2026年7月7日，三星电子交出了一份足以载入史册的季度成绩单——第二季度销售额171万亿韩元，同比增长129%；营业利润89.4万亿韩元，同比暴增1810%，一举超越英伟达成为全球最赚钱的公司。

然而，资本市场给出的回应却是一记响亮的耳光：三星电子开盘跳水逾6%，SK海力士跟跌，A股存储概念股集体重挫。

“买预期，卖事实”——这句在交易大厅流传了四十年的老话，再一次应验。

就在同一天，摩根士丹利亚太区科技分析师Shawn Kim及Ryan Kim发布研报，给出了一个看似矛盾却意味深长的判断：全球存储芯片行业正逼近“变化率的顶峰”（Peak rate of change），但周期本身尚未终结。涨价的变化速率正在触顶，而非涨价本身走到了尽头。

围绕这一判断，市场正激烈辩论三个核心问题。

争议一：算力是否真的过剩？市场上流传着一则未经证实的消息——AI领域最大的资本支出方之一据称拥有多余的算力可供出售。

空头的逻辑直截了当：如果超大规模云厂商都在出售算力，AI基础设施建设是否已经供过于求？但大摩提供了另一种解读——这不过是企业在优化资本回报、将闲置基础设施货币化，与真正意义上的算力过剩并不等同。

野村证券也持类似立场，认为Meta出租算力是正常的变现举措，不会减少AI硬件需求，反而可能通过降低计算成本刺激更多AI应用。

真正的验证时刻将是2026年二季度财报季——超大规模云厂商能否维持或上调资本支出指引，将决定存储股的下一个方向。

争议二：Token消耗的“极大化”与“极小化”之争。AI应用落地过程中出现了一个耐人寻味的新现象：许多企业曾鼓励员工尽可能多地使用AI生成token，但这导致IT预算超支，企业开始寻求更廉价的替代方案。

具体而言，企业越来越多地采用开源大模型处理基础查询，在前沿模型之上叠加“编排层”将简单任务分流。

市场的担忧已转向更廉价的token对下半年指引的冲击——尽管2026年二季度对AI供应链而言问题不大。

争议三：为何LTA签订后股价未能重估？长期采购协议的签订本应是存储股估值重估的催化剂，但市场反应平淡。

大摩的解释是：市场记忆犹新——过去的LTA要么被重新谈判，要么最终迫使客户接收了并不需要的库存。

尽管有观点认为当前存储LTA具有结构性意义而非周期性，但盈利预期能否持续上修，仍是最大的不确定性。

大摩明确指出，存储行业正在三个维度同步接近“变化速率峰值”。价格层面，DRAM价格同比涨幅已从一季度的高位显著回落，后续季度涨幅将持续收窄。

TrendForce的数据印证了这一趋势：2026年第三季度DRAM合约价预计环比上涨13%至18%，NAND上涨10%至15%，相较前两个季度60%至100%的暴涨，涨幅已大幅收窄。

值得注意的是，涨幅放缓并非供给改善，而是消费端到达了承受极限。库存层面，库存周期的改善幅度趋于平缓。

当前原厂库存仅能维持约4周，处于历史极低水平。盈利修正层面，DRAM板块的盈利预期修正广度已触及约89%的历史高位，进一步上修空间极为有限。

仓位压力而非基本面崩塌，是当前存储板块最直接的威胁。存储股是市场上持仓最为集中的板块之一，近期波动率上升使得维持历史高位的净敞口愈发困难。

大摩首席美股策略师Michael Wilson更是直言：减持半导体，转向超大规模云计算商。他将半导体股票走势类比白银——二者均经历抛物线式上涨，均具有大宗商品属性，当前调整或仍未结束，存储芯片首当其冲。

然而，这并不意味着AI资本开支周期的终结。自2022年11月ChatGPT发布以来，存储板块已经历过三次周期性回调，幅度在15%至32%之间，当前约17%的回调不过是第四次。大摩的底线建议是：长期依然看涨，预计2027年行业盈利将增长35%至40%，但短期需警惕回调。

三星电子的“利好出尽”式暴跌，SK海力士选择在周期高点赴美IPO，以及大摩“卖芯片、买云”的明确信号——所有这些都在指向同一个结论：存储芯片最好的时候或许已经过去，但故事远未结束。

变化率触顶，不等于周期终结。对于投资者而言，即将到来的超大规模云厂商财报季，才是真正的分水岭。

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