7月1日，市场普遍预期的几内亚铝土矿出口配额政策并未如期实施，几内亚配额的再度延期，让铝产业链上游失去了短期最强的政策催化剂。同一时间，沪铝主力合约2608收于22370元/吨，自年初高点26185元累计回撤超14%，LME铝回落至3092美元，铝价已跌回美伊冲突前的价格水平。

图：沪铝活跃合约收盘价走势 数据来源：WIND

这已是本年度铝土矿出口配额政策的第三次落空。据海关总署数据，中国对外铝土矿进口依赖度已逼近80%，其中几内亚独占八成以上，2026年前五个月自该国进口8257万吨，同比大增24.5%。据国信期货梳理，3月中旬传闻初起，氧化铝主力合约突破3000元/吨；5月25日几内亚官员确认将于次月出台方案，单日拉涨超4%，但每一次都因细则迟迟未落地而回吐溢价。广发期货将这一现象定性为战术性落空，且指出“或成为常态”。连续的预期释放与兑现推迟，使得市场对几内亚的政策信号正在产生耐受性。

图：中国从几内亚铝土矿进口数量 数据来源：WIND

当下的铝市，正同时经历三条叙事弧线的交叉，几内亚上游资源的悬念、中东冶炼产能从断供到复供的钟摆，以及内外市场库存与需求的极端分化。

几内亚政策的悬空与产业链的安全边际收窄

理解几内亚配额何以引起如此高密度的市场关注，需要回到一组关键数字。各券商机构普遍预期的出口上限约为1.5亿吨。据国信期货数据，对比几内亚2025年实际出口的1.83亿吨，该限额意味着年度减量约3300万吨，降幅约18%。考虑到中国铝土矿月度消耗中超六成来自几内亚，任何严格执行的减量都将形成难以回补的原料缺口。

高库存下市场存短期缓冲。国信期货数据显示，截至6月底，全国氧化铝厂内铝土矿库存约6027万吨，可用天数约93天，港口库存约2896万吨，均处于历史峰值水平。光大期货指出，6月因政策悬空而延迟发运的进口矿将在7至8月集中到港，阶段性放大供应压力。在几内亚政策落地前，中国铝产业拥有超过一个季度的缓冲期，氧化铝的成本支撑暂时不会因矿石短缺而上移。

季节性供应回落和政策落地预期背景下，远景忧虑并未消退。国信证券预警到，中资企业已纷纷启动几内亚氧化铝项目，国家电投、赢联盟、中国铝业各规划120万吨，密集的产能布局暗示政策落地的方向是确定的，力度甚至可能在延后中加码。光大期货提及9月几内亚进入雨季，矿区发运将季节性大幅回落，届时叠加四季度国内氧化铝冬储采购和北方采暖季环控限产，供需边际或进入错配阶段。如果配额政策恰好在延后数月后于这一时期落地，成本冲击与供需缺口将形成共振，远比上半年任何一次脉冲式拉涨更具持续性。

中东从断供到复供，全球铝市缺口从峰值走向收敛

如果说几内亚锁定的是产业链上游的远期悬念，那么中东电解铝产能的变动，则是今年上半年铝价从暴涨到回吐的完整叙事主轴。

这一轮冲击源起于2月28日美伊军事冲突的骤然升级。国信期货按照冲击路径将停产划分为三个阶段：第一阶段是航运阻断与原料切断，巴林铝业率先停产30万吨、随后卡塔尔铝业缩减40万吨；第二阶段是能源基础设施遭到破坏，阿联酋环球铝业陷入供电中断；第三阶段是设备直接损毁，产能从“临时关停”向“永久性退出”渗透。银河期货数据显示，当时沙特减产20万吨、阿联酋160万吨、巴林112万吨、阿曼26万吨，霍尔木兹海峡周边六国合计停产318万吨，占总产能707万吨的45%。这318万吨的真空，直接触发了上半年LME铝价的飙升。据WIND数据，当时LME库存持续下滑至30.4万吨的近四年历史冰点，三个月期铝一度逼近3800美元，创下近年来最高纪录。

