7 月 31 日，苏州猎奇智能设备股份有限公司（以下简称：猎奇智能）将登陆深交所创业板上市委审议会议，公开发行不超过 1375 万股，拟募集资金 9.13 亿元。

《新财闻网》获悉，这家成立仅十年的光模块封装测试设备厂商，乘着 AI 算力爆发的行业东风，在短短两年间实现了从 2 亿估值到近 12 亿估值的跨越式增长，更宣称在光模块贴片设备领域以 21% 的市占率位居全球第一。

然而在光鲜的行业地位与增长数据背后，猎奇智能的 IPO 之路却伴随着前所未有的争议漩涡。从实控人诡异的低买高卖股权交易，到营收暴涨却利润停滞的业绩变脸；从超五成收入绑定单一客户中际旭创的经营风险，到手握 3 亿理财却执意募资补流的融资悖论……

两个月价差 150%，估值暴涨利益输送疑云

资本市场最朴素的逻辑是，估值增长应当与业绩增长相匹配。但猎奇智能在 IPO 申报前的股权交易轨迹，却呈现出与业绩增速严重背离的异常暴涨，实控人罗超主导的一系列 "低买高卖" 操作，更是将股权转让定价的公允性与合理性推上了风口浪尖。

时间回溯到 2023 年初，猎奇智能的股权结构发生了一连串耐人寻味的变动。2023 年 1 月 16 日，公司董事毕延文与昆山美满签署股权转让协议，将其持有的 3% 股权（对应出资额 30 万元）作价 600 万元转让给昆山美满，折合单价仅 20 元 / 股，对应公司整体估值约 2 亿元。值得注意的是，昆山美满的执行事务合伙人正是猎奇智能实际控制人罗超，这笔交易本质上是实控人从董事手中低价接盘。

仅仅相隔两个月后的 2023 年 3 月 28 日，罗超便以完全不同的价格向外部投资者转让股权。其分别与昆山合鸣、南京俱成签署协议，转让 1% 和 2.5% 的股权，对应出资额 10 万元和 25 万元，转让价格分别为 500 万元和 1250 万元，折合单价高达 50 元 / 股，对应公司整体估值跃升至 5 亿元。

短短 60 天时间，同一公司的股权估值从 2 亿元暴涨至 5 亿元，涨幅高达 150%，每股单价相差 30 元。更耐人寻味的是，低价受让的主体是实控人控制的平台，高价转出的对象是外部财务投资者，一进一出之间，估值差价的利益归属不言而喻。

针对这一异常交易，深交所在首轮问询中便直击要害，要求公司说明毕延文低价向实控人转让股权的原因与合理性，是否存在代持或其他利益安排。猎奇智能在回复中给出了三点解释：一是为推进 IPO 上市，二是引入新投资人，三是稳定控制权结构；并表示毕延文作为创始股东未参与日常经营管理，公司发展主要由罗超主导，因此双方协商以相对低价转让。

但这一解释显然难以完全打消市场疑虑。创始股东不参与经营并不构成低价转让的充分理由，尤其是在公司业绩高速增长、行业景气度上行的周期内，两个月内估值翻倍的价差明显超出正常商业逻辑。若低价转让实为代持还原，则涉及股权清晰性的 IPO 红线；若不存在代持，则实控人利用信息优势与控制权地位低价受让股权后高价套现，存在损害公司及其他股东利益的嫌疑。

20 元 / 股、50 元 / 股的股权转让，还只是猎奇智能估值狂飙的序曲。在此后的一年多时间里，公司估值继续以惊人的速度攀升。2024 年 9 月，安吉辰丰将所持 1.43% 股权作价 1360.96 万元转让给金浦慕和，2.10% 股权作价 1999.44 万元转让给上市公司金海通，折合单价约 84 元 / 股，对应估值攀升至约 9.5 亿元。

仅仅三个月后的 2024 年 12 月，金浦慕和、金海通、士兰控股等机构参与公司增资，认购价格为 28.57元 / 股，此处因股改后股本拆细，对应投后估值达到 11.79 亿元。从 2023 年 2 月的 2 亿元估值，到 2024 年底的 11.79 亿元，不到两年时间估值暴涨近 6 倍。

而同期公司净利润从 0.82 亿元增长至 1.82 亿元，增幅约 122%。估值增速是利润增速的 5 倍，如此悬殊的差距，在一级市场并不多见。更值得关注的是，参与后期增资的机构中，金海通、士兰控股均为半导体产业链上市公司，其入股除财务投资外，更多带有产业协同与战略合作的考量。

