▌招股资料

公开发售价：HKD42元（单一定价）

募集资金：约87.45亿港元

招股日期：预计5月16日（下周一）

正式上市日期：预计5月底

全球公开发售数目：2.08亿股（占扩大前总股本比例35.3%，占扩大后比例26%）

根据招股书显示，此次IPO由中银国际和高盛担任联席保荐人。

此次IPO为较为少见的单一定价，相当于公司2016年市净率（PB）1.1倍。若全部行使超额配售权后，公司融资金额将达100亿港元。

而此次发行的股份中有50%为新发行股份，剩余50%为中国银行附属公司SkySplendor出售的1.041亿股旧股，同时预计基础投资者会认购50%的公开招股股份。

▌公司业务

中银航空租赁为中国银行（3988.HK）子公司，总部设在新加坡。

截至去年底止，按飞机价值计，中银航空租赁为亚洲最大飞机经营性租赁公司，同时为全球第五大飞机经营性租赁公司。去年该公司总收益按年增长10.3%至10.9亿美元，年内溢利按年升11.3%至3.43亿美元，股本回报率为15.1%。目前，中银航空租赁机队规模为270架，当中包括227架自有飞机及43架代管飞机。

▌盈利模式

公司的盈利模式非常清晰，通过向飞机制造商（波音、空客）购买飞机然后租赁给航空公司的客户群体的模式收取租金费用。作为租赁公司，一般来说会比航空公司从飞机制造商处订购便宜很多，因为订单量大。而站在航空公司的角度，之所以越来越倾向于租飞机而不是买飞机，除了买飞机会占用大量运营资金外，还会大幅提高航空公司的资产负债率，从而增加航空公司的资本风险进而提高航空公司的融资成本，相反选择租赁飞机在一定程度上可以降低资产负债率和融资成本，等于说航空公司拿相对高的飞机购买成本换来整体的较低融资成本。

从收入占比来看，过去三年（2013-2015）来自飞机的租金收入占总收入的占比分别高达87.5%、94.8%和89.4%。此外，公司还会不定期出售相对高龄飞机（以保持公司飞机队伍的低龄特征），但这块业务过去三年的收入占比都在个位数。

▌财务亮点

看过招股书会发现，公司的财务数据非常漂亮：

截至2015年底，公司自有机队按账面净值加权的平均机龄为3.3年，是业内平均机龄最低的机队之一

截至2015年底，公司自有飞机经营性租约的平均剩余租赁期为7.4年，是业内最长平均剩余租赁期之一

公司平均资金成本较低，2013~2015年三年的资金成本分别是1.9%、1.9%和2%

截至2015年底，公司的飞机利用率为99.8%

客户集中度低：截至2015年底，公司单一最大客户占租金收入总额7.2%

于过往记录期，公司平均股本回报率为15.1%

租赁费率稳定在10%左右

经租赁收益率稳定在8%以上

▌未来成长性

我们相信飞机租赁行业在未来几年仍会继续稳定增长，受益于：

1）客运量的强劲增长以及越来越多人倾向于（尤其是亚太地区）搭乘飞机出行；

2）航空公司日渐倾向于租用飞机；

3）油价维持在低位有助于降低航空运营成本，刺激航空公司投资需求

而公司的收入主要来自租金收入，并且公司在过往三年都保持非常稳定的经租赁收益率，根据行业发展趋势，我们相信这个收益率会保持稳定，于是公司的机队规模就是判定公司成长性的关键因素。

根据招股书，公司截至2015年底有241架飞机订单，相当于2016年到2021年每年能够交付40架飞机。而公司截至去年底的机队数量为270架，意味着公司的规模将在未来5年内接近翻倍，复合增长率约14%。

▌募集资金用途

此次公司募集资金约87.45-100.57亿港元，而所得资金净额将用于购买新飞机及补充营运资金。

▌风险

飞机租赁属于资本密集型业务，虽然近几年来收益非常高，但并非是稳赚不赔的生意。

资金的借贷成本、汇率波动、飞机市场的需求以及飞机的管控能力等都是决定公司高收益能否持续的关键因素，例如一旦美国加息，借款成本上升会导致公司利润空间受到一定压缩。

▌估值

IPO后公司总股本约10.06亿股（绿鞋前），按招股价42元计算，公司市值约335亿港币。

根据公司招股书披露，公司截至2015年股东应占净利润为3.43亿美金（即26.6亿港币），按335亿港币的市值测算，得出公司2015年静态PE为12.6倍。而过去两年里，公司无论收入、净利润还是EPS都保持10%左右的增长。鉴于公司未来订单充足，并且IPO募集的资金能够有效的缓解资金缺口，保障公司继续强有力的扩张，所以我相信未来几年至少会有10%以上的增长，保守起见我们假设公司今年仍增长10%，则可以预测2016年公司的动态PE为11.5倍。

根据公司招股书披露，公司截至2015年的净资产为24.4亿美金（即189.08亿港币），按335亿港币的市值测算，得出公司2015年静态PB为1.77倍。而本文开始就提到，公司IPO招股价42元是按照2016年1.1倍动态PB拟定。

那么我们来看看动态11.5倍的PE和1.1倍的PB在同行中处于一个什么样的估值水平。国内上市的飞机租赁公司并不多，港股有一家叫中国飞机租赁（1848.HK），大股东是光大控股，但规模却比中银飞机租赁小很多，例如从收入规模来看，它只有中银飞机租赁的十分之一，但成长性却高出很多，例如去年中国飞机租赁的净利润增速为25%。根据wind显示，中国飞机租赁当前估值为9.8倍PE和2.2倍PB，中银飞机租赁的市盈率较其有小幅溢价，但市净率却较其折价近一倍。而美国的可比公司虽然也是十来倍左右的PE，但其业务增长速度几乎为零。可见，中银飞机租赁此次IPO的定价还是比较吸引的。

▌总结

当前飞机租赁行业发展前景很好，而中银飞机租赁作为其中的佼佼者，背靠中国银行、运营高效、订单充足，并且估值并不算贵，在当前来看是非常具有吸引力的。

▌评分

IPO热度（10%）：9

市场氛围（20%）：8

市场稀缺性（10%）：8

估值水平（30%）：9

公司成长性（30%）：7

加权平均分：8.1

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