从票据逾期和新规看城投风险

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未来票据逾期情况能够更加有效地反映主体存在的信用风险,未来需要继续关注城投公司的票据逾期情况。
本文来自格隆汇专栏:业谈债市,作者:杨业伟 赵增辉

摘要

土地市场遇冷叠加债务监管持续,城投融资环境并未明显改善,甚至可能严峻。楼市遭遇震荡引发土地出让下行,对于地方财政收入产生了显著的负面影响,由于城投企业主要业务回款和资金支持来自于财政资金,财政收入受到冲击势必会影响地方城投企业流动性和偿债能力。另一方面,去年以来城投融资政策进入新一轮收紧周期,城投的非标融资、银行贷款、债券融资都受到了不同程度的限制。总体而言,无论是从严格管控隐性债务的政策方面来看,还是从疲软的土地市场来看,城投均面临着严峻的融资环境,部分弱资质地区城投已经出现银行贷款欠息逾期、非标融资违约等现象,标志着城投的信用风险不断走高。

与传统融资渠道不同,商票作为一种非现金支付方式与企业日常经营活动密切相关,属于经营性负债。虽然商票不属于城投有息债务的一部分,但是商票到期时也需要企业履行支付义务,属于城投广义债务的一部分,因此商票可以在一定程度上反映城投的信用风险。除非标融资和银行贷款等传统有息债务融资渠道之外,商业票据作为城投平台广义债务的一部分,同样开始暴露城投的信用风险。从本质上看,商业票据来自于城投的经营性商业活动而非融资活动,并不计入城投的有息负债,但票据逾期依然暴露出主体当前的流动性问题,因此,有必要关注出现票据持续逾期的城投背后的信用风险。

通过对比城投名单,在全部6915家存在票据持续逾期的主体中,有54家为发债城投,累计被披露次数110次,累计逾期规模28.55亿,截至10月末逾期余额4.84亿。在54家主体中,有33家主体仅出现过一次,另外21家主体曾多次被披露存在票据持续逾期的行为,其中10家主体被披露次数在3次及以上。

山东、贵州、江苏为城投票据逾期多发地区,三省票据逾期城投数量分别为20、7、6家。其中,山东省共20家城投发生票据持续逾期,占总数的37.0%;江苏省与贵州省存在7家和6家城投发生票据持续逾期,占总数的13.0%、11.1%。从累计逾期额来看,江苏、山东、浙江、贵州票据逾期数额较大,远超其他省份。

逾期余额主要集中在山东和贵州的城投平台,并且这些逾期票据长时间未结清,反映当地逾期主体可能存在较大的资金问题。截至10月末,城投票据逾期余额共4.8亿元,其中贵州省逾期余额最大,共2.5亿元,占总数的51.9%。山东省逾期余额1.4亿元,占总数的28.3%。具体来看,山东省潍坊市某区县级平台、广西柳州市某国家级园区平台、贵州六盘水市某区县级平台、贵州遵义市某市级平台和某区县级平台逾期余额较大,并且连续3个月以上逾期余额大于0,表明这些企业可能存在较大的资金压力,因此无力偿还逾期票据。

整体来看,城投商票逾期主要集中在区县级和信用评级等级较低的弱资质主体。在54家票据持续逾期的城投主体中,区县级主体34家,占比63.0%,市级和园区级主体分别有5家和15家,无省级主体。从主体评级来看,AA级主体共39家,占比72.2%,AA+级主体11家,占比20.4%,AA-级和无评级主体分别为3家和1家。共有10家主体被披露次数在3次及以上,其中区县级平台共7家,占比70%,说明出现票据长期持续逾期的城投多为区县级主体。

一家主体在票据持续逾期名单中出现的次数越多,其资金上存在问题的可能性也就越大,因此需要重点关注那些披露次数较多的主体。截至10月,共有10家主体披露次数大于等于3次,其中有4家主体披露次数在6次以上,可以判断这些企业存在长期、持续的票据逾期行为。值得注意的是,以上的4家城投均为区县级平台,表明弱资质的区县级主体资金压力更大,更容易出现票据的长期逾期。

