9月8日，SpaceX市值重回2万亿美元，创下近两个月新高。

这一天，SpaceX股价收报153.47美元，涨3.73%，成交额129.65亿美元，排在当天美股第七。过去五个交易日涨了7.9%，整个9月涨了6.81%。

看起来，一切都在好转。

但如果你把时间线拉长一点，会发现这家公司过去三个月的走势，堪称一部过山车。

6月12日上市，发行价135美元，首日收涨19%到160美元。四天后冲到225美元的历史高点，市值一度摸到2.66万亿，短暂跻身全球前五。马斯克个人净资产突破1万亿美元，成为人类历史上第一个“万亿富豪”。

然后就是暴跌。从225美元一路跌到8月3日的104.83美元，较高点跌去53%。市值从2.66万亿缩水到1.4万亿附近，蒸发超过1.2万亿美元。

再然后，又涨回来了。从104涨到153，反弹46%，市值重回2万亿。

三个月，先涨67%，再跌53%，又涨46%。一家公司市值上下波动超过1万亿，这到底是怎么回事？

01

上市即巅峰

要搞清楚这三个月发生了什么，得先从上市那天说起。

6月12日，SpaceX以每股135美元的发行价登陆纳斯达克，代码SPCX，募资750亿美元，创全球IPO纪录。上市首日，开盘直接跳到150美元上方，最终收报160.95美元，涨19.22%，市值2.1万亿美元，一举超越博通和特斯拉，跻身美股第六。

马斯克个人净资产突破1万亿美元，成为人类历史上第一个“万亿富豪”。

但市场显然还没兴奋够。四天后，6月16日，股价盘中冲到225.64美元的历史高点，市值一度摸到2.66万亿美元，短暂超越亚马逊，跻身全球前五。

从发行价到高点，四天涨了67%。

认购资金突破了2500亿美元，超额认购近四倍。散户情绪极度狂热，机构也在抢筹码。市销率被推到125倍，以2025年187亿美元的营收来算，这个数字是同期标普500成分股平均水平（3.7倍）的三十多倍。

但问题是，上市时自由流通股只占总股本的不到5%，绝大部分股票在锁定期。也就是说，市面上能交易的筹码极少，少量的资金就能把股价推到很高的位置。

这种价格，某种程度上是“稀缺溢价”。可当锁定期结束，更多股票涌入市场，这个价格还撑得住吗？

02

暴跌

从6月16日的225美元到8月3日的104.83美元，一个半月，跌了53%。市值从2.66万亿缩水到1.4万亿附近，蒸发超过1.2万亿美元。

这究竟发生了什么？

7月7日，SpaceX正式纳入纳斯达克100指数。按理说这是利好，跟踪纳指100的基金有1.7万亿美元规模，必须按权重买入SpaceX，摩根大通测算当天约43亿美元被动资金涌入。

但当天股价不涨反跌，收跌6.83%，创上市以来收盘新低。

为什么？

因为被动资金不是唯一在动的人。

当天同时发生了三件事：被动基金在买，但华尔街投行静默期刚结束，看空的人也在疯狂建仓。看空仓位已经升到流通股的近30%，约1.85亿股被卖空，空头头寸约250亿美元。43亿美元的被动买盘，撞上250亿美元的空头，将近6倍的差距，被动资金根本托不住。再加上当天大盘科技股集体回调，SpaceX被拖累。

被动资金不是万能药。当抛压是买盘的6倍时，指数纳入也救不了。

九天后，第二件事来了。

7月16日，SpaceX进行上市后首次星舰试飞，也是星舰的第13次飞行，原计划搭载20颗星链卫星。结果，倒计时期间部分发动机未能启动，触发自动发射中止，试飞推迟。

当天股价收跌3.08%至131.11美元，跌破135美元的发行价。较历史高点跌42%，市值蒸发1.2万亿美元。看空仓位飙升至流通股的近三分之一。

这件事的杀伤力不在跌幅本身，而在它动摇了SpaceX估值的核心叙事。招股书里白纸黑字写着：星舰是改善SpaceX基本面最重要的战略支点。Pivotal Research后来也说得更直白：2万亿估值几乎完全取决于星舰能不能实现低成本复用。

上市后第一次试飞就推迟了，说明这事还没成。市场赌的是“一定能做成”，现在发现可能没那么顺。

大空头们趁机开炮。迈克尔·巴里，就是电影《大空头》里那位，直接说SpaceX“连1万亿美元都不值”。乔治·诺布尔，曾经跟彼得·林奇共事的老手，给出的合理价是30美元一股，对应市值不到4000亿。他说SpaceX正在上演“史上最大的退出流动性交易”。