这类产业资本的入股价格往往带有一定的战略溢价，但其能否作为 IPO 定价的公允参考，市场存在不同声音。

营收高增背后的利润停滞与盈利质量崩塌

如果说股权争议属于公司治理层面的 "软问题"，那么经营业绩的真实成色，则是衡量 IPO 企业投资价值的核心硬指标。猎奇智能招股书呈现的业绩曲线，呈现出典型的 "前高后低" 特征。2024 年业绩爆发式增长，2025 年却迅速失速，盈利质量更是同步恶化。

报告期（2023-2025 年）内，猎奇智能分别实现营业收入 2.89 亿元、5.43 亿元和 6.98 亿元，三年复合增长率达 55.33%；归母净利润分别为 0.82 亿元、1.81 亿元和 1.82 亿元，累计实现翻倍增长。

拆分来看，2024 年是公司业绩的 "高光之年"：营收同比增长 87.89%，净利润同比暴涨 121.80%，利润增速显著高于收入增速，展现出强劲的规模效应与盈利能力。但进入 2025 年，增长曲线陡然走平。营收同比增长 28.52%，看似仍保持两位数增长，但归母净利润仅微增 0.55%，几乎陷入停滞。营收增长近三成，利润却纹丝不动，"增收不增利" 的特征极为显著。

对于利润增速的大幅回落，公司在问询回复中解释为产品结构变化所致。低毛利率的老化测试设备与自动化设备收入占比提升，拉低了整体盈利水平。但这一解释无法回避的事实是：公司核心盈利能力正在快速弱化。

从毛利率数据来看，报告期内公司主营业务毛利率分别为 48.77%、50.32% 和 42.96%，2025 年较 2024 年骤降 7.36 个百分点。其中，核心产品老化测试设备的毛利率更是上演了 "断崖式" 下跌，从 2024 年的 50.65% 暴跌至 2025 年的 12.55%，降幅超过 38 个百分点，近乎 "腰斩" 再 "腰斩"。

老化测试设备作为公司第二大收入来源，2025 年收入规模同比大幅增长，但毛利率却跌至仅有 12.55% 的水平，几乎沦为 "赔本赚吆喝"。这背后折射出的，是光模块设备行业竞争加剧背景下，企业通过降价换取市场份额的残酷现实。

比利润增速放缓更值得警惕的，是经营现金流的大幅恶化。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为 1.49 亿元、1.42 亿元和 0.29 亿元，呈现逐年大幅下滑趋势。对应的净利润现金含量（经营现金流净额 / 净利润）分别为 1.82、0.79 和 0.16，连续两年低于 1，2025 年更是跌至 0.16 的极低水平。意味着账面每实现 1 元净利润，实际只收到 0.16 元现金。

净利润现金含量是衡量盈利质量的核心指标，持续低于 1 往往意味着收入确认过于激进、应收账款回款困难，或者存货大量占用资金。对于设备制造企业而言，这一指标长期走低通常不是好信号。

数据显示，猎奇智能 2025 年末应收账款余额已从 2023 年末的 0.87 亿元攀升至 2.14 亿元，两年增长 146%，远超同期营收增速。同时，存货余额从 2023 年末的 1.05 亿元增长至 2025 年末的 2.78 亿元，增幅达 165%。应收账款与存货双高企，共同吞噬了经营现金流。

更值得关注的是存货结构。截至 2025 年末，公司库龄超过三年的存货金额达 1750 万元以上，占存货总额比例不低。监管问询中，交易所专门要求公司说明长库龄存货的形成原因、跌价准备计提的充分性。

猎奇智能回复称，87.55% 的在产品和发出商品已订立销售合同，预计毛利良好，可变现净值高于账面金额，因此无需计提跌价准备。设备行业的订单取消、变更风险较高，仅凭已签订单就不计提跌价，会计处理偏于激进。尤其是老化测试设备毛利率大幅下滑的背景下，相关存货的可变现净值是否真的高于成本，存在疑问。

从业务结构来看，猎奇智能的收入来源高度集中于光通信领域。尽管招股书反复强调公司布局半导体、汽车自动化等多个赛道，但从实际收入构成看，光通信相关设备收入占比始终在 90% 以上，半导体和汽车自动化业务收入规模极小，尚未形成有效增长极。