由于票据系统较为复杂,在实际操作中可能存在各种问题,因此部分企业在票据逾期后会选择发布澄清公告将逾期归结为技术性违约,但对于澄清公告的真实性我们需要结合其他因素辩证看待。我们将澄清原因大致分为系统问题、结算方式问题、人员操作问题和其它问题四种,并对城投公司发布的29条澄清公告进行整理,发现系统问题出现次数最多,总计出现16次,占比55.2%,是城投票据逾期的主要原因。大部分发出澄清公告的主体信用状况较好,澄清公告的可信度较高。在发布澄清公告的10家主体中,有3家主体被披露次数大于等于3次,需要考虑其可能存在的现金流风险。

上海票据交易所在2022年11月18日公布了《商业汇票信息披露操作细则》,对票据信息披露相关要求进行修改,并将于2023年1月1日起实施。首先,银行承兑汇票被纳入需要进行信息披露的票据范围;其次,对于票据逾期的标准进行进一步优化,并且对于非承兑人原因导致的票据逾期可以向票交所申请修正;最后,明确了对于票据逾期主体采取的限制措施。

整体来看,未来票据逾期情况能够更加有效地反映主体存在的信用风险,未来需要继续关注城投公司的票据逾期情况。首先,新规对持续逾期的判定标准进行优化,并允许企业对于不可抗力因素导致的票据逾期申诉修改,因此新规下满足持续逾期的标准更加苛刻,因技术性因素导致的持续逾期将会进一步减少;其次,新规中加强了对信息延迟披露、持续逾期等负面事件的限制措施,文件措辞也由“审慎提供”变为了现在的“不得提供”,同时新增了票交所业务的限制,持续逾期将对主体产生更大的负面影响。综上所述,我们认为此次新规落地后票据逾期指标的重要性将进一步提升,未来仍需持续关注。

风险提示:商票违约风险


1、为什么关注城投票据违约?


土地市场遇冷叠加监管政策收紧,城投融资环境愈发严峻。2021年8月恒大集团出现危机拉开了房企暴雷的序幕,楼市遭遇震荡引发土地出让下行,对于地方财政收入产生了显著的负面影响,由于城投企业主要业务回款和资金支持来自于财政资金,财政收入受到冲击势必会影响地方城投企业流动性和偿债能力。另一方面,去年以来城投融资政策进入新一轮收紧周期,城投的非标融资、银行贷款、债券融资都受到了不同程度的限制。总体而言,无论是从严格管控隐性债务的政策方面来看,还是从疲软的土地市场来看,城投均面临着严峻的融资环境,部分弱资质地区城投已经出现银行贷款欠息逾期、非标融资违约等现象,标志着城投的信用风险不断走高。

与传统融资渠道不同,商票作为一种非现金支付方式与企业日常经营活动密切相关,属于经营性负债。虽然商票不属于城投有息债务的一部分,但是商票到期时也需要企业履行支付义务,属于城投广义债务的一部分,因此商票可以在一定程度上反映城投的信用风险。除非标融资和银行贷款等传统有息债务融资渠道之外,商业票据作为城投平台广义债务的一部分,同样开始暴露城投的信用风险,部分城投开始出现票据持续逾期的现象受到市场广泛关注。从本质上看,商业票据来自于城投的经营性商业活动而非融资活动,并不计入城投的有息负债,但票据逾期依然暴露出主体当前的流动性问题,因此,有必要关注出现票据持续逾期的城投背后的信用风险。


2、哪些城投票据持续逾期?


自2021年8月起,上海票据交易所开始每月披露票据持续逾期承兑人名单,从披露标准来看,在过去6个月出现3次以上付款逾期,且截至当月末仍有逾期余额或当月出现付款逾期的承兑人会被纳入统计。

截至2022年10月末,票交所累计披露票据持续逾期记录28451条,涉及承兑人6915家。具体来看,自去年8月份开始披露以来,票据持续逾期名单中的承兑人数量呈现明显的增长态势,在今年2月份首次突破千家主体,8月首次突破4000家主体,至10月再度增加至4658家主体,其中504家为新增主体(即去年8月以来首次被披露),4154家存量主体(即被披露次数大于1)。

2.1 54 家发债城投票据持续逾期

通过对比城投名单,在全部6915家存在票据持续逾期的主体中,有54家为发债城投,累计被披露次数110次,累计逾期规模28.55亿,截至10月末逾期余额4.84亿。在54家主体中,有33家主体仅出现过一次,另外21家主体曾多次被披露存在票据持续逾期的行为,其中10家主体被披露次数在3次及以上。

