出，中国破产制度正处于关键节点。破产制度改革是推动企业活力和优化资源配置的重要基础。IMF提议进一步完善《企业破产法》，并加强集团破产和跨境破产制度。

 推动经济向消费再平衡

需求端向消费再平衡是另一条主线。IMF指出，向消费再平衡有望带来更具韧性、更包容且更绿色的增长。为此，可采取措施降低居民预防性储蓄，包括强化社会保障体系(提高保障水平及覆盖范围)，以及通过增强税制累进性缩小收入差距。

中国居民储蓄显著高于同类国家，而高储蓄推动了对投资的过度依赖。

提高农村家庭社会支出以及放宽大城市居民户籍限制，可显著降低居民储蓄率。

IMF的研究分析表明，有针对性地增加农村地区医疗卫生和社会保障方面的政府支出，可以显著降低农村居民的储蓄率。

未取得城镇户口的城市流动人口，储蓄倾向往往高于城镇户籍人口，且部分流动人口仍难以充分享受社会福利。新迁入城镇并取得城镇户口的家庭，储蓄率甚至低于一直持有城镇户口的家庭。

近期房地产市场调整也推高了家庭储蓄，并抑制了消费，这主要源于财富效应和消费者信心走弱。

IMF指出，降低整体居民储蓄率需要多方面政策配合：

加强社会保障体系有助于减轻预防性储蓄动机。将社会支出提高至国际同类国家的水平，尤其是将支出重点投向农村家庭。

在城市地区，加快户籍制度改革，缩小流动人口家庭与城镇户籍家庭在社会福利方面的差距。放宽户籍登记限制，弱化户籍身份差别，有助于缩小这一差距。

政策还应通过推动更高效且更短暂的房地产市场调整来刺激消费，同时维护居民财富。

 服务业有望成为新增长引擎

需求端可持续增长需要中国经济从投资转向消费再平衡;而从另一侧即供给端来看，需要新的增长引擎，以取代建筑相关行业和传统制造业。服务业(包括贸易和住宿、交通和通信、医疗、教育以及金融和商业服务等)是尚未充分开发的增长动力。

IMF对中国服务业增长充满信心，认为其有望成为可持续的增长动力，助力中国收入水平逐步接近发达经济体，创造就业机会并满足富裕且日益老龄化的人口对服务不断增长的需求。

IMF特别指出，与传统认知不同，服务业持续扩张并不必然拖累生产率增长。只要高生产率的市场化服务业继续快速创新并保持较高生产率增长，提高其增加值占比就会推动中国总体生产率增长。在新兴经济体中，向服务业的结构转型对经济增长具有正面意义。

服务业展现出强劲的创新能力，尤其在信息技术和金融服务领域。但服务业也存在资本和劳动力错配的问题，生产率仍具有较大提升空间。改善资源配置效率对于提高服务业生产率至关重要。

IMF给出的建议是：降低部分服务业细分行业准入门槛、促进跨省贸易流动、扩大服务贸易开放，并进一步推动服务业国企改革以及提高劳动力流动性。

IMF认同建设全国统一大市场、进一步开放服务贸易和投资等措施，并认为相关政策应加快落地。如前所述，继续深化户籍改革并强化社会保障体系，也有助于提高劳动力市场流动性和灵活性。

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