这种单一赛道依赖的风险在于，光模块行业具有极强的周期性。AI 算力需求爆发带动的扩产潮不可能永远持续，一旦下游光模块厂商资本开支放缓，上游设备厂商的订单将首当其冲受到冲击。2025 年业绩增速的大幅回落，或许正是行业周期性拐点的先行信号。

公司在招股书中也坦承，光通信技术向 1.6T/3.2T 超高速率、硅光集成、CPO 等方向加速演进，若无法持续投入研发保持技术领先，或未能准确预判行业技术趋势，可能导致产品竞争力下降。但从研发投入强度来看，猎奇智能的技术储备是否足以支撑穿越周期，仍要打上一个问号。

超五成收入系于中际旭创，独立性与成长性双重拷问

在所有争议之中，客户集中度过高可能是猎奇智能最广为人知、也最受诟病的问题。报告期内，公司前五大客户贡献了近八成营收，而第一大客户中际旭创一家就贡献了半数以上收入，这种 "半壁江山系于一身" 的客户结构，将经营独立性与可持续性的风险暴露无遗。

招股书数据显示，2023 年至 2025 年，猎奇智能向前五大客户的销售收入占营业收入的比重分别为 93.17%、82.83% 和 79.40%，虽然逐年略有下降，但始终维持在近八成的高位，客户集中风险极为突出。

其中，对第一大客户中际旭创的销售收入占比分别高达 62.19%、58.85% 和 53.42%，连续三年超过 50%。也就是说，公司每赚 100 元，就有 53 元以上来自中际旭创一家客户。如此高的单一客户依赖度，在 A 股 IPO 企业中实属罕见。根据创业板首发管理办法，虽然没有明确禁止单一客户依赖，但要求发行人具备独立面向市场的经营能力，客户结构严重单一的企业往往会被重点问询。

猎奇智能在回复中辩称，公司与中际旭创的合作具有商业合理性与可持续性，中际旭创作为全球光模块龙头，其需求具有持续性与稳定性，且公司产品具备不可替代性，因此不存在重大依赖风险。

但这一说法的说服力显然不足。有行业分析师指出，设备供应商与下游厂商的关系从来不是对等的。头部光模块厂商掌握订单话语权，供应商往往需要配合客户的降价要求、账期延长要求，议价能力极弱。一旦客户自身经营波动、切换供应商或削减资本开支，供应商的业绩将直接“地震”。

事实上，2025 年猎奇智能净利润近乎零增长，就与中际旭创的采购节奏变化直接相关。中际旭创作为上市公司，其资本开支具有明显的周期性，不可能维持每年 50% 以上的设备采购增长。绑定单一客户越深，业绩波动的风险就越大。

当然，猎奇智能与中际旭创的深度绑定并非全无好处。在技术层面，双方形成了紧密的协同开发关系。针对中际旭创 800G、1.6T 光模块的封装需求，猎奇智能定制开发高速贴装设备与耦合系统；针对 1.6T 光模块的眼图测试需求，升级设备多通道同步采集功能，帮助客户缩短送样周期 30%。

这种深度绑定模式在行业上行期能够实现双赢，供应商获得稳定订单，客户获得定制化设备支持。但问题在于，这种模式也容易形成路径依赖：为了满足大客户的定制化需求，公司研发资源高度倾斜，产品通用性不足，难以拓展其他客户。

从客户拓展情况来看，除了中际旭创，公司其他客户如索尔思、光迅科技、源杰科技等，收入贡献均较为有限。全球前十的光模块厂商中，公司虽宣称与六家有合作，但多数仍处于小批量验证阶段，短期内难以替代中际旭创的收入地位。

与同行业上市公司相比，猎奇智能的客户集中度显得尤为突出。以同样主营半导体封装设备的新益昌为例，其 2025 年前五大客户销售收入占比约 33%，第一大客户占比不足 10%；光伏设备龙头奥特维的前五大客户占比也在 30%-40% 区间。即使是同样聚焦光模块设备的厂商，客户集中度也普遍低于猎奇智能。

客户结构的分散程度，本质上反映了企业的市场开拓能力与产品通用化水平。同行企业能够服务数十家甚至上百家客户，而猎奇智能的收入却高度集中于少数几家，这与其 "全球市占率第一" 的市场地位宣传形成了微妙的反差。如果市占率真的全球第一，客户结构为何如此单一？