自2022年1月以来,票据持续逾期名单中的城投数量呈现明显的上涨态势,10月仍有21家城投票据持续逾期,其中11家为新增主体。今年7月,商票持续逾期的城投数量首次突破10家,并且近3个月数量翻倍,基本维持在每月20家左右。在近3个月中,每月新增主体数量平均为11家,表明越来越多的城投出现票据持续逾期现象。

山东、贵州、江苏为城投票据逾期多发地区,三省票据逾期城投数量分别为20、7、6家。其中,山东省共20家城投发生票据持续逾期,占总数的37.0%;江苏省与贵州省存在7家和6家城投发生票据持续逾期,占总数的13.0%、11.1%。从累计逾期额来看,江苏、山东、浙江、贵州票据逾期数额较大,远超其他省份。其中,江苏省城投票据累计逾期额为11.9亿元,是唯一超过10亿元的省份,占城投总累计逾期额的41.7%。山东省累计逾期余额仅次于江苏省,为7.3亿元,占总数的25.6%。浙江省仅有湖州市1家省级园区平台和1家区县级平台发生过票据持续逾期,但是两者累计逾期金额较大,分别为2亿元和1亿元,导致浙江省累计逾期额偏高。

逾期余额主要集中在山东和贵州的城投平台,并且这些逾期票据长时间未结清,反映当地逾期主体可能存在较大的资金问题。截至10月末,城投票据逾期余额共4.8亿元,其中贵州省逾期余额最大,共2.5亿元,占总数的51.9%。山东省逾期余额1.4亿元,占总数的28.3%。此外只有广西、湖南、河南存在票据逾期余额,分别为6242.4万元、3297万元和40万元。为了进一步了解逾期余额变动情况,我们根据截至10月末存在逾期余额的主体构建了近半年的逾期余额变动情况。具体来看,山东省潍坊市某区县级平台、广西柳州市某国家级园区平台、贵州六盘水市某区县级平台、贵州遵义市某市级平台和某区县级平台逾期余额较大,并且连续3个月以上逾期余额大于0,表明这些企业可能存在较大的资金压力,因此无力偿还逾期票据。

2.2 逾期城投多为弱资质主体

整体来看,城投商票逾期主要集中在区县级和信用评级等级较低的弱资质主体。在54家票据持续逾期的城投主体中,区县级主体34家,占比63.0%,市级和园区级主体分别有5家和15家,无省级主体。从主体评级来看,AA级主体共39家,占比72.2%,AA+级主体11家,占比20.4%,AA-级和无评级主体分别为3家和1家。随着城投融资环境收紧,叠加当地经济基本面羸弱、自身优质资产不足等因素的影响,区县级、弱资质城投平台整体现金流更加紧张,因此票据逾期的情况更多。共有10家主体被披露次数在3次及以上,其中区县级平台共7家,占比70%,说明出现票据长期持续逾期的城投多为区县级主体。

2.3 重点关注披露次数较多的城投主体

一家主体在票据持续逾期名单中出现的次数越多,其资金上存在问题的可能性也就越大,因此需要重点关注那些披露次数较多的主体。截至10月,共有10家主体披露次数大于等于3次,其中山东省潍坊市的3家区县级平台和贵州省遵义市的某区县级平台累计披露次数大于等于6次,可以判断这些企业存在长期、持续的票据逾期行为。值得注意的是,以上的4家城投均为区县级平台,表明弱资质的区县级主体资金压力更大,更容易出现票据的长期逾期。

2.4 辩证看待逾期澄清公告

由于票据系统较为复杂,在实际操作中可能存在各种问题,因此部分企业在票据逾期后会选择发布澄清公告将逾期归结为技术性违约,但对于澄清公告的真实性我们需要结合其他因素辩证看待。与债券发行人相似,部分存在票据持续逾期的承兑人可能会选择发布澄清公告,对于非信用原因导致的票据持续逾期进行澄清解释,目的在于证明自身不存在信用风险。澄清公告有助于我们进一步了解城投在票据逾期的背后是否存在着信用风险,一般来说,大部分企业会在澄清事件真实发生的情况下发布澄清公告来证明自身“清白”,但小部分情况下,可能出现企业以不可抗力因素为幌子,掩盖自身实际存在的流动性问题。因此,我们需要结合其他因素对企业是否存在资金短缺问题作出更全面的评估。

