作者：@赵涛

巴菲特的投资经历过三个阶段，分别是1956-1972年的二级市场捡烟蒂阶段、1972-1995年的二级市场长期成长股阶段、1995年至今的实业和二级市场投资并重阶段。我们分别以1958年、1995年、2015年三个年份作为代表，分析资产配置的原因、具体比例和绩效。

1956-1972年二级市场捡烟蒂阶段

巴菲特在1956年集资10.5万美元开始独自进行投资。1956-1972年，巴菲特的大部分收益来自于从格雷厄姆那里学到的捡烟蒂投资策略，即以低廉价格，购买基本面很一般的公司。以1958年为例，巴菲特在这一年将资金的50%、在二级市场中，投资了基本面一般，但价格低廉的三家公司，投资的依据均为公司股价便宜。

1956-1972年的二级市场捡烟蒂阶段，分析巴菲特的投资收益为年化22.5%，同期标普500的年均涨幅为10.3%，年均超额收益为11%。二级市场捡烟蒂策略的优点在于超额收益高，缺点在于只适用于小规模资金，对大规模资金就无法使用了。

1972-1995年的二级市场长期成长股阶段

1972年，巴菲特用2500万美元的价格，3倍市净率，8倍市盈率的价格购买了喜诗糖果。到2015年，喜诗糖果在只追加4000万美元投资的基础上，为巴菲特赚取了19亿美元税前利润。巴菲特又用这19亿美元去收购其他公司。通过观察喜诗糖果，巴菲特得以从二级市场捡烟蒂阶段，自我进化到二级市场长期成长股阶段，即以一般的价格，购买基本面很优秀的好公司。以1995年为例，巴菲特在这一年将资金的74%，在二级市场中，投资了价格一般、但基本面优秀，具备高护城河和长期高成长性的7家公司；将资金的15%，投入到了保险业务中；将资金的10%，投入到了实业中。

1972-1995年的二级市场长期成长股阶段，巴菲特的投资收益为年化26%，同期标普500的年均涨幅为11.8%，年均超额收益为12.9%，比1956-1972年的二级市场捡烟蒂阶段年均11%的超额收益还要高。二级市场长期成长股策略的优点在于超额收益高，缺点在于只适用于一般规模的资金，对超大规模资金就无法使用了。1995年，公司的总资产规模达到了299亿美元。二级市场2%左右的优秀公司，已经容纳不下公司的规模了。

1995年至今的实业和二级市场投资并重阶段

1995年至今，巴菲特考虑到规模的日益庞大，开始大规模扩充保险业务，并运用保险业务产生的浮存金去投资实业。通过伯克希尔—哈撒韦再保险的发展、1995年动用11%资产（1994年底213亿美元资产中的23亿美元）对GEICO保险49%股权的收购，以及1998年动用39%资产（1997年底561亿美元中的220亿美元）对通用再保险的收购，巴菲特得以从二级市场长期成长股阶段，自我进化到实业和二级市场投资并重阶段。以2015年为例，巴菲特在这一年将资金的29%投入到保险业务；30%投入到铁路、公用事业和能源业务；14%投入到制造、服务和零售业务；7%投入到金融业务；20%投入到二级市场中，其中12%投资在富国银行、可口可乐、IBM和美国运通4家公司。

实业和二级市场投资并重阶段的具体投资方法为：(1) 维持原有的二级市场投资和实业投资不变；(2)动用50%的资产收购保险公司，虽然保险公司并不创造利润，但可以产生浮存金（2015年巴菲特保险业务承保利润只有18亿美元，但创造了877亿美元的浮存金）；(3)用保险业务产生的浮存金，投资于铁路、公用事业和能源行业等资本密集型业务，以获得合理利润回报。1596亿美元保险资产所产生的877亿美元浮存金，再加上773亿负债，投入到1650亿美元的铁路、公用事业和能源行业，以贡献97亿美元的净利润，占公司241亿利润的40%。

伯克希尔2000年以17亿美元收购中美洲能源85%股权；2009年以51亿美元收购了太平洋电力；2013年以56亿美元收购西部电力企业内华达能源公司(NV Energy)；2014年以30亿美元收购了AltaLink；2014年中美洲能源改名为伯克希尔—哈撒韦能源公司(BHE)，目前伯克希尔持有伯克希尔—哈撒韦能源公司(BHE)89.9%的股权。

1995年至今的实业和二级市场投资并重阶段，巴菲特的投资收益为年化12.6%，同期标普500的年均涨幅为8.2%，年均超额收益为2.7%，虽然超额收益远不如1956-1972年的二级市场捡烟蒂阶段的年均11%，也不如1972-1995年的二级市场长期成长股阶段的年均12.9%，但考虑到公司规模已经达到5523亿美元的巨无霸体量，能够获得超额收益已经非常难能可贵了。实业和二级市场投资并重策略的优点在于能够容纳超大规模资金，缺点在于超额收益不高。

 本文不代表投资建议。