紧接着，二季度财报出来了。数字很难看。

2026年Q1，营收46.94亿美元，净亏损42.76亿美元。一个季度几乎亏掉了去年全年49.37亿美元的亏损额。资本开支184亿美元，远超分析师约60亿美元的预期。而且公司没有给出2026年的业绩指引。

从2002年成立至今，SpaceX累计亏损约413亿美元。招股书里明确提示：未来仍有可能无法实现整体盈利。

再看业务结构。星链是唯一赚钱的，2025年营收113.87亿美元，运营利润44.23亿，利润率38.8%。太空运载亏6.57亿。AI板块亏63.55亿，是最大的烧钱黑洞。一个赚钱的业务在补贴两个巨大的赌注。

而且星链的ARPU（每用户平均收入）在持续下滑：2024年月均91美元，2025年降到81美元，2026年Q1已经掉到66美元。原因不复杂，北美高客单价市场饱和了，向拉美、亚太、非洲这些低购买力地区扩张，单价自然往下走。

指数纳入没能托住，试飞推迟动摇了核心叙事，财报暴露了烧钱速度远超预期。三件事叠在一起，股价一路跌到8月3日的104.83美元。

03

反弹

然后股价开始往回涨。从8月3日的104.83到9月8日的153.47，一个多月，反弹46%。市值从1.4万亿重回2万亿。

几股力量叠在一起，一层一层往上推。

第一层，产业资本真金白银下注。

转折点在8月5日。这一天，SpaceX宣布与英伟达合作，共同设计名为“Starmind AI1”的卫星计算载荷。每颗Starmind卫星搭载英伟达Rubin GPU和Vera CPU，远期目标是发射最多100万颗卫星，组成轨道AI算力网络。2027年Q4发射首批AI数据中心卫星，2028年形成“显著规模”。

8月中旬，英伟达在SEC文件中披露，持有SpaceX约1.23亿股股票，价值约210亿美元，第六大股东。这笔持仓来自英伟达2026年1月对xAI的100亿美元投资，转换而来。马斯克明确表示SpaceX未来新增AI算力将基于英伟达平台，SpaceX还承诺再买22万块英伟达超级芯片。黄仁勋亲自到SpaceX星港基地交付首台DGX Spark超算。

英伟达是全球最重要的AI芯片公司。它掏210亿美元买火箭公司的股票，不只是合作，是深度绑定。AI需要算力，算力需要电、需要地、需要水，地面上的瓶颈越来越明显。太空的太阳能发电效率是地面的5倍以上，不用征地、不用接电网、不用担心冷却用水。英伟达用投资锁定了未来算力部署的物理载体。

第二层，AI业务开始产生真金白银的收入。

Anthropic签了三年450亿美元的算力租赁合同，每月12.5亿。Cursor，那个AI编程工具，SpaceX以600亿美元估值锁定了收购权。SpaceX还拉上特斯拉和英特尔合资建芯片厂，目标年产1太瓦计算硬件。

但这里有个矛盾。SpaceX 2025年资本开支210亿美元，其中127亿花在了xAI数据中心上，花在算力基建上的钱远比造火箭和卫星多。AI板块年亏63.55亿美元，是最大的烧钱黑洞。星链一年赚44亿，全补贴进去了。

更微妙的是，马斯克自己在X上说过，SpaceX并未承诺长期出租Colossus算力集群，“如果后面自己算力紧张，可能180天后就要回来”。Anthropic和Reflection AI的合同里确实写了“3个月后只需提前90天通知即可解约”。也就是说，SpaceX最重要的经常性收入，随时可能消失。

一边是英伟达背书、Anthropic下单、AI叙事升温。另一边是AI板块巨亏、算力租赁随时能撤。市场选择了先看前者。

第三层，机构集中唱多。

7月6日IPO承销商静默期结束后，22家投行集体发布覆盖报告，约80%给予买入或强烈买入评级。摩根士丹利目标价300美元，奥本海默280美元，Pivotal Research 220美元，加拿大皇家银行225美元，瑞银210美元，高盛205美元。

方向是一致的：买入。但分歧也藏在里面。摩根士丹利乐观情景看到600美元，悲观情景只有75美元，8倍差距。奥本海默测算SpaceX的潜在市场总额28.5万亿美元，其中93%来自AI业务。Google支付11美元每GPU小时，是一年前平均费率的两倍。

Pivotal Research的逻辑最直白。9月4日首次覆盖，目标价220美元，核心假设就一条：Starship单艘可复用20到50次，一旦实现，发射成本降低90%以上。营收预测从2026年的466亿美元跳到2027年的1182亿美元，翻一倍半。