2022年5月9日,票交所发布公告《票据逾期判定及相关注意事项的提醒》,明确了票据逾期的判定标准,并总结了5种常见的逾期原因。逾期理由方面,票交所总结了常见的5种原因,分别为1)承兑人或其开户机构因提示付款清算方式不符合其要求选择拒绝付款;2)开户机构系统自动应答规则错误;3)资金账户余额不足;4)资金账户清算时序外应答;5)开户机构未转发已贴现票据提示付款。从以上5个原因可以看出,有时开户机构的操作失误也会导致票据承兑人承担逾期责任,说明了部分企业的票据逾期原因确实与自身资金问题无关。

截至2022年10月,票交所共公布了413条承兑人澄清公告,其中由持续逾期名单中的城投发布的共29条,涉及28家城投主体(其中山东省淄博市某区县级平台发布2条)。虽然票交所总结了5种常见的逾期原因,但实际澄清报告中的部分原因并不属于以上5种原因之中,为了方便总结,我们将澄清原因大致分为系统问题、结算方式问题、人员操作问题和其它问题四种。

系统问题指由于银行或票据系统出现故障导致企业的票据不能及时结清而被判定为逾期。结算方式问题指承兑人或开户行只能接受线上/线下结算,当持票人发出付款请求不满足要求时被判定为逾期。人员操作问题指由于公司或银行工作人员失误,导致票据未能及时清偿或对于已结清的票据错误更新票据状态。其他原因包括因疫情导致工作人员无法处理票据业务、或是票据涉嫌诈骗等极个别原因导致的票据逾期。

我们将城投公司发布的29条澄清公告进行整理,发现系统问题出现次数最多,总计出现16次,占比55.2%,是城投票据逾期的主要原因。其次是公司或银行工作人员的操作问题,总计出现5次,占比17.2%。结算方式问题和其它问题均出现4次。

大部分发出澄清公告的主体信用状况较好,澄清公告的可信度较高。从披露次数来看,大部分发出澄清公告的主体被披露次数为1-2次,说明这些公司只是因偶然的操作失误或不可抗力因素导致票据逾期,背后存在资金问题的可能性较小。

在发布澄清公告的主体中,有3家主体被披露次数大于等于3次,需要考虑其可能存在的现金流风险。山东省潍坊市某区县级平台、山东省淄博市某区县级平台、河南省郑州市某区县级平台被披露次数分别为6次、4次、3次,并且存在着连续被披露的情况,不能因澄清公告中提到的技术性违约而打消对其现金流风险的顾虑。


3、商票新规落地,未来应继续关注票据逾期


3.1 央行:《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法》

2022年11月18日,中国人民银行、中国银保监会发布《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法》,这是该办法自1997年正式下发以来,时隔25年的首次修订。本次修订主要在明确票据性质和分类、强调真实交易关系、强化信息披露和信用约束机制、加强风险控制四个方面展开。本次修订有利于商票更好的服务实体经济、减轻中小企业占款压力、完善票据市场信用管理框架等。但对于投资者而言,我们更加关心新规落地后票据逾期是否能够更加有效地反映主体的信用风险。

3.2 票交所:《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法》

根据中国人民银行《商业汇票承兑、贴现与再贴现管理办法》及相关法律制度,上海票据交易所在2022年11月18日公布了《商业汇票信息披露操作细则》(以下简称《细则》),对票据信息披露相关要求进行修改,并将于2023年1月1日起实施。首先,银行承兑汇票被纳入需要进行信息披露的票据范围;其次,对于票据逾期的标准进行进一步优化,并且对于非承兑人原因导致的票据逾期可以向票交所申请修正;最后,明确了对于票据逾期主体采取的限制措施。

