从“一般存款上限”看25BP降准效果

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12月MLF大概率要增量续作
本文来自格隆汇专栏:广发金工倪军,作者: 倪军、王先爽

核心观点

2022年11月25日,央行发布公告,决定于2022年12月5日降低金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。本次下调后,金融机构加权平均存款准备金率约为7.8%。此次降准共计释放长期资金约5000亿元。我们点评如下:

因为本次降准已在周三国常会提及,所以市场对降准落地已有一定预期(见前期点评《关注降准进程,稳地产更加坚决》),但市场对降准幅度预期不一,本次降准25BP大致属于市场预期下限。

从“一般存款上限同比”理解降准步长缩减:本次降准与上次(2022年4月15号)降准一样,均为25BP,这可能意味着未来降准标准步长从以前的50BP降为25BP,主要原因是因为目前我国法定准备金率已经处于较低位置,准备金率越低时,同样步长百分比的准备金率调整带来的货币乘数效果会非线性上升,因此在我们的货币框架里面,选择“一般存款上限同比”增速概念代替准备金率绝对百分比变化。我们会发现当绝对准备金率在8%的时候降0.25%的货币扩张效果等同于准备金率16%时降0.5%的效果。我们也看到,用“一般存款上限同比”作为货币政策度量指标,货币政策中介指标“社融增速”和“M2增速”有较好的领先效果(见图1)。

12月MLF大概率要增量续作:我们测算,10月末,实际一般存款增速约11.8%,我们估计10月末、11月末“一般存款上限同比”约12.4%和11.7%(对应10月、11月超储率分别为1.2%、1.2%),一般存款上限增速与实际一般存款增速基本匹配。往后看,考虑到本次降准25BP,如果12月央行不通过扩张对银行债权等方式额外投放基础货币,“一般存款上限同比”降回落至9.5%(对应超储率约1.7%),货币感受可能会中性偏收敛。考虑到明年春节在一月份,银行体系需要更高的流动性备负,为维持流动性合理充裕,估计央行12月会增量续作MLF,其他各类结构性货币政策工具也有增量。

投资建议:降准如期落地,考虑到超储低位,预计后续央行会增加对银行债权扩张补充超储,银行间边际增量资金成本继续靠近政策利率,银行间流动性维持偏中性判断。对银行而言,近期更重要的事情是稳地产政策加码,地产风险无序暴露的概率降低,市场对银行对公地产不良过度悲观预期有望消解。疫情管控优化,稳地产加码,虽然进程可能波折,但复苏是大的趋势,实体流动性循环将逐步改善,银行板块超额收益继续,建议保持积极关注。

风险提示:(1)疫情反复超预期;(2)经济增长超预期下滑;(3)资产质量大幅恶化;(4)降准幅度低于预期。

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