【今日打新】绿亨科技:农药种子双驱动,公募券商做战投,业绩持续增长值得长期持有吗?

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绿亨科技这家公司从财务上看比较漂亮,业绩持续增长,现金流健康,几乎没有应收账款。从在建工程和固定资产科目上看,公司2021年有大额在建工程转固,是公司的新厂区沧州蓝润投产。有业绩,有预期,这让一些投资者产生了中长期持有的想法,但北研君认为

绿亨科技这家公司从财务上看比较漂亮,业绩持续增长,现金流健康,几乎没有应收账款。从在建工程和固定资产科目上看,公司2021年有大额在建工程转固,是公司的新厂区沧州蓝润投产。有业绩,有预期,这让一些投资者产生了中长期持有的想法,但北研君认为,公司基本面还是比较鸡肋的,性价比并不高。

公司北交所上市申请自4月29日受理,到11月15日通过注册,前后耗时200天。公司本次发行价格8元/股,对应2021年扣非净利摊薄后25.50倍,对应2022年前三季度PE(TTM)为25.31倍。不考虑超额配售,公司计划发行4,049.57万股,预估上市后总市值将达到14.42亿元,流通市值约4.66亿元,停盘前三个月公司在新三板成交额约为230万元,活跃度一般。参与公司本次战略配售的机构有国泰君安、现代种业发展基金、嘉实基金、开源证券5家,公司超额配售股份607.43万元,若上市一个月内破发这将成为支撑公司股价的买盘。

一、公司业务概要

绿亨科技成立于2004年9月,总部位于广东省南沙区,公司主要产品是农药和蔬菜种子,农药以杀虫剂为主,蔬菜种子以茄果类产品为主。

由于公司产能限制和农药登记证限制,公司的产品获得形式包括商标授权采购、委外加工和自产三种,其中委外加工占比较为稳定,商标授权采购呈现下降趋势,自产占比逐年上涨。

三种模式的区别在于自产是公司自有产能同时也有农药登记证,商标授权采购是公司没有农药登记证,授权持证企业使用公司商标生产产品,公司独家采购后进行销售的一种模式,有助于公司及时把握市场机会,扩宽产品体系。委外加工是公司有农药登记证,但是缺乏产能,委托供应商进行生产。

虽然采取多种产品生产模式助力了公司的发展,但是由于商标授权采购占比依旧较高,但毕竟不是自己可控的产能,若供应商终止合作,将会给公司造成不利影响。

种子和农药下游均是服务于农业生产,具有明显的季节性特征,公司的农药销售集中在二季度,近三年二季度占比为全年销售额的35%左右。种子则是当年销售的种子需要提前一年安排生产,若上一年确定的制种数量和品种与次年实际情况有供需差异,则会造成库存积压,若后续仍销售不畅,则会导致存货跌价损失。

公司目前种子存货余额较高,2022年1-6月为6,406.70万元,其中3年以上库龄的种子余额总体呈现快速上升的趋势,2019年到2022年1-6月,占种子存货总额的比例分别为19.32%、24.61%、35.52%、35.46%。从公司历年存货跌价上看,近几年每年都有400万-900万的资产减值损失,未来仍存在该风险。

农药产业链上游是石油化工产品,中游包括农药中间体、原药合成、制剂加工,下游是终端农药生产用户。公司产品主要是制剂这一环节,在沧州蓝润投建前尚未形成原药自产能力,目前沧州蓝润仍处于产能爬坡阶段,因此预期在短期内公司原药仍需外采。

种子业务公司通过委托代繁的方式采购散种,具体经营模式为公司负责向制种单位提供亲本或原种材料,并提供技术指导,在制种单位完成后公司按照实际产量进行结算。公司披露称若农药业务原材料价格上涨30%,公司利润总额将下降53.31%,若种子业务原材料价格上涨 30%时,利润将下降23.13%。

从业务模式上看,种子大幅上涨的可能性不大,但原药原材料的上涨是公司经营过程中不得不面对的另一个风险因素,如2022年上半年,杀虫剂产品就因上游原药市场涨价导致产品成本提升,毛利率下滑。

产业链下游公司主要面向基层农资客户销售,客户数量众多、分布广泛且客单价低,每年合作的客户数量过万家。2021年公司前五大客户只占总营收的6.40%,其中还有个人客户。