3.2.1 银行承兑汇票纳入信息披露范围

信息披露范围由商业承兑汇票扩大到商业汇票。根据2020年12月票交所公布的《商业承兑汇票信息披露操作细则》规定,商业承兑汇票的承兑人应当将其承兑票据的承兑信息、承兑信用信息等通过票据信息披露平台向社会公开披露,财务公司的承兑汇票信息披露也参照该细则实施。此次新规面向的票据范围由商业承兑汇票变为了商业汇票,即除了商业承兑汇票外,还包括了财务公司承兑汇票和银行承兑汇票。在此后的票据信息披露中,银行也将参与进来,有助于进一步识别商业银行的信用风险。

3.2.2 优化持续逾期判定标准,允许申请修正不可抗力因素导致的票据逾期

优化持续逾期判定标准,现行“持续逾期”将调整为“承兑人逾期”。根据新规,主体6个月内发生3次以上票据逾期,且月末有逾期余额或当月有票据逾期行为发生的,构成承兑人逾期,可以看出这一标准与现行的持续逾期标准完全相同,即将现行的持续逾期调整为了承兑人逾期。《细则》进一步规定6个月内发生3次以上承兑人逾期的,才会构成持续逾期。与之前相比,持续逾期的判定标准更为的严格,这也有助于减少主体因技术性因素逾期而被“误伤”的可能性。

根据新规标准,持续逾期主体数量将会显著减少,有助于更精确的反映主体背后的信用风险。根据新规标准,我们计算出了2021年8月以来构成持续逾期的城投主体数量,并与现行的持续逾期名单进行对比,我们发现了每月的持续逾期城投数量都下降了50%以上,持续逾期涉及的城投数量由54家下降为10家。新规实行后,构成持续逾期的主体均是长期、持续地发生票据违约,能够在很大程度上证明主体票据逾期的原因在于自身资金问题而非不可抗力因素,因此这一指标相比之前能够更加有效的体现出主体的信用风险。

企业获得申诉权利,不可抗力因素导致的票据逾期或将进一步减少。新版《细则》中提到了因票交所系统原因、节假日规则不一致、疫情原因、诉讼纠纷、资金账户司法冻结、不可抗力等非承兑人原因导致票据逾期的,承兑人可向票交所申请修正。这一条例也将有助于进一步的减少不可抗力因素导致的票据逾期。

3.2.3 持续逾期主体将面对严格的限制措施

现行标准更加关注票据信息披露次数与披露质量。央行在2020年12月19日发布的公告《规范商业承兑汇票信息披露有关事宜》中提到,票据承兑信息不存在或者票面记载事项与承兑人披露的信息不一致的,金融机构不得办理票据贴现、质押、保证等业务;承兑人披露信息存在延迟、虚假或者承兑的票据持续逾期的,金融机构应当审慎为承兑人办理银行承兑业务,审慎为承兑人承兑的票据办理贴现、质押、保证等业务。该公告意见督促票据承兑人积极、真实地披露票据信息,对于出现票据逾期现象的承兑人并不要求采取严格的惩罚措施。

新规落地后,出现信息延迟披露、承兑人逾期和持续逾期情况的主体将会面临严格的业务限制。本次对于限制情况的修订主要体现在两个方面,首先是对于承兑人的信用要求更加严格,出现信息延迟披露和持续逾期等负面事件的主体在2年内将不能获得票据承兑、贴现等方面的服务;其次,文件中新增了票交所也将对发生信息延迟披露、持续逾期等负面事件的主体采取限制措施。与现行标准相比,新规更加重视承兑人的信用状况,发生持续逾期的主体将会面临诸多不便,这也会督促企业整改自身在票据业务方面存在的问题,进一步减少技术性逾期的发生。

3.3 新规落地,票据逾期反映信用风险的能力进一步加强

整体来看,未来票据逾期情况能够更加有效地反映主体存在的信用风险,未来需要继续关注城投公司的票据逾期情况。首先,新规对持续逾期的判定标准进行优化,并允许企业对于不可抗力因素导致的票据逾期申诉修改,因此新规下满足持续逾期的标准更加苛刻,因技术性因素导致的持续逾期将会进一步减少;其次,新规中加强了对信息延迟披露、持续逾期等负面事件的限制措施,文件措辞也由“审慎提供”变为了现在的“不得提供”,同时新增了票交所业务的限制,持续逾期将对主体产生更大的负面影响。综上所述,我们认为此次新规落地后票据逾期指标的重要性将进一步提升,未来仍需持续关注。

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