答案或许在于，其 "全球第一" 的市占率统计口径是按设备数量计算，且仅统计贴片设备这一细分品类。而从收入规模看，公司体量仍远小于 BESI、ASMPT 等国际巨头，甚至与国内的新益昌、奥特维等上市公司也存在数量级差距。

手握3亿理财、分红7200万，却要募资8000万补流

如果说客户依赖与业绩放缓属于行业共性与经营层面的问题，那么 "一边大额分红、一边募资补流" 的操作，则直接触及了 IPO 融资必要性的核心命题。在当前监管层严把 IPO 入口关、严控过度融资的背景下，猎奇智能的募资合理性正面临严峻拷问。

报告期内，猎奇智能实施了持续的现金分红：2022 年分红 1000 万元，2023 年分红 1200 万元，2024 年分红 1500 万元，2025 年上半年分红 3500 万元，累计分红高达 7200 万元。其中 2025 年上半年的 3500 万分红，占当年净利润的比例超过 50%。

大额分红的直接受益者无疑是控股股东与实控人。罗超直接及间接控制公司 58.15% 的表决权，按此比例估算，累计 7200 万分红中约有 4200 万元流入实控人及其关联方口袋。

一边大手笔向股东分红，另一边却在 IPO 募集中安排了 8000 万元用于补充流动资金。前脚把公司利润分给股东，后脚向二级市场投资者要钱补充运营资金，这种 "股东先落袋为安，市场再来买单" 的操作模式，在近期 IPO 审核中尤为敏感。

深交所在问询中专门要求公司结合分红情况、现金流状况，说明募集资金用于补充流动资金的必要性与合理性。猎奇智能回复称，预计未来三年需补充营运资金约 4.86 亿元，8000 万补流具有合理性。同时表示，分红资金主要用于控股股东的合伙人收益分配、家庭开支及投资理财。

但市场对此并不买账。有财经评论人士直言：如果公司真的缺流动资金，为什么不把分红的钱留在公司？7200 万分红几乎等于 8000 万的补流金额，本质上就是把本该由股东承担的运营资金，转嫁给二级市场投资者。

比分红更能说明问题的，是公司极为充裕的账面资金。截至 2025 年末，猎奇智能货币资金余额 1.26 亿元，交易性金融资产余额高达 3.01 亿元，后者主要为银行理财产品。也就是说，公司手头光是闲置理财就超过 3 亿元，完全可以覆盖 8000 万元的补流需求，甚至绰绰有余。

一边是 3 亿资金躺着买理财赚取微薄收益，一边是 IPO 募资 8000 万补充流动资金，资金成本与使用效率的矛盾显而易见。按照正常商业逻辑，如果公司真的有好的投资项目、真的缺流动资金，绝不会让 3 亿资金闲置在理财账户上。

这种 "资金充裕仍募资补流" 的现象，本质上反映了部分企业 IPO 的 "圈钱" 动机 —— 不是真的缺钱，而是趁着行业风口上市融资，低成本获取资本市场资金。在注册制改革深化、强调募资必要性的当下，这类企业的审核通过率正在持续下降。

除了补流的争议，占募资大头的扩产项目同样面临产能消化的质疑。本次 IPO 募资中，5.82 亿元投向 "高端智能装备制造建设项目"，占募资总额的 63.7%。根据披露，该项目建成达产后，将分别新增贴片设备 1288 台、耦合设备 393 台、老化测试设备 791 台、自动化设备 147 套。

对比现有产能：2025 年公司贴片设备产量 320 台，耦合设备 185 台，老化测试设备 744 台，自动化设备 162 套。募投项目达产后，贴片设备产能将增长 401.91%，耦合设备增长 212.11%，老化测试设备增长 106.32%，整体产能扩张极为激进。

公司预测项目达产后可实现年新增营业收入 15.11 亿元，是当前营收规模的两倍以上。但问题在于，如此庞大的新增产能，市场能否消化？

如前文所述，公司当前超五成收入依赖中际旭创，其余客户贡献有限。若要消化四倍于当前的产能，要么中际旭创采购量翻数倍，要么大规模开拓新客户。但从行业周期看，光模块行业经历了 2023-2024 年的扩产高峰后，2025 年已显现增速放缓迹象，未来继续维持高速增长的难度较大。

更关键的是，老化测试设备当前毛利率已跌至 12.55%，近乎盈亏平衡边缘。在如此低的毛利率水平下继续大幅扩产，不仅难以贡献利润，反而可能进一步加剧价格战，拖累整体盈利水平。