但它也说了另一面：如果Starship做不到复用，“SpaceX将只是一家规模小得多的公司”。基本情景65%概率看到220美元，悲观情景20%概率只值75美元。

机构在喊买入，但自己也在报告里写了最坏的情况。

9月3日那天，成交额180.91亿美元，美股当天排第5。机构资金在集中入场。

第四层，短期解禁利空出尽。

SpaceX没有采用常见的180天统一锁定期，而是设计了阶梯式解禁，时间、财报、股价三重触发，分批次逐步解锁。

8月6日，首批解禁，约9.115亿股获得出售资格，价值约1160亿美元。这是最大的一批。但当时股价在低位，空头比例逼近30%，解禁风险已经被市场充分计价。结果，没崩。

8月20日，第二批解禁，3.19亿股。市场已经经历过第一轮流通盘扩容，承接力更强，冲击有限。

两批解禁扛住了，市场开始觉得“最坏的时候过了”。但这两批只是开始，后面还有更多解禁在路上，只是当时市场选择了先松口气。

基本面也有改善的信号。星链截至2026年Q1末，活跃订阅用户达1030万户，同比翻倍。2025年营收113.87亿美元，增长近50%。虽然ARPU在下滑，但用户量在猛增，至少证明这门生意在扩张。

第五层，抢跑被动资金。

纳斯达克100每季度调一次权重。9月21日这次调整，因为前面几轮解禁让自由流通股从不到10%升到了接近30%，SpaceX的权重会从1.25%升到1.51%（摩根大通测算）或2.25%（摩根士丹利测算），对应124亿到155亿美元的被动净买入。

这个消息不是9月21日才公布的。纳斯达克的调仓规则是公开的，自由流通股到多少、权重升到多少，机构提前就能算出来。

所以会发生一件事：聪明钱知道9月21日有一大波被动资金被迫买入，那就在之前先建仓，等被动资金进来推高股价。不是等被动资金来抬轿，是提前坐进去等别人抬。

这在金融市场里叫“抢跑”。而且有学术研究支撑：指数纳入或权重调整在生效日当天确实有显著正向收益，但这个收益无法持续，很快回落。因为抢跑的资金在被动买入到位后会撤出。

也就是说，9月8日股价回到153美元、市值重回2万亿，背后至少叠了五层力量：英伟达210亿下注、AI业务产生收入、机构集中唱多、短期解禁利空出尽、抢跑被动资金。前四层多少跟基本面有关，第五层纯粹是赌后面有人被迫买。

04

2万亿之后

2万亿回来了，但事情远没有结束。

接下来还有几道坎。

首先是，9月9日，SpaceX迎来第三批解禁。

前面说过，前两批解禁（8月6日和8月20日）扛住了没崩。但解禁没有结束，SpaceX的阶梯式解禁要一直持续到12月，后面还有好几批。前两批之所以冲击有限，是因为股价在低位，空头比例高，早期股东减持意愿不强。但现在不一样了，股价从低点反弹46%，早期股东持股成本约20美元，浮盈超600%。股价越高，减持的诱惑越大。

然后是9月21日，纳斯达克100季度权重调整。SpaceX权重从1.25%升到1.51%或2.25%，124到155亿美元被动资金集中涌入。但前面说过，抢跑资金就是等这一天。被动资金到位之后，抢跑的钱会不会撤？

再往后看，解禁节奏更密集。9月24日、10月9日、10月24日，每15天一批。最大的一波在10月底到11月初，Q3财报后28%的股票解禁，自由流通股比例从17.7%跳到40%。这是中期最大的解禁窗口。

目前SpaceX进不了标普500。因为标普500要求累计四个季度GAAP盈利，SpaceX还在巨亏。这意味着最广泛被追踪的基准指数不会产生被动买盘，至少在2027年6月之前，SpaceX拿不到标普500那部分被动资金。

但所有这些短期节点，可能都不是最关键的。

Pivotal说得明白：2万亿估值几乎完全取决于Starship能不能实现低成本复用。做到了，发射成本降90%，太空经济全面打开。做不到，“SpaceX将只是一家规模小得多的公司”。

现实是，Starship共完成12次试飞，6次被认定为失败。助推器只复用过一次。距离Pivotal假设的“复用20到50次”，还有极远的工程距离。7月16日那次推迟，只是最新的提醒：这事还没成。

还有一个数字值得注意。Pivotal在报告里提到，SpaceX未来十年需要筹集约1万亿美元的资金，仅2027年下半年就可能需要750亿。一家还在巨亏的公司，要持续从市场拿钱，而且要拿很多。

River Wealth的CEO埃德·奥高曼说了一句话，或许是最清醒的判断：“在某种程度上，这里的市场价格将被强迫性买盘所推搡。我认为还需要一段时间，你才能真正看清市场对这只股票的真实看法。”

2万亿市值已经回来了。但2万亿到底是市场看清了什么，还是还没看清什么，可能还需要时间。

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