海闻社观察 7月8日，九洲药业收盘报14.11元，单日下跌3.62%。若把时间拉长，从年初算起，这家CDMO龙头企业的股价跌幅已超过21%。如果再把时间拉长到过去5年，公司的股价已经从2021年的最高点60.85元/股一路下跌超70%。截至7月9日盘中，股价进一步下探，最低到13.68元，总市值已缩水至不到123亿元。

从超过500亿市值、业绩稳定增长的的优等生，到如今股价阴跌不止、机构集体下调预期的烫手山芋，九洲药业经历了什么？

图源：雪球截图

大客户依赖

根据公司财报，2025年，九洲药业全年实现营收55.09亿元，同比增长6.74%；归母净利润7.30亿元，同比增长20.46%；扣非净利润7.29亿元，同比增长22.83%。经营活动现金流净额18.24亿元，同比大幅增长83.96%。CDMO业务实现收入41.76亿元，同比增长7.90%，毛利率提升至41.08%。无论从哪个角度看，这都是一份相当体面的年报。

然而，2026年一季报的出炉，让市场瞬间变了脸色。

一季度，公司营业总收入12.01亿元，同比下降19.43%；归母净利润1.72亿元，同比下降31.22%；扣非净利润1.69亿元，同比下降32.67%；经营活动现金流净额1.36亿元，同比骤降52.41%。营收、利润、现金流三杀，直接触发了资金的集体出逃。

从公司披露的数据来看，问题出在九洲药业对大客户的过度依赖上。

公司第一大客户诺华，占其营收约56%。而诺华的王牌产品Entresto（沙库巴曲缬沙坦，商品名诺欣妥），其组合专利于2025年7月到期，到日前已经刚好一整年的时间。但其他药企可不会等这么久的时间，专利到期后，仿制药迅速涌入美国市场。2026年一季度，诺华该产品的销售额暴跌46%，直接导致九洲药业高毛利的CDMO订单被大幅削减。

对于这一冲击，公司方面并不讳言。早在去年4月24日的电话会议中，九洲药业坦言2026年面临大客户项目专利到期及原材料涨价等因素，毛利率会有一定波动。随后的投资者交流中，公司进一步披露，受大客户项目专利到期影响，2026年一季度CDMO板块营收同比下滑了17.78%。

实际上，在去年披露的细分业绩中，九洲药业CDMO业务中心血管类产品实现营收23.19亿元，已经同比已下滑5%。而Entresto正是心血管类产品的核心支柱。专利到期之前，这部分业务已经在收缩，到期之后的冲击可想而知。

远水难解近渴

一季度的惨淡不只是营收的问题，期内公司CDMO毛利率从2025年全年的41.08%骤降至38.36%，同比下滑3.02个百分点。与此同时，2025年第四季度公司计提了高达3.38亿元的资产减值损失，进一步侵蚀了利润。

公司正在押注的新业务多肽、小核酸等TIDES业务，一直被视为公司未来的增长引擎。截至2026年一季度，公司在手TIDES订单57个，其中NDA阶段订单17个、商业化阶段6个，千万级以上订单3个，2025年下半年还新增了全球排名前20的3家MNC客户项目。

但问题是，这些新业务还远未到贡献实质利润的阶段。公司披露2026年一季度产能利用率仅约70%，多肽业务全年预期产能对应的营业额也仅为3亿元左右。与CDMO板块每年超40亿元的营收体量相比，新业务的增量短期内根本无法填补诺华订单留下的缺口。

股价跌了六成多之后，公司急投资者更急，九洲药业的转机到底在哪里？

就在一个月前，诺欣妥相关专利获得五年延期。公司在投资者交流中表示，将抓住这一窗口期持续拓展新客户、新项目。虽然延期的具体法律细节和商业影响仍有不确定性，但至少为九洲赢得了一段喘息的时间。

当前，公司的CDMO项目管线仍在扩张。 2025年全年新签项目146个，2026年一季度新签34个，同比增长约15%，合同金额同比增长20%至25%。截至一季度末，在手订单金额约40亿元。已承接项目中，已上市项目39个、III期临床94个、I/II期临床1158个。管线的厚度和梯度，决定了CDMO业务的长期韧性。

此外，公司海外业务占比约80%，CDMO业务海外占比约85%。日韩市场自2022年布局以来保持每年30%至35%的增速，已成为第一三共等日本前十大药企的重要供应商。美国实验室扩产项目持续推进。客户多元化的努力正在逐步见效。

截至2026年6月30日，公司已累计回购股份862.37万股，占总股本0.97%，支付总金额约1.11亿元，回购价格区间为12.12元至13.53元。7月7日，公司还注销了773.6万股已回购股份。在股价低迷时拿出真金白银，至少传递了管理层对长期价值的信心。

华泰证券在2026年4月的研报中，将九洲药业目标价从26.06元下调至22.23元，维持“买入”评级。当然，华泰在研报中也提示了风险，下游制剂放量不及预期、地缘政治风险、早期项目增长不及预期。这些风险，在当前的宏观环境下，每一个都真实存在。

九洲药业的故事，本质上是一家深度绑定单一超级大客户的CDMO企业，在核心产品专利悬崖面前遭遇的必然冲击。2024年公司净利润曾暴跌41.34%，那一次是行业周期；2026年这一次，是创新药产品天然存在的生命周期。

专利悬崖的阵痛是真实的，但九洲药业能否在阵痛之后找到新的增长曲线，还需要公司独立于大客户之外付出更多的努力。