逆转始于6月19日。美伊以电子方式签署停战谅解备忘录，霍尔木兹海峡解除封锁，双方约定60天窗口期敲定终局协议。前期由尾部风险定价支撑的地缘溢价在两周内被悉数挤出。广发期货将全年全球铝供需缺口从年初估计大幅下修至约105万吨，铝价运行中枢同步从25000元/吨调降至23500元/吨。据国泰君安期货测算，全年海外缺口约92万吨、中国过剩约92万吨，全球供需趋近于零平衡。判断认为月度及季度缺口较上半年将显著收敛，铝业利润拐点的确认正在提前。

然而，复供的节奏并不如市场预期的那般线性。国信期货指出，电解铝从停产到重启涉及设备检修、原料补给与能源配套多环节，耗时较长，年内能够恢复的量级相对有限。

高库存、出口放量与需求换挡的中国逻辑

国内外库存分化明显。华泰期货、光大期货、广发期货表示，LME库存30.4万吨与国内铝锭社会库存120.5万吨之间近乎四倍的差距，是上半年内外市场分化的极致写照。光大期货表示，海外缺货支撑LME升水，国内高库存则通过内外价差转化为出口利润。

出口一度高达每吨3000元以上的窗口，成为中国铝产业链的泄压阀。国泰君安期货指出1至4月铝材出口同比增长15.4%，5月继续大幅放量。广发期货将铝材及铝制品出口定位为需求侧最大的预期差，即在国内表观消费疲弱的背景下，出口通道实质上替代了内需的缺位，避免了一季度末本应出现的严重供过于求。

但内需的结构性隐忧不容回避。国泰君安期货指出，光伏装机贡献了2023至2024年原铝需求连续两年5%增速的核心支柱，但当前已经进入下行期。光大期货的数据验证了下游的疲态，加工端上半年平均开工率62.14%，虽同比微增1.98个百分点。

需求侧的结构性接续正在酝酿。广发期货将数据中心用铝纳入需求分析框架，指出虽然当前体量有限，但逾20%的年增速使其远期增量不可忽视。与此同时，“以铝代铜”在电力领域的渗透、储能市场对铝箔需求的拉动、以及铝制家具等新场景的导入，正在填补光伏和地产留下的缺口。

宏观环境构成了第三重的压制力量。广发期货分析称，9月加息概率已升至66.7%，12月高达86.2%，市场已完全排除年内降息可能。国信期货判断，宏观流动性收紧对风险资产形成系统性压制，三季度铝价将承压运行，四季度随美国中期选举临近和地缘格局的重塑，价格波动率或再度放大。

研报来源：

华泰期货《市场买卖双方谨慎对待铝价下行》

国泰君安期货《2026年铝品系期货半年度行情展望》

国信证券《电解铝行业格局》

银河期货《铝驱动逻辑切换 氧化铝供给存不确定性》

新湖期货《有色（铝）半年报：全球供应依旧短缺，产业链分化难改》

弘业期货《有色金属半年报》

弘业期货《中东逐步复产，铝价震荡偏弱》

迈科期货《铝市场周报 宏观利空+积压库存冲击担忧》

光大期货《2026年下半年铝报告》

招商期货《基本金属铝产业链周报》

上海东证期货《几内亚矿石配额政策暂缓发布》

广发期货《2026年铝产业链半年报：全球铝市正在走出"最紧缺时刻"》

广发期货《铝产业链周报：几内亚政策预期落空，盘面减仓回落》

国联期货《铝材整体开工续降，波斯湾铝厂复产预期升温》

国信期货《铝半年报：产业支撑清晰，宏观变数犹存 沪铝预计宽幅震荡》

国信期货《氧化铝半年报：政策冲突未落，多重变数犹存》