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一周以来市场整体的波动较大，DM上受到的影响因素也相对较多，从巴以问题，到通胀—MP预期，再到美债供给问题，使得DM上整体波动较大。整体来看风险资产相对回调，美债上反应有所分化，短端反应更多的是MP因素，长端上避险因素更多。CN上整体情绪相对偏弱，中间出的汇金买四大行也就带动了一天的情绪，股市商品整体上都有所走弱，债券也有所下跌。CNH整体继续维持震荡。

从一周的新增信息来看当前的逻辑修正：

• DM上，整体的主线其实并不明确，几个因素分别影响。一方面是受到了巴以冲突的影响，从冲突加剧，到扩散程度有限的情绪缓和，再到重新紧张，市场随之波动，但交易周期相对较短，影响也更多是阶段性脉冲的表现。资产表现上也更多呈现出避险的状态，例如美债上的表现也更集中在长端。周末整体紧张局势仍在加剧，避险情绪或继续维持。

• 此外就是Minutes和通胀数据。Minutes来看，所有人都同意暂时保持抑制经济的利率水平，但也有人认为风险更接近平衡，所有人都同意谨慎推进货币政策。一些委员还表示，他们应该转向讨论应该维持利率多长时间，而不是将利率提高多少。整体上还是比较符合之前FOMC上的表述的，并且稍微乐观一些。不过上周的通胀数据来看，9月PPI环比增长0.5%，同比增长2.2%，均高于预期，不包括能源和食品的核心PPI环比增长0.3%，同比增长2.7%，均高于预期。CPI headline也超预期，core goods环比下降-0.4%，但core service加速至+0.6%，其中住房成本加速增长至+0.6%。随着医疗服务的上涨，supercore也加速增长至+0.6%。通胀持续性下降的预期有所降低，对于二次通胀的预期开始增加，同时也暗示了低水平的失业率对劳动力供需的影响。

• 而近期Fed各个委员的讲话也比较多，整体上还是相对鹰派的，不过市场之前对于Logan的讲话，更多解读为加息到头了。但是更多还是在做一个近期利率上行的问题归因，市场的解读上还是too much了，所以整体的反馈时间也就显得很有限了。整体Fed的态度上还是依旧保持比较谨慎的，尤其是在近期通胀重新抬头的情况之下，整体对于longer的态度会维持。这也是在避险情绪之下，长端有所下行，但是短端并没有给出相应反应的原因。

• 而近期的美债招标都不是很顺，供给对市场情绪的影响逐渐重新开始，叠加接下来10月底11月初还会确定明年Q1的债务发行，相应的担忧情绪也在逐渐加强，而这种担忧不仅在数量上，还在久期的问题上。所以这种担忧的逐渐加强还是对美债长端有所扰动的，在风险情绪释放之后，对于长端还是会产生相对明显的压制。这也会让后期市场交易上逐步回到节前关注的一些问题上，也就是供需的不平衡关系带动vol再带动整体deleverage的逻辑整体上还会继续延续。

• CN上，数据方面来看，社融数据上总量明显提升，强于季节性，主要来自gov债券发行的支撑，但对应的“抽水”也更加明显。贷款上季节性回升也相对明显，尤其是居民中长期贷款超季节性恢复，前期地产相关政策带来的阶段性需求相对明显，但是从高频数据上来看，持续性还是有待观察的。而企业信贷则显示内生信贷需求有所不足。数据整体来看，数据指向的还是弱复苏，财政的撬动还是需要进一步观察。此外，国庆后高频数据上整体恢复相对较弱，地产销售上受到季节性扰动比较明显，短期数据意义有限，而无论是建筑业的需求还是工业上，都恢复偏慢。

• 此外，一个是特殊再融资债的推进，基本上比最早传的1.5W亿的版本上，一些地方的额度是增加的，目前全局去看还是不太好看清全貌的，但是可以比较确定的是化债正在一步步推进，总量上肯定还是欠缺的，但是应付短期的到期问题也不大。而对于城中村改造的项目各地已经开始陆续上报，这个是需要持续跟踪的，毕竟也算是明年一个比较大的并且相对明确的增量了。另外最近传的比较多的就是万亿长期建设国债，从上周五公布的人大常委会议案来看，没有提及赤字的问题，一定程度上也是证伪了这个逻辑。当然，哪怕没有长期建设国债的问题，单单特殊再融资债券本身也引发了一个问题，也就是配套的流动性问题，逻辑上来讲PBC是会给出一定配合的，比如RRR cut，并且选择RRR cut算是其中最理想的方式了。不过考虑到PBC其实内部也有分歧，加上毕竟始终有汇率制约的情况下，仍然是现在这种畏畏缩缩的态度也不是完全没有可能的。那么在这个问题上其实就变得不是很好去指导交易了。

基于以上，对应到交易来看：

• 当前市场来看，逻辑上相对分化，除了短期避险情绪产生的脉冲之外，DM上更多还是通胀—MP预期逻辑和vol/ leverage的逻辑上的博弈，而CN上更多还是在关注复苏的有效性问题。目前来看，并没有产生明显的共振，但是DM上的情绪一定情况下对于CN的资产而言，会有一定波动放大的效果。当然随着DM的deleverage加深，对于CN的影响会更加明显一些。

• 对于DM的交易上，除了阶段性避险情绪带来的资产脉冲之外，更多还是通胀—MP预期逻辑和vol/ leverage的逻辑上的博弈，短期更多在前者上，但是后者的影响更长远 。当然短期的避险情绪并不是完全不交易的，但是节奏难度相对较大。对于通胀—MP预期逻辑而言，更多关注在油价的影响上，整体的链条还是通过美债收益率反馈的。叠加近期罢工等因素、通胀数据的加持，这种情绪应先改回继续有所维持。而在这个过程中vol的上升和供给的不平衡也会继续推动deleverage的继续。因此比较结果导向的是权益资产的相对偏弱，强美元仍会维系，而global的商品以及UST长端上拉扯会相对明显。

• CN具体交易上，更多还是看内部的一些逻辑，包括政策推进以及需求验证上的预期差。权益上依旧没有特别明显的驱动，汇率上的逻辑也相对类似，因此相对偏弱的观察仓位继续维持。而债券上，其实本身也没有太明显的驱动，主要的一些narrative一定程度上也price-in得相对充分，整体还是个比较垃圾的时间段。商品上相对复杂一些，虽然旺季不旺，但是市场对后期预期下的持续抢跑也存在，一定程度上导致了当前交易节奏上确实有点不舒服，毕竟没有给出多少深度的情况下，后面转向去做预期，当前的估值来看其实并不能给出多少空间的。加上资金的抢跑的行为之下，更多只能等待外部情绪回落来加大波动，短期只能关注一些结构性上的机会。