作者：招商证券

公司向IGT (IGT US)转让海外专利，有效地清除美国的监管障碍，代价 是预计2016年勾销4.39亿港元的无形资产（非现金）  完成转让交易后，公司自下半年起的利润率将会下降，但海外收入流量 的可见度将会上升，从而开启更大的市场。

 由于利润率下降，我们把2017年的EBITDA和核心净利润预测下调3539%，并把目标价下调至1.90港元，分别相当于2017和18年的预测 EV/EBITDA 15和13倍。

转让交易详情 

2016年4月25日，汇彩控股同意向IGT授出在全球（澳门除外）生产和销售 直播混合游戏机和随机号码生成器的专营权，其美国的专利则会于2026年 届满。作为回报，汇彩控股将1) 在90天内收取前期费用1,295万美元 （1.01亿港元），2) 获取IGT销售特许产品3-12%收入。

 利润率下降，但盈利可见度上升  

我们预期公司将从这项转让交易录得1.01亿港元的收益，并在2016年就购 销专利产生4.39亿港元的亏损，导致3.65亿港元的净亏损。长远而言，汇 彩控股来自美国的销售佣金将会减少（从以前的30%减少至10%）。尽管 出现上述的负面因素，但我们现在对公司的前景更觉安心，原因是这项转 让交易将扫除分销直播混合游戏机的监管障碍︰IGT拥有美国电子游戏机 市场约30%的份额，销售网络和特许权的种类相当广泛。因此，我们相信 这项转让交易将使公司来自美国专利的盈利加速增长。 

假设利润率下降，目标价下调至1.90港元 

公司现时的估值为33倍的2017年预测市盈率和10倍的预测EV/EBITDA， 而同业的相关估值数字则分别为19倍和12倍。我们预期公司的业务表现将 在2017年好转，而所有的负面因素都会在2016年反映。根据分部加总估值 法，由于1) 来自美国的销售佣金下降，2) 澳门的娱乐场可能延迟开业， 我们对澳门直播混合游戏机的预测更为保守，因此我们在下调盈利预测 后，把目标价调低至1.90港元。

$汇彩控股(hk01180)$