在收入确认方面,由于客户众多,公司缺少纸质证明材料,存在大量信息缺失的情况。这倒也不是说公司造假,而是说在这样的模式下如果公司要造假,审计单位其实是很难逐一进行核实的,就正如农林牧渔行业一样,审计难查,因此对于这样的情况北研君是保留谨慎态度的。

除了业务上的一些风险,公司目前还有官司缠身,总计3043万元,其中绝大部分都是沧州蓝润建设与工程方的诉讼纠纷,主要是由于建设延期和双方工程款存在争议。还有大概500万是公司产品责任纠纷,由于大部分都还未有最终结果,若公司败诉,则可能对当期盈利造成负面影响。

财务方面,除了存货的减值风险,公司目前还有531.82万的商誉,后续也存在减值风险。

上面说的主要是风险,公司基本面也有亮点,其中最大的是公司沧州蓝润在2021年投产,目前产能正在陆续爬坡,这将实现公司向农药产业链上游原药业务的延伸拓展,有助于在农药使用量下降,行业朝着集中发展的情况下,提高自身竞争力。在财务方面,公司毛利率近几年都在45%以上,净资产收益率大于15%,负债率很低,现金流非常健康,历史上有分红3470万元,反映公司确实能赚到真金白银。

二、募投项目和业绩测算

公司计划募资3.72亿元用于年产 1000 吨 2-氯烟酸和 2000 吨 3-氰基吡啶及 8000 吨农药制剂项目”“南沙绿亨育种研究院基地新建项目”和“补充流动资金。

第一个项目是在现有产能基础上进一步扩产,其中3-氰基吡啶是生产2-氯烟酸的原料,2-氯烟酸是生产除草剂烟嘧磺隆、吡氟酰草胺和杀菌剂啶酰菌胺的中间体。8000吨农药制剂是氧氟·草铵膦悬浮剂。公司天津绿亨总产能为1241吨,现有利用率饱和,沧州蓝润2021年产量为959.97吨。2021年公司自产占占比为42.31%,总销售量约为4,202.07吨。

沧州蓝润目前尚未完全爬坡完成已经5000吨/年的产能,加上天津绿亨合计为6241吨/年的产能。公司募投再度扩充8000吨,即便考虑2年的建设期,在农药行业整体增速不快,竞争激烈的情况下,有极大的概率无法消化。南沙绿亨育种研究员主要是提升公司种子的研发创新能力。从公司现有的财务状况看,补充流动资金无非也是公司想多圈一些钱。

2022年前三季度公司营收为2.89亿元,同比增长0.47%,扣非净利为4454.27万,同比增长0.96%。鉴于行业特征,预期四季度也不会有什么爆发式增长,按照过往3年四季度约占全年27%测算,预计2022年全年营收4.58亿元,给予前三季度15.72%的净利率,预计全年净利润7199万元,较2021年净利润6240.84万增幅为15.36%。

三、投资价值总结

绿亨科技只是一家普通的农药种子公司,公司看的见的风险有很多,看的见的收益却很少。主要产品所处农药行业增速较慢,行业竞争较为激烈,公司虽然在个别产品如噁霉灵具有竞争优势,但整体看基本面还是比较鸡肋。

本次发行价格8元,对应2021年扣非净利摊薄后25.50倍,对应2022年前三季度PE(TTM)为25.31倍,同行农药业务为主的可比公司美邦股份PE(TTM)为14.53倍,诺普信PE(TTM)为19.59倍,种子业务为主的可比公司荃银高科PE(TTM)为50.73倍,登海种业PE(TTM)为79.16倍。

若取农药行业平均17倍估值,种子60倍估值。公司农药业务约占65%,种子业务占比35%,对应32.05倍。再考虑北交所的折价因素,公司这个发行价还是比较贵的,而且公司流通市值达4.66亿元,因此北研君认为其上市当日大概率破发,不建议申购。

特别说明:文章中的数据和资料来自于公司财报、券商研报、行业报告、企业官网、公众号、百度百科等公开资料,本人力求报告文章的内容及观点客观公正,但不保证其准确性、完整性、及时性等。文章中的信息或观点不构成任何投资建议,投资人须对任何自主决定的投资行为负责,本人不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失负任何责任。

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