两大国际巨头围剿，技术壁垒真相几何？

如果说经营与财务层面的争议还只是 "内伤"，那么来自国际巨头的专利诉讼，则是悬在猎奇智能头顶的 "达摩克利斯之剑"。

2025 年以来，MRSI 与 ASMPT 两大国际封装设备巨头先后对猎奇智能提起专利侵权诉讼，合计索赔 2500 万元，不仅直指公司核心产品，更引发了市场对其技术自主可控性的深度质疑。

2025 年 5 月，光模块封装设备国际巨头 MRSI 以猎奇智能销售的芯片贴装设备侵犯其 ZL201680048482.5 号发明专利为由，将公司诉至深圳市中级人民法院，要求判令停止侵权并赔偿经济损失 2000 万元。

仅仅四个月后的 2025 年 9 月，另一家国际巨头 ASMPT 的全资子公司先进香港，也以猎奇智能制造、销售的产品侵犯其 ZL200610161194.9 号发明专利为由，诉至苏州市中级人民法院，要求停止侵权并赔偿 500 万元。

两起诉讼合计索赔 2500 万元，金额看似不大，但背后的影响远不止于此。两起诉讼均针对公司核心的贴片设备产品，而贴片设备正是猎奇智能收入占比最高、宣称市占率全球第一的主力产品。一旦法院认定侵权成立并判令停止销售，公司过半收入将直接受到冲击，持续经营能力面临重大不确定性。

面对专利诉讼，猎奇智能采取了 "无效宣告 + 积极应诉" 的应对策略。针对 ASMPT 的诉讼，公司先后两次向国家知识产权局提交专利权无效宣告请求。2026 年 6 月，涉案专利被宣告全部无效，先进香港随后撤诉，这起诉讼以猎奇智能胜诉告终。

针对 MRSI 的诉讼，2026 年 6 月 30 日，深圳市中级人民法院作出一审判决，驳回 MRSI 全部诉讼请求，猎奇智能一审胜诉。

接连两场胜诉，看似扫清了专利障碍，但事情远未结束。MRSI 作为原告，有权在一审判决后提起上诉，二审结果仍存在不确定性。且专利诉讼具有专业性强、审理周期长的特点，整个诉讼过程可能持续数年，期间始终伴随经营风险。

更深层的问题在于，两大国际巨头同时将矛头对准一家国内中小企业，本身就说明猎奇智能的产品技术路线与海外巨头高度重合。所谓的 "国产替代"，究竟是真正的自主研发突破，还是在海外专利基础上的模仿改良，市场对此存在不同判断。

专利诉讼一审胜诉不代表技术完全自主。很多情况下，被告可以通过证明原告专利无效、或证明自身技术方案未落入保护范围来胜诉，但这不代表其技术完全独立研发、不存在其他专利侵权风险。国际巨头往往拥有庞大的专利组合，输掉一起官司还可以拿出其他专利继续起诉。

专利诉讼的背后，是市场对猎奇智能研发实力与科创属性的审视。数据显示，2023-2025 年，猎奇智能研发费用分别为 2463.88 万元、4496.42 万元和 5830 万元，研发费用率分别为 8.52%、8.28% 和 8.35%。

与同行业可比公司对比，这一研发投入强度明显偏低。2025 年，BESI 研发费用率为 13.69%，ASMPT 为 14.02%，新益昌为 14.68%，行业平均水平约 14.75%。猎奇智能 8% 左右的研发费用率，几乎只有行业平均水平的一半，在科创板、创业板的高端装备企业中处于偏低水平。

从专利数量看，截至 2025 年末，公司拥有专利 127 项，其中发明专利 52 项，实用新型 75 项。对于一家成立十年、宣称技术全球领先的高端装备企业而言，52 项发明专利的数量并不算突出。

研发投入不足、专利数量有限、又频繁遭遇国际巨头专利诉讼，多重因素叠加之下，猎奇智能的 "硬科技" 成色难免受到质疑。创业板定位要求企业具备创新创造能力，研发投入与技术壁垒是重要衡量标准，公司在这方面能否达到监管要求，还有待观察。

7 月 31 日，上市委会议将给出猎奇智能 IPO 的答案，无论过会与否， 在 AI 浪潮席卷的时代，什么样的企业才真正配得上资本市场的门票？答案或许就在那些看似枯燥的财务数据、股权结构与客户名单里，《新财闻网》也将持续关